Título original: Ethena: la oportunidad criptográfica del billón de dólares

Autor: Eugene Ng Ah Sio, comerciante de criptomonedas, KOL Traducción: 0xjs@金财经

TLDR:

Ethena es el producto DeFi de más rápido crecimiento en la historia. En solo unos meses, su rendimiento de moneda estable aumentó a $ 3 mil millones, y ninguna otra moneda estable ha crecido tan rápido como el USDe desde su creación. El primer capítulo de la historia de Ethena se centra en la construcción de una moneda estable superior y segura. Después de capear con éxito la volatilidad extrema del mercado, ahora espera perseguir el mayor premio en criptomonedas: el error de 160 mil millones de dólares de Tether.

Es aquí donde Ethena comienza su transformación de una “moneda estable nativa de DeFi” a un competidor de moneda estable fiduciaria con una propuesta de valor superior y canales de distribución enormemente mejorados. El lanzamiento de USTb, la última participación en el producto del Tesoro de Blackrock, y la caída de las tasas de interés han presentado oportunidades para Ethena, y ahora está bien posicionada para convertir al USDe en la moneda estable dominante en el espacio de las criptomonedas.

Debido a las ineficiencias del mercado, ahora tiene la oportunidad de comprar el nuevo competidor más fuerte en la vertical más grande de criptomonedas con solo 1/4 de la capitalización de mercado de WIF.

Estado del mercado

Este ciclo ha estado dominado por las memecoins. El mercado ha reconocido el juego de manipulación del mercado que consiste en comprar tokens de proyectos de capital de riesgo relativamente no probados que están valorados en valoraciones ridículamente altas, varias veces más altas que la base de costos de la mayoría de los capital de riesgo. En cambio, hemos adoptado por completo un juego más liberal con las memecoins. Las memecoins siguen superando a otras altcoins, lo que lleva a lo que algunos consideran “nihilismo financiero”: el desprecio de todos los fundamentos en pos de una narrativa. Si bien esta ha sido la operación más rentable en el espacio de las criptomonedas en los últimos dos años, se ha vuelto cada vez más común, e incluso ha llamado la atención sobre los máximos históricos de las memecoins.

La atención a los memes está en su punto más alto Fuente: Kaito

A medida que el mercado se obsesiona con memecoin, poco a poco olvida una lección eterna que todos los mercados enseñan:

La especulación más poderosa siempre se basa en al menos una parte de la verdad.

El auge de memecoin es principalmente un fenómeno de mercado criptonativo dominado por el comercio minorista. Lo que estos participantes minoristas olvidan es que las monedas más líquidas siempre se han construido sobre la base de un crecimiento parabólico a un nivel fundamental a lo largo del tiempo. Esto se debe a que sólo con el anclaje de los fundamentos aparecerá el punto Schelling de todos los fondos de capital cripto nativo (inversores minoristas, fondos de cobertura, fondos autooperados, fondos líquidos a largo plazo). Esta es la historia de SOL en este ciclo: quienes prestaron atención a la participación de los desarrolladores a principios de 2023 pudieron formular una tesis fundamental para el crecimiento del ecosistema de Solana y, posteriormente, disfrutaron de una revaluación de casi 10 veces en un año.

Quizás recuerdes la liquidez 500x de Axie Infinity y los millones de jugadores que atrajeron durante el pico de emoción. Otra referencia muy familiar son los 40.000 millones de dólares en UST de Luna que circulan a nivel mundial y las ganancias de 1.000 veces que se pueden lograr en 18 meses (suponiendo que se compre LUNA para recuperarse de los mínimos y se suscriba correctamente el riesgo de espiral para salir del problema a tiempo).

Si bien el nihilismo financiero es la tendencia general que domina este ciclo, se podría argumentar que es la falta de un MMD fuerte en los actuales proyectos de capital de riesgo lo que está impulsando esta visión de consenso errónea.

Sin embargo, sólo hace falta un proyecto para que las masas vuelvan a soñar.

Creo que Ethena es la candidata más calificada para este puesto en este ciclo.

Fundamentos

Al considerar las monedas estables, en realidad solo hay dos cosas que importan.

1. Propuesta de valor: ¿por qué debería mantenerla?

El producto y la propuesta de valor de Ethena son muy simples. Deposite $1, obtenga una posición neutral delta entre las posiciones cortas de ETH y ETH apostadas y obtenga ganancias. Suponiendo que las tasas de financiación se normalicen, sUSDe ofrece el rendimiento sostenible más alto de cualquier moneda estable en la actualidad (10-13% APY). Esta importante propuesta de valor ha convertido a Ethena en la moneda estable de más rápido crecimiento de la historia, alcanzando un TVL máximo de 3.700 millones de dólares en 7 meses antes de establecerse en 2.500 millones de dólares después de que las tasas de financiación cayeran.

En términos de rendimiento, el USDe supera con creces a todos los demás productos DeFi

A primera vista, está claro que sUSDe es el rey indiscutible de la rentabilidad entre todas las criptomonedas. ¿Por qué mantendrías Tether hoy y renunciarías a todas las ganancias posibles en USD? Probablemente porque es el más fácil de conseguir y el más líquido. Lo que nos lleva a…

2. Distribución: ¿Qué tan fácil es obtenerlo y utilizarlo como forma de moneda?

Al lanzar cualquier nueva moneda estable, los canales de distribución son el factor más importante para determinar la adopción. El USDT es la moneda estable número uno en la actualidad, ya que es la moneda base para cada mercado en cada intercambio centralizado. Este es un gran foso en sí mismo, y pasarán años hasta que las nuevas monedas estables comiencen a ganar participación de mercado.

Sin embargo, el USDe ha logrado hacer algo muy especial. Con el apoyo de Bybit, se abrió a los usuarios del segundo CEX más grande, con funciones de rendimiento automático integradas en la plataforma. Esto permite a los usuarios obtener garantías de monedas estables de mayor calidad sin agregar fricción. Hasta ahora, no se ha incluido ninguna otra moneda estable descentralizada en ningún CEX importante, lo que demuestra lo difícil que es esta hazaña.​

Fuente: Artemisa

La cantidad actual de monedas estables en intercambios centralizados es de aproximadamente $ 38,6 mil millones, lo que equivale a 15 veces el suministro actual de USDe. Si incluso el 20% de estas monedas estables piensan que es mejor ganar entre un 5% y un 10% con el USDe, entonces esto significaría que el mercado atendido por el USDe crecerá casi 4 veces. Ahora imagine lo que sucedería cuando todos los principales intercambios centralizados adoptaran el USDe como garantía.

Catalizador 1: Descenso estructural de los tipos de interés

Desde el inicio de Ethena, la prima de rendimiento relativa del sUSDe ha promediado entre un 5% y un 8% por encima de la tasa de los fondos federales. Esta ventaja estructural permitió que miles de millones de dólares de capital en busca de ingresos del espacio de las criptomonedas fluyeran hacia Ethena dentro de los primeros nueve meses de su lanzamiento.

Gráfico de puntos reciente de la Fed (septiembre de 2024)

Powell recortó la tasa de los fondos federales en 50 puntos básicos en septiembre, lo que marcó el comienzo de una caída sostenida de las tasas libres de riesgo globales. El gráfico de puntos estima actualmente la tasa de los fondos federales en estado estacionario entre 3 y 3,5%, lo que implica que las tasas caerán aproximadamente un 2% en los próximos 24 meses. Sin embargo, esto no tiene nada que ver con la fuente de ingresos de Ethena; de hecho, se puede decir que tiene un efecto indirecto positivo sobre las tasas de financiación (aumento del mercado -> recompensa por riesgo -> mayor demanda de apalancamiento -> aumento de las tasas de financiación). ). ​

Cuando los dos se combinan, esta potente mezcla hace que los diferenciales se disparen, que es la verdadera propuesta de valor de los productos de Ethena.

Cuando las tasas de financiación caen, la prima de rendimiento de referencia cae de aproximadamente el 10% al 2%.

La oferta de USDe es extremadamente sensible al diferencial de rendimiento con respecto a los bonos del Tesoro estadounidense.

Con referencia a los dos gráficos anteriores, queda claro que la demanda de USDe es muy sensible a la prima de rendimiento del Tesoro estadounidense. La oferta del USDe aumentó en los primeros 6 meses del aumento de la prima de rendimiento. A medida que las primas caen, la demanda de USDe naturalmente disminuye. Con estos datos históricos, creo que el regreso de la prima de rendimiento hará que el crecimiento del USDe se acelere nuevamente. Es importante destacar que este viento de cola es fácil de entender y atractivo para la mayoría de los participantes del mercado.

Con el tiempo, espero que esto aumente significativamente la participación de mercado de Ethena, al igual que Luna y UST dominarán en 2021, cuando los rendimientos de DeFi comiencen a disminuir y la garantía del 20% de UST en Anchor se vuelva más popular.

Catalizador 2: USTb

USTb se lanzó por primera vez hace dos semanas y, en mi opinión, es un punto de inflexión absoluto que mejorará la adopción del USDe.

Los puntos clave de la USTb son los siguientes:

  • Stablecoin 100% respaldada por Blackrock y Securitize

  • Funciona exactamente como otras monedas estables, generando ingresos de los bonos del Tesoro de EE. UU. sin aumentar el riesgo del custodio/contraparte.

  • Puede ser un subconjunto del USDe para que los titulares de sUSDe puedan obtener rendimientos del Tesoro cuando Tradfi rinde > rendimientos criptográficos.

El mercado está subestimando esto porque en este momento casi no hay razón para mantener monedas estables en ninguna otra criptomoneda además del USDe, suponiendo que pueda estar seguro de que los intercambios como Binance no irán a la quiebra (e incluso si lo hicieran, el USDe no caería). a cero ya que está totalmente asegurado por BTC y stETH). En el peor de los casos, obtendrá rendimientos similares a los de sus competidores y, en caso contrario, obtendrá rendimientos basados ​​en el apetito por el riesgo del mercado.

Al integrar USTb en el backend, la volatilidad del rendimiento de sUSDe ahora es significativamente menor, lo que elimina la mayor preocupación de que Ethena no pueda lograr rendimientos sostenibles en un mercado bajista. La reducción de la volatilidad de los rendimientos también aumenta las posibilidades de una futura consolidación de CEX.

Con estos dos catalizadores, Ethena tiene una moneda estable premium que lo abarca todo y que ahora domina a todos los demás competidores.

Tokenomics: lo bueno, lo malo y las oportunidades

Una de las desventajas de los tokens VC es que si los conserva durante el tiempo suficiente, naturalmente se convertirá en liquidez de salida para los primeros inversores, equipos y otras partes interesadas que reciben recompensas simbólicas. Esto por sí solo hace que todo el mercado abandone por completo la criptomoneda más adecuada para el mercado de productos de este ciclo en favor de las memecoins puras.

Ethena no es diferente de los tokens VC habituales. Desde sus máximos, ENA ha visto caer el precio del token en aproximadamente un 80% a medida que aumentan las valoraciones de las emisiones y la oferta de lanzamiento aéreo ingresa al mercado. En estos 6 meses, el lanzamiento aéreo del primer trimestre se desbloqueó por completo y 750 millones de tokens ingresaron al mercado. Estos desbloqueos, combinados con la disminución de la demanda de apalancamiento, finalmente destrozaron la narrativa de la ENA, razón por la cual nadie posee la moneda hoy y por la que sospecho firmemente que habrá cambios bruscos en la recalificación.

Entonces, ¿por qué deberías conseguir este malvado token VC ahora? La respuesta es simple: durante los próximos 6 meses, la cantidad de ENA que ingresará al mercado disminuirá drásticamente, lo que amortiguará en gran medida la presión de venta. Ayer, se emitió el primer lote de tokens Del nuevo suministro total de ENA de 125 millones de dólares, los airdroppers sólo reclamaron 30 millones de dólares y optaron por bloquear los tokens restantes. Dado que los airdroppers han sido importantes vendedores marginales durante los últimos meses, ¿qué sucede cuando dejan de vender? El precio ha encontrado un fondo natural en 0,2 dólares y ahora forma un fondo histórico en 0,26 dólares.

La única inflación adicional desde ahora hasta abril de 2025 serán los ~$300 millones restantes en recompensas de lanzamiento aéreo que ingresan al mercado, pero a un precio de 28 centavos, esto equivale a ~$450,000 que se desbloquean diariamente (menos que el volumen de operaciones diario del 1%). Para poner esto en perspectiva, TAO ha aumentado un 250% en el último mes a pesar de las presiones inflacionarias de entre 4 y 5 millones de dólares. El punto aquí es que cuando las estrellas se alinean, los desbloqueos inflacionarios rara vez tienen un impacto en la recalificación de un token. Los equipos/VC comenzarán a desbloquearse después de abril de 2025, lo que nos da aproximadamente 6 meses para desarrollar el argumento anterior.

¿Qué tan grande es tu sueño?

A pesar de ser el único producto nuevo importante con un PMF claro en este ciclo, ENA ni siquiera se encuentra entre los 100 primeros en Coingecko. Desde una perspectiva de análisis técnico, el gráfico HTF de ENA parece muy limpio. Combinado con factores fundamentales y presiones inflacionarias más bajas, podría ver fácilmente que la ENA regresaría a niveles de 1 dólar. Eso ni siquiera llevaría la capitalización de mercado de ENA al equivalente de $WIF, solo el máximo reciente de $1.5 mil millones en el suministro circulante de POPCAT.

Mirando más allá, Ethena tiene la base para escalar el USDe a decenas de miles de millones y luego a cientos de miles de millones. Con el tiempo, a medida que las criptomonedas ganen participación de mercado para pagos transfronterizos internacionales, un billón de dólares no está fuera de discusión. En este punto, sería sorprendente que ENA no fuera una de las 20 monedas principales, dado que es la mejor oferta que persigue el mercado más grande de criptomonedas.

Nadie sabe cuándo llegaremos allí, pero creo que Ethena es el próximo gran sueño para las criptomonedas en este ciclo.