Millones de personas han intercambiado billones de dólares en monedas estables, pero la categoría aún está vagamente definida y comprendida.
Las monedas estables son depósitos de valor y medios de intercambio, a menudo, pero no necesariamente, vinculados al dólar estadounidense. La gente lo divide en dos dimensiones: de la falta de garantía a la sobregarantía, y de la centralización a la descentralización. Esta clasificación ayuda a comprender la relación entre la estructura técnica y el riesgo y elimina malentendidos sobre las monedas estables. Propondré otra forma útil de pensar basada en este marco.
Para comprender la riqueza y las limitaciones del diseño de las monedas estables, se puede aprender de la historia de la industria bancaria: qué funciona, qué no y por qué. Como muchos productos de criptomonedas, las monedas estables pueden recrear rápidamente la historia de la industria bancaria, comenzando con simples billetes y expandiendo gradualmente la oferta monetaria funcional a través de complejos mecanismos de préstamo.
Primero, discutiré la historia reciente de las monedas estables y luego lo llevaré a través de la historia de la industria bancaria para hacer una comparación útil entre las monedas estables y las estructuras bancarias. Las monedas estables brindan a los usuarios una experiencia similar a los depósitos bancarios y los billetes (un depósito de valor, un medio de intercambio y un préstamo conveniente y confiable), pero en una forma de “autocustodia” desagregada. En el camino, evaluaré tres tipos de tokens: monedas estables respaldadas por dinero fiduciario, monedas estables respaldadas por activos y dólares sintéticos respaldados por estrategias.
Profundicemos un poco más.
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Alguna historia reciente de las monedas estables
Desde el lanzamiento de $USDC en 2018, la moneda estable estadounidense más ampliamente adoptada nos ha brindado evidencia suficiente para mostrar qué diseños tienen éxito y cuáles no. Por tanto, es hora de definir claramente esta industria. Los primeros usuarios utilizan monedas estables respaldadas por dinero fiduciario para transferencias y ahorros. Aunque el protocolo de préstamos descentralizados con exceso de garantías ha producido una moneda estable útil y confiable, su demanda ha sido relativamente silenciosa. Hasta ahora, los consumidores parecen preferir las monedas estables denominadas en dólares a otras opciones denominadas (fiduciarias o nuevas).
Ciertas categorías de monedas estables han fracasado por completo. Si bien las monedas estables descentralizadas y con garantía insuficiente son más eficientes en términos de capital que las monedas estables con respaldo fiduciario o con garantía excesiva, los casos más destacados han terminado en desastre. Otras categorías aún tienen que tomar forma: las monedas estables de rendimiento son intuitivamente prometedoras; después de todo, ¿a quién no le gusta el rendimiento? – pero enfrentan obstáculos regulatorios y de experiencia del usuario.
También han surgido otros tipos de tokens denominados en dólares, aprovechando la exitosa adaptación de las monedas estables al mercado de productos. El USD sintético respaldado por estrategias (que se describe con más detalle a continuación) es una nueva categoría de producto que, si bien es similar a las monedas estables, en realidad no cumple con estándares importantes de seguridad y madurez, y sus beneficios de mayor riesgo son superados por DeFi. Aceptado por los entusiastas como un inversión.
También hemos sido testigos de la rápida adopción de monedas estables respaldadas por dinero fiduciario, populares por su simplicidad y seguridad percibida, mientras que la adopción de monedas estables respaldadas por activos se ha quedado atrás, aunque tradicionalmente han tenido la mayor participación de mercado entre las inversiones en depósitos. Analizar las monedas estables a través de la lente de las estructuras bancarias tradicionales ayuda a explicar estas tendencias.
Depósitos bancarios y moneda estadounidense: un poco de historia
Para comprender cómo las monedas estables contemporáneas imitan las estructuras bancarias, es útil comprender la historia de la industria bancaria estadounidense. Antes de la Ley de la Reserva Federal (1913), y especialmente antes de la Ley del Banco Nacional (1863-1864), los distintos tipos de dólares no recibían el mismo trato. (Para aquellos interesados en saber más, Estados Unidos pasó por tres eras de bancos centrales antes de establecer una moneda nacional: la Era del Banco Central [Primer Banco 1791-1811 y Segundo Banco 1816-1836], y la Era de la Banca Libre [1837-1863]. ], y la era del Banco Nacional [1863-1913]. Probamos casi todo.)
Antes de la creación de la Corporación Federal de Seguros de Depósitos (FDIC) en 1933, los depósitos debían estar asegurados específicamente contra riesgos bancarios. El valor "real" de los billetes de banco (efectivo), depósitos y cheques puede variar según el emisor, la facilidad de cambio y la confiabilidad del emisor.
¿Por qué sucede esto? Porque los bancos tienen un conflicto entre obtener ganancias y garantizar la seguridad de los depósitos.
Para obtener ganancias, los bancos necesitan invertir depósitos y asumir riesgos, pero para garantizar la seguridad de los depósitos, necesitan gestionar los riesgos y mantener suficientes reservas de efectivo. Antes de mediados y finales del siglo XIX, se creía que las diferentes formas de dinero tenían diferentes niveles de riesgo y, por tanto, su valor real. Después de la implementación de la Ley de la Reserva Federal de 1913, el dólar estadounidense pasó a ser tratado como equivalente (en la mayoría de los casos).
Hoy en día, los bancos utilizan depósitos en dólares para comprar bonos y acciones del Tesoro, otorgar préstamos y aplicar estrategias simples como la creación de mercado o la cobertura, todo lo cual está permitido según la (Regla Volcker). Las reglas se introdujeron en 2008 para reducir el riesgo de insolvencia al reducir la especulación entre los bancos minoristas. Los préstamos son particularmente importantes en las operaciones bancarias y es la forma en que los bancos aumentan la oferta monetaria y mejoran la eficiencia del capital en la economía.
Aunque el cliente bancario medio puede pensar que todo su dinero está en una cuenta de depósito, este no es el caso. Sin embargo, debido a la regulación federal, la protección al consumidor, la adopción generalizada y una mejor gestión de riesgos, los consumidores pueden tratar los depósitos como un saldo general relativamente libre de riesgos. Los bancos equilibran las ganancias y los riesgos en segundo plano, y la mayoría de los usuarios no tienen idea de lo que el banco hace con sus depósitos, pero tienen confianza en la seguridad de sus depósitos incluso en tiempos de turbulencia económica.
Las monedas estables brindan a los usuarios muchas de las experiencias familiares de los depósitos bancarios y los billetes (un depósito de valor conveniente y confiable, un medio de cambio y un préstamo), pero en una forma de “autocustodia” desagregada. Las monedas estables seguirán el ejemplo de sus predecesoras de las monedas fiduciarias. Las aplicaciones comenzarán con papel moneda simple, pero a medida que maduren los protocolos de préstamos descentralizados, las monedas estables respaldadas por activos se volverán cada vez más populares.
Stablecoins desde la perspectiva de los depósitos bancarios
En este contexto, podemos evaluar tres tipos de monedas estables desde la perspectiva de la banca minorista: monedas estables respaldadas por dinero fiduciario, monedas estables respaldadas por activos y dólares sintéticos respaldados por estrategias.
Stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria
Las monedas estables respaldadas por Fiat son similares a los billetes de banco estadounidenses durante la era de la banca nacional (1865-1913). Durante este período, los billetes de banco eran certificados al portador emitidos por bancos; las regulaciones federales exigían que los clientes canjearan estos billetes por cantidades equivalentes en billetes verdes (como ciertas letras del Tesoro de los Estados Unidos) u otras monedas de curso legal ("tokens"). Por lo tanto, aunque el valor de un billete de banco puede variar según la reputación, la distancia y la solvencia percibida del emisor, la mayoría de la gente confía en los billetes de banco.
Las monedas estables respaldadas por Fiat operan según los mismos principios. Son tokens que los usuarios pueden canjear directamente por una moneda fiduciaria conocida y confiable, pero tienen limitaciones similares: si bien los billetes de banco son certificados al portador que cualquier persona puede canjear, el titular no puede vivir cerca del banco emisor. Con el tiempo, la gente llegó a aceptar que podían encontrar a alguien dispuesto a cambiar billetes por billetes verdes o fichas. Del mismo modo, los usuarios de monedas estables respaldadas por dinero fiduciario confían cada vez más en que pueden encontrar de manera confiable a alguien dispuesto a intercambiar monedas estables respaldadas por dinero fiduciario de alta calidad por valor de un dólar a través de Uniswap, Coinbase u otros intercambios.
Impulsados por la presión regulatoria y las preferencias de los usuarios, cada vez más usuarios están recurriendo a monedas estables respaldadas por dinero fiduciario, que representan más del 94% del suministro total de monedas estables. Dos empresas, Circle y Tether, dominan la emisión de monedas estables con respaldo fiduciario, emitiendo colectivamente más de 150 mil millones de dólares en monedas estables con respaldo fiduciario denominadas en dólares estadounidenses.
Entonces, ¿por qué los usuarios deberían confiar en los emisores de monedas estables respaldadas por monedas fiduciarias? Después de todo, las monedas estables respaldadas por moneda de curso legal se emiten de forma centralizada, y es fácil imaginar una posible "corrida" de canjes de monedas estables. Para combatir estos riesgos, las monedas estables respaldadas por dinero fiduciario aumentan la confianza al ser auditadas por firmas contables acreditadas. Por ejemplo, Deloitte audita periódicamente a Circle. El propósito de estas auditorías es garantizar que los emisores de monedas estables tengan suficientes reservas de deuda fiduciaria o del Tesoro para cubrir cualquier reembolso a corto plazo y que los emisores tengan suficientes garantías fiduciarias para respaldar cada moneda estable 1:1.
La prueba verificable de reservas y la emisión descentralizada de monedas estables fiduciarias son posibles, pero aún no son una realidad. La prueba de reservas verificable aumentará la transparencia de las auditorías, actualmente posible a través de medios como zkTLS (seguridad de la capa de transporte de conocimiento cero, también conocida como prueba web), aunque todavía depende de una autoridad centralizada confiable. La emisión descentralizada de monedas estables respaldadas por dinero fiduciario puede ser factible, pero enfrenta importantes desafíos regulatorios. Por ejemplo, para lograr una emisión descentralizada de monedas estables respaldadas por dinero fiduciario, los emisores deben mantener en la cadena bonos del Tesoro de Estados Unidos que tengan características de riesgo similares a los bonos del Tesoro tradicionales. Actualmente, esto no es factible, pero si se implementa, mejoraría aún más la confianza de los usuarios en las monedas estables respaldadas por dinero fiduciario.
Moneda estable respaldada por activos
Las monedas estables respaldadas por activos se originan a partir de préstamos en cadena. Imitan el mecanismo por el cual los bancos crean dinero nuevo a través de préstamos. Las nuevas monedas estables emitidas por protocolos de préstamos descentralizados con exceso de garantía, como Sky Protocol (anteriormente MakerDAO), están respaldadas por garantías en cadena de alta liquidez.
Para entender cómo funciona esto, considere una cuenta corriente. El dinero en una cuenta corriente es parte de un complejo sistema de préstamos, regulación y gestión de riesgos que crea dinero nuevo. De hecho, la mayor parte del dinero en circulación, la llamada oferta monetaria M2, se crea a través de préstamos bancarios. Mientras que los bancos crean dinero a través de cosas como hipotecas, préstamos para automóviles, préstamos comerciales y financiación de inventarios, los protocolos de préstamos utilizan tokens en cadena como garantía para los préstamos, creando así monedas estables respaldadas por activos.
Este sistema de creación de dinero nuevo a través de préstamos se conoce como banca de reserva fraccionaria, que comenzó oficialmente con la Ley del Banco de la Reserva Federal de 1913. Desde entonces, el sistema bancario de reserva fraccionaria ha madurado significativamente, con avances importantes en 1933 (con la creación de la FDIC), 1971 (cuando el presidente Nixon puso fin al patrón oro) y 2020 (cuando el índice de reservas obligatorias se redujo a cero). ) se ha actualizado significativamente.
Cada cambio da a los consumidores y reguladores más confianza en el sistema que crea dinero nuevo a través de los préstamos. Durante los últimos 110 años, los préstamos han creado una proporción cada vez mayor de la oferta monetaria estadounidense y ahora representan la mayoría.
Hay una razón por la que los consumidores no piensan en estos préstamos cuando utilizan dólares. En primer lugar, los fondos mantenidos en los bancos están protegidos por un seguro de depósitos federal. En segundo lugar, a pesar de crisis importantes como las de 1929 y 2008, los bancos y los reguladores continúan mejorando sus prácticas y procesos para reducir el riesgo.
Las instituciones financieras tradicionales utilizan tres métodos para emitir préstamos de forma segura:
Para activos con mercados líquidos y prácticas de liquidación rápida (préstamos de margen)
Análisis estadístico a gran escala mediante agrupación de un grupo de préstamos (hipotecas)
A través de una suscripción cuidadosa y personalizada (préstamos comerciales)
Los protocolos de préstamos descentralizados todavía representan una pequeña parte del suministro de monedas estables, ya que se encuentran en las primeras etapas de desarrollo. El protocolo de préstamos descentralizados con exceso de garantías más representativo es transparente, está bien probado y tiene un estilo conservador. Por ejemplo, Sky es el protocolo de préstamos con garantía más conocido que emite monedas estables respaldadas por activos que se basan en activos dentro y fuera de la cadena, de baja volatilidad y altamente líquidos (fáciles de vender). Sky también tiene reglas estrictas sobre tasas de garantía y protocolos efectivos de gobernanza y subasta. Estas características garantizan que la garantía se pueda vender de forma segura incluso cuando las condiciones cambien, protegiendo así el valor de rescate de la moneda estable respaldada por activos.
Los usuarios pueden evaluar los contratos de préstamos hipotecarios basándose en cuatro criterios:
transparencia de la gobernanza
Relación, calidad y volatilidad de los activos que respaldan las monedas estables
Seguridad de contrato inteligente
La capacidad de mantener las tasas hipotecarias de los préstamos de inmediato.
Al igual que el ejemplo de los fondos en una cuenta corriente, las monedas estables respaldadas por activos son nuevas monedas creadas a través de préstamos respaldados por activos, pero con prácticas crediticias que son más transparentes, auditables y fáciles de entender. Los usuarios pueden auditar la garantía que respalda las monedas estables respaldadas por activos, pero solo pueden confiar en las decisiones de inversión de los ejecutivos del banco.
Además, la descentralización y la transparencia de blockchain pueden mitigar los riesgos que las leyes de valores están diseñadas para abordar. Esto es fundamental para las monedas estables porque significa que las monedas estables respaldadas por activos verdaderamente descentralizadas pueden no estar sujetas a las leyes de valores. Es posible que este análisis solo se aplique a las monedas estables respaldadas por activos que dependen de garantías nativas digitales (a diferencia de los "activos del mundo real"), ya que dichas garantías pueden garantizarse a través de protocolos autónomos sin depender de un intermediario centralizado.
A medida que más actividad económica avanza en la cadena, podemos esperar dos cosas:
En primer lugar, más activos se convertirán en candidatos a garantía en los acuerdos de préstamo;
En segundo lugar, las monedas estables respaldadas por activos ocuparán una mayor participación de mercado entre las monedas en cadena. Es posible que eventualmente se emitan otros tipos de préstamos de forma segura en la cadena, ampliando aún más la oferta monetaria funcional en la cadena. Aún así, los usuarios pueden evaluar los activos que respaldan las monedas estables, pero eso no significa que todos los usuarios estarán dispuestos a asumir esa responsabilidad.
Así como tomó tiempo para que los préstamos bancarios tradicionales crecieran, los reguladores redujeran los requisitos de reserva y las prácticas crediticias maduraran, los protocolos de préstamos en cadena también tardarán en madurar. Por lo tanto, pasará algún tiempo antes de que las monedas estables respaldadas por activos puedan usarse tan fácilmente como las monedas estables respaldadas por dinero fiduciario.
Dólares sintéticos respaldados por estrategias
Recientemente, algunos proyectos han comenzado a ofrecer tokens de valor nominal de 1 dólar que combinan garantías con estrategias de inversión. Si bien estos tokens generalmente se clasifican como monedas estables, el USD sintético respaldado por una estrategia no debe considerarse una moneda estable. He aquí por qué.
Los dólares sintéticos respaldados por estrategias (SBSD) brindan a los usuarios exposición directa al riesgo comercial administrado activamente. Por lo general, son tokens centralizados y con garantía insuficiente combinados con derivados financieros. Más precisamente, los SBSD son cuotas de mercado en dólares en fondos de cobertura abiertos. Esta estructura no sólo es difícil de auditar, sino que también expone a los usuarios al riesgo del tipo de cambio centralizado (CEX) y a la volatilidad de los precios de los activos, especialmente durante fluctuaciones importantes del mercado o cuando son negativas. las emociones persisten.
Estas características hacen que los SBSD no sean adecuados para el propósito principal de las monedas estables: un depósito confiable de valor o medio de intercambio. Si bien los SBSD pueden estructurarse de diversas formas, con distintos riesgos y estabilidad, todos proporcionan un producto financiero denominado en dólares estadounidenses que puede incluirse en una cartera de inversiones.
Los SBSD se pueden construir sobre una variedad de estrategias, como el comercio base o la participación en protocolos de rendimiento, como protocolos de re-stake que ayudan a proteger los Servicios de Verificación Activa (AVS). Estos programas suelen permitir a los usuarios obtener rendimientos de las posiciones en efectivo mediante la gestión del riesgo y la recompensa. Los proyectos pueden generar $SBSD basados en el rendimiento mediante la gestión del riesgo a través del rendimiento, incluida la evaluación del riesgo de penalización en los AVS, la búsqueda de oportunidades de mayor rendimiento o el seguimiento de las reversiones de las operaciones de base.
Antes de utilizar cualquier $SBSD, los usuarios deben tener un conocimiento profundo de sus riesgos y mecanismos, como cualquier otra herramienta nueva. Los usuarios de DeFi también deberían considerar las consecuencias del uso de SBSD en estrategias DeFi, ya que podría haber graves efectos en cadena si se desacoplan. Los instrumentos financieros derivados que dependen de la estabilidad de precios y rendimientos constantes pueden volverse repentinamente inestables cuando un activo se desacopla o se deprecia repentinamente en relación con el activo al que sigue. Sin embargo, cuando una estrategia contiene componentes centralizados, de código cerrado o no auditables, puede resultar difícil o incluso imposible evaluar y garantizar sus riesgos. Para asegurar un riesgo, debes entender lo que estás asegurando.
Si bien los bancos aplican estrategias simples a través de depósitos, estas estrategias se administran activamente y representan una pequeña proporción de la asignación total de capital. Estas estrategias tienen dificultades para respaldar las monedas estables porque requieren una gestión activa, lo que dificulta que estas estrategias sean descentralizadas o auditables de manera confiable. Los usuarios de SBSD están expuestos a mayores concentraciones de riesgo que las permitidas en los depósitos bancarios. Los usuarios tienen motivos para sospechar si sus depósitos se mantienen de esta manera.
De hecho, los usuarios han desconfiado de los SBSD. Aunque los SBSD son populares entre los usuarios que buscan riesgos, no mucha gente realmente los comercializa. Además, la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) ha tomado medidas coercitivas contra los emisores de “monedas estables” que en la práctica son como acciones de fondos de inversión.
Las monedas estables se han generalizado. El número total de monedas estables utilizadas en transacciones globales ha superado los 160 mil millones de dólares. Se dividen principalmente en dos categorías principales: monedas estables respaldadas por dinero fiduciario y monedas estables respaldadas por activos. Otros tokens denominados en dólares estadounidenses, como los dólares sintéticos respaldados por estrategias, aunque están ganando reconocimiento, no cumplen con la definición de moneda estable utilizada para transacciones o almacenamiento de valor.
La historia bancaria es una buena referencia para comprender la categoría: las monedas estables primero deben organizarse en torno a un billete de banco claro, comprensible y fácilmente convertible, de manera muy similar a cómo los billetes de la Reserva Federal ganaron reconocimiento en el siglo XIX y principios del XX. Con el tiempo, podemos esperar que aumente el número de monedas estables respaldadas por activos emitidas por prestamistas descentralizados con exceso de garantías, del mismo modo que los bancos aumentan la oferta monetaria M2 a través de préstamos de depósitos. En última instancia, podemos esperar que DeFi siga creciendo, no sólo creando más SBSD para los inversores, sino también aumentando la calidad y cantidad de monedas estables respaldadas por activos.
Pero este análisis, por útil que sea, sólo puede llevarnos hasta cierto punto. Las monedas estables se han convertido en la forma más barata de enviar dólares, lo que significa que en la industria de pagos, las monedas estables tienen la oportunidad de remodelar la estructura del mercado y proporcionar a las empresas existentes, especialmente a las nuevas empresas, una nueva plataforma para pagos sin fricciones y sin costos. oportunidades.
Agradecimientos: Un agradecimiento especial a Eddy Lazzarin, Tim Sullivan, Aiden Slavin, Robert Hackett, Michael Blau, Miles Jennings y Scott Kominers, cuyos reflexivos comentarios y sugerencias hicieron posible este artículo.
Sam Broner es socio del equipo de inversión en criptomonedas a16z. Antes de unirse a a16z, Sam era ingeniero de software en Microsoft, donde fue miembro fundador del equipo de Fluid Framework y Microsoft Loop. Sam también asistió a la MIT Sloan School of Management, donde trabajó en el Proyecto Hamilton en el Banco de la Reserva Federal de Boston, dirigió el Sloan Blockchain Club, dirigió la primera Cumbre de IA de Sloan y fue reconocido por fundar la Entrepreneurship Society. El grupo recibió el premio Patrick J. Premio McGovern del MIT. Puedes seguir en la plataforma X.
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Este artículo se reproduce con permiso de: (Shenchao TechFlow)
Autor original: Sam Broner
"¡Mirando al futuro desde 250 años de historia!" Socio de a16z: Las monedas estables están repitiendo el camino de desarrollo de la industria bancaria. Este artículo se publicó por primera vez en "Crypto City".
