Los mercados financieros han estado observando los aproximadamente 6,4 billones de dólares en activos del mercado monetario estadounidense durante meses, con la esperanza de que reasignar sólo una parte de ese dinero pueda crear un viento de cola técnico para las acciones y los bonos. El fundamento de este cambio tiene sentido dado que la inflación está retrocediendo, es probable que la próxima medida de política sea un recorte de tasas y el ciclo económico se ha alargado. Sin embargo, creemos que es demasiado optimista suponer que los inversores cautelosos aumentarán significativamente su exposición a las clases de activos más riesgosas.
Esta visión más cautelosa se basa en el recuerdo de que el efectivo está ofreciendo rendimientos relativamente atractivos por primera vez en más de una década y que los inversores en renta fija sufrieron pérdidas de dos dígitos durante un aumento de la inflación en 2022. Sin embargo, por las razones expuestas anteriormente, una parte importante de los inversores del mercado monetario puede considerar que ahora es el momento adecuado para asumir riesgos gradualmente, pero no se puede abandonar por completo la cautela.
Para aquellos que priorizan la baja volatilidad, la transparencia y un nivel de apreciación del capital que los mercados monetarios no pueden ofrecer, creemos que un objetivo razonable dentro del espectro de riesgo sería la renta fija, el extremo inicial de la curva de rendimiento y una mayor calidad allí del crédito corporativo. A medida que la economía global emerge de más de una década de distorsiones de precios, primero causadas por políticas altamente acomodaticias y luego por la ola de inflación pospandémica, esperamos que la relación entre los rendimientos de los bonos a corto plazo y del mercado monetario regrese a sus normas históricas. lo que favorecería a los primeros.
Psicología de los inversores y cuestiones de generosidad política
Los activos bajo gestión en fondos del mercado monetario se han duplicado en los últimos cuatro años a casi 6,5 billones de dólares. Hay factores tanto de oferta como de demanda detrás de este crecimiento. Desde el lado de la oferta, podemos analizar los paquetes de estímulo durante la pandemia. La demanda, por otra parte, se atribuye al atractivo de los rendimientos del efectivo y a la renuencia de los inversores a asumir riesgos adicionales mientras la inflación sigue siendo alta y la trayectoria de la economía global aún no se ha estabilizado completamente.
Este último fundamento se ha debilitado en los últimos meses a medida que la trayectoria económica y política a corto plazo se ha vuelto más clara. A medida que los riesgos económicos disminuyen, creemos que cada vez más inversores del mercado monetario se darán cuenta de que mantener grandes asignaciones de efectivo conlleva un costo de oportunidad, un hecho que se refleja en la resiliencia de los mercados financieros. Si bien tener un fondo de emergencia líquido tiene sus beneficios, creemos que ahora es el momento perfecto para que los inversores vuelvan a poner parte de su efectivo en los mercados de capitales, especialmente ahora que los bonos ofrecen una vez más un flujo de ingresos atractivo, baja volatilidad y potencial de apreciación del capital.
Viviendo con lo viejo
El cambio hacia la renta fija a corto plazo podría marcar un retorno a la relación histórica entre los mercados monetarios y los bonos con vencimientos de uno a tres años. Durante las dos décadas anteriores a la pandemia, la capitalización de mercado del índice Bloomberg U.S. Aggregate 1-3 Year excedía sistemáticamente con creces los activos del mercado monetario de EE. UU. bajo gestión. La razón es simple: desde 1996, los rendimientos móviles a uno y tres años (mensualmente) del índice han superado a los mercados monetarios en un 75% y un 84%, respectivamente. 1 Aún más sorprendente es el hecho de que los bonos a corto plazo consistentemente superan a otros bonos cuando las tasas de interés oficiales caen.
Creemos que esta relación histórica está bien fundada. La asignación moderada de efectivo es una herramienta útil para gestionar la liquidez y prepararse para futuras oportunidades de inversión. Pero como se mencionó anteriormente, en casi todos los entornos, para los inversores con un perfil de riesgo ligeramente más alto, existe la oportunidad de obtener rendimientos que superan el efectivo.
Abraza la parte delantera
Normalmente, el extremo inicial de la curva de rendimiento representa la parte más riesgosa del universo de renta fija porque los inversores pueden medir más fácilmente la inflación y otros factores que pueden afectar el valor de un bono en el breve período previo a su fecha de vencimiento. Aunque el desplazamiento descendente de la curva de rendimiento hacia el vencimiento suele generar un flujo de ingresos cuantificable, los rendimientos en esta parte de la curva suelen ser más bajos que los de los bonos a más largo plazo porque los inversores intercambian una menor volatilidad por mayores rendimientos. Sin embargo, dada la continua inversión de la curva de rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense, ese no es el caso actualmente.
Durante dos años, los bonos a corto plazo han tenido rendimientos más altos que los bonos a más largo plazo, lo que significa que los inversores pueden obtener rendimientos más altos con menos riesgo de tasa de interés o duración. Además, los recortes de las tasas de interés son inminentes en los mercados desarrollados, lo que puede llevar a cierto grado de apreciación del capital en los bonos de corto plazo vinculados a las tasas de política. Es posible que las tenencias del mercado monetario no reciban tales beneficios: sólo menores rendimientos de los bonos a corto plazo que vencen rápidamente.
Los inversores también deben recordar que los fondos del mercado monetario mantienen valores líquidos con un límite de vencimiento ligeramente superior a un año. Si las tasas de interés caen, los atractivos rendimientos de este año no se trasladarán al año próximo. Por el contrario, si se mantienen bonos con vencimientos de uno a tres años, los rendimientos actuales serán más duraderos.
Borrar crédito
Otro riesgo más fácil de evaluar en el corto plazo es la posibilidad de un evento crediticio. Incluso con esa posibilidad, los créditos corporativos normalmente se negocian con un descuento sobre el valor nominal, lo que significa que (al igual que los bonos del Tesoro de Estados Unidos) los inversores a menudo pueden obtener ganancias por refinanciación a medida que estos bonos se acercan al vencimiento.
Las estrategias basadas en capturar esta renovación no pueden evitar todo el riesgo crediticio. Sin embargo, al centrarse en créditos de grado de inversión de mayor calidad, los inversores actuales del mercado monetario podrán generar rendimientos incrementales sin asumir demasiado riesgo adicional. Este enfoque se ve respaldado por la fortaleza relativa de los balances con grado de inversión y las empresas que no enfrentarán una ola de refinanciamientos en los próximos años. Además, las nuevas emisiones recientes de crédito con grado de inversión han tenido una suscripción excesiva, lo que ha reforzado la fuerte demanda de estos valores.
Una forma de medir el atractivo de diferentes partes del mercado de bonos es determinar en qué medida un aumento en las tasas de interés eliminaría los rendimientos de un año. Si bien no esperamos que las tasas de interés aumenten, este enfoque aún nos da una idea del valor relativo del tramo de bonos. En particular, la relación histórica entre rendimiento y vencimiento ha resurgido tanto para los bonos del Tesoro de Estados Unidos como para los bonos corporativos con vencimientos de uno a tres años. A diferencia de gran parte del período posterior a la crisis financiera mundial, los bonos a corto plazo hoy generan rendimientos que son lo suficientemente fuertes como para resistir todas las oscilaciones de las tasas de interés, excepto las más altas. Incluso cuando los rendimientos se restablecen, ese no es el caso para muchos segmentos del mercado de bonos a largo plazo.
Otra forma de medir la relación entre riesgo y rentabilidad en diferentes categorías de renta fija es el índice de Sharpe. Durante períodos de tiempo más largos, los valores a corto plazo tienen índices de Sharpe más altos, lo que indica una compensación más atractiva entre rendimientos potenciales y riesgos potenciales.
A más largo plazo, los valores de renta fija con vencimientos más cortos exhiben índices de Sharpe más altos, lo que indica un equilibrio más atractivo entre rendimientos y niveles de riesgo incrementales. Fuente: Janus Henderson, al 30 de junio de 2024.
La “cantidad correcta” de riesgo
La volatilidad del mercado de los últimos años ha dado a los inversores buenas razones para considerar la asignación de efectivo, ya que los rendimientos del efectivo están muy por encima del 0%. Sin embargo, los mercados y la economía global continúan moviéndose de una manera que debilita los argumentos para tener demasiado efectivo. Al igual que con las estrategias del mercado monetario, los rendimientos de los bonos a corto plazo han vuelto a niveles atractivos. Sin embargo, a diferencia de los mercados monetarios, los bonos tienen el potencial de apreciarse si los mercados desarrollados continúan recortando las tasas de interés en los próximos trimestres, como es nuestra expectativa.
Esta apreciación se ha logrado como resultado de un ciclo económico extendido, lo que justifica aún más la necesidad de asumir metódicamente riesgos adicionales. Sin embargo, el ciclo extendido aún puede ser un ciclo tardío. Teniendo esto en cuenta, creemos que se debe priorizar la calidad y que el crédito con grado de inversión bien capitalizado puede ser un objetivo de inversión más apropiado que los bonos de alto rendimiento o las acciones más especulativas.
A primera vista, las empresas de calidad parecen estar muy valoradas en función de sus rendimientos en relación con los rendimientos de referencia. Sin embargo, esta parte del mercado no es estática. Detrás de estos diferenciales ajustados, vemos diferencias considerables en las valoraciones entre sectores, calificaciones crediticias e incluso regiones. A medida que la trayectoria final de las tasas de interés se vuelve más clara, esperamos que la volatilidad del mercado continúe exacerbando esta divergencia, lo que puede crear oportunidades para una investigación rigurosa para identificar valores individuales con las propuestas de riesgo-retorno más atractivas.
