Oaktree Capital Management es uno de los inversores en deuda en dificultades más grandes del mundo. Su fundador, Howard Marks, también es conocido como el maestro de la inversión en valor. Sus libros (Lo más importante en inversión) y (Dominar el ciclo del mercado) lo son. se considera una biblia introductoria para los inversores de todo el mundo. Recientemente, Howard Marks también publicó su último memorando de inversión, dedicando mucho espacio a hablar de la llamada asignación de activos y deuda. Este artículo se centrará en la curva de ingresos reconocida por Oaktree Capital y su impacto en el círculo monetario. Se recomienda leer previamente el artículo anterior para comprender los argumentos básicos de Howard Marks sobre propiedad y deuda.
Reseña del artículo anterior: Análisis del último memorando del gurú de la inversión en valor Howard Marks: Reflexiones sobre la asignación de activos (Parte 1)
En mercados eficientes, la beta es más importante
Todas nuestras discusiones se basan en el supuesto de mercados eficientes. Howard Marks hizo tres afirmaciones sobre los mercados eficientes:
A medida que aumenta el riesgo en los mercados eficientes, los rendimientos esperados aumentan proporcionalmente. Quizás sea mejor lo contrario: a medida que aumenta el rendimiento esperado, también aumenta el riesgo que lo acompaña (incertidumbre del resultado y posibilidad de que ocurra algo peor). Por tanto, ninguna posición en la curva es "mejor" que cualquier otra posición. Es sólo una cuestión de qué nivel de riesgo absoluto desea alcanzar o qué nivel de rendimiento absoluto desea lograr. Las relaciones riesgo-recompensa en todos los puntos son básicamente las mismas. Cuanto menor es la tasa de retorno de la izquierda, mayor es la tasa de retorno de la derecha.
Además, en cada posición de la curva, la simetría de la distribución vertical en torno a los rendimientos esperados es similar de una posición a la siguiente. Esto significa que la relación entre el potencial alcista y el riesgo a la baja en un lugar de la curva no es significativamente mejor que en otro lugar.
Finalmente, si desea reducir aún más el riesgo, puede considerar hacerlo (a) invirtiendo en activos de mayor riesgo o (b) utilizando la estrategia original pero agregando el atributo de apalancamiento (amplificando los rendimientos y riesgos esperados). Además, en los mercados eficientes ninguna estrategia es mejor que la otra.
Estas tres afirmaciones reflejan algo importante sobre la supuesta eficiencia de los mercados, de la que lo único que importa es encontrar una posición de riesgo que le convenga. La razón es que la opinión académica sostiene que en un mercado eficiente:
(a) Todos los activos tienen un precio relativamente justo, por lo que no hay negociación ni sobreprecio para aprovecharlos.
(b) No existe el alfa. Howard Marks lo define como "los beneficios derivados de habilidades personales superiores". Por lo tanto, la inversión activa no ofrece beneficios y ninguna clase de activo, estrategia, valor o administrador es superior a otro. Se diferencian en términos de riesgo y las recompensas que conlleva ese riesgo.
También desde una perspectiva académica, dado que no existe el alfa, lo único que diferencia a los activos es su beta, o su volatilidad relativa, es decir, qué tan bien reflejan los movimientos del mercado. En teoría, los rendimientos esperados son proporcionales a beta.
No hay alfa en este mercado.
Howard Marks señaló que desde la perspectiva de "siempre correcto" en el sentido académico, el mercado no es eficiente. El mercado puede completar eficientemente las siguientes tareas:
(a) Integrar rápidamente nueva información
(b) Reflejar con precisión la opinión de consenso sobre el precio correcto de cada activo dada toda la información, pero esta opinión puede estar sesgada. Así podrás ganar dinero eligiendo sabiamente:
Ciertos activos, mercados o estrategias pueden ofrecer mejores operaciones de riesgo/recompensa que otros.
Algunos administradores pueden operar dentro de un mercado o estrategia para generar rendimientos superiores ajustados al riesgo.
Esta última idea plantea una pregunta clave en la asignación de activos: si uno debería considerar alejarse del punto óptimo de los niveles de riesgo (es decir, abandonar la curva riesgo-recompensa original) para invertir en activos más riesgosos con un administrador de inversiones que se cree que ¿Tiene categoría alfa? No hay una respuesta fácil a esta pregunta, y los administradores de inversiones que se cree que poseen alfa probablemente tampoco tengan una respuesta.
La mayoría de la gente juzga mal la relación entre riesgo y recompensa. Si lee este artículo, puede cambiar su estrategia.
Howard Marks señaló que todo inversor debe considerar su horizonte de inversión, su situación financiera, sus ingresos, sus necesidades, sus deseos, sus responsabilidades y su capacidad para soportar los altibajos. establecer una base para la toma de riesgos. Esto es lo básico, y luego pueden mantener esta estrategia o optar por desviarse de ella ocasionalmente en respuesta a los movimientos del mercado. Cuando el mercado esté a la baja, elija una estrategia de inversión más activa y, cuando el mercado esté al alza, concéntrese más en la preservación del capital.
(Llamándolo esquema Ponzi en 2017, el último memorando de Howard Marks: Gracias a mi hijo por tener una cantidad considerable de Bitcoin)
Luego Howard Marks mencionó el antiguo problema: la curva riesgo-recompensa. Como todos sabemos, al moverse de izquierda a derecha, el riesgo esperado aumenta y también la recompensa esperada.
Curva tradicional de riesgo y rentabilidad Fuente: Oaktree Capital
Pero no está de acuerdo con la curva tradicional de riesgo y rendimiento. Cree que esta representación es muy inadecuada porque la linealidad del gráfico hace que la relación entre riesgo y rendimiento parezca demasiado segura. Esto oscurece la naturaleza del riesgo, por lo que en un memorando de 2006, Howard Marks superpuso algunas curvas de campana que representan distribuciones de probabilidad en la misma línea. Esto se hizo para mostrar la incertidumbre de los rendimientos de los activos de riesgo.
Curva de riesgo y rentabilidad ajustada Fuente: Oaktree Capital
Luego puso varios ratios de asignación de activos en esta curva de rendimiento.
Curva azul: 2/3 de deuda y 1/3 de propiedad
Curva roja: 1/3 de deuda y 2/3 de propiedad
El desempeño de diferentes asignaciones de activos en la curva de riesgo-recompensa Fuente: Oaktree Capital
Cuando aumentan los rendimientos esperados, el riesgo esperado también aumenta (es decir, se amplía el rango de resultados posibles). Howard Marks pensó que esta forma de presentar opciones podría ser más intuitiva y clara. Y señaló que si se cree en la imagen tradicional de la curva riesgo-recompensa, "cuanto mayor es el riesgo, mayor es la recompensa" y se adopta una estrategia de alto riesgo. Luego, conociendo el verdadero impacto del aumento del riesgo (en un gráfico ajustado de riesgo-recompensa), pueden elegir una estrategia más moderada.
¿Su rendimiento anualizado ha superado el 7%? Si no, ¿por qué no abrazar los bonos?
Al final del artículo, Howard Marks vuelve a repasar los puntos clave
Fundamentalmente, las únicas clases de activos son la propiedad y la deuda, y existen enormes diferencias en su naturaleza.
Debe combinar activos de propiedad y de deuda para colocar su cartera en una posición adecuada. Esta es la decisión más importante en la gestión de cartera o asignación de activos, las demás decisiones son sólo una cuestión de ejecución.
La asignación de activos depende de cómo evalúe su estrategia y su capacidad para acceder a los altos directivos.
Howard Marks habló a continuación de las razones por las que Oaktree Capital invierte en deuda. Como se mencionó anteriormente, gracias a los cambios en las tasas de interés, los rendimientos esperados en el sector de bonos son ahora mucho más altos que en 2009-21.
Los rendimientos de aproximadamente el 7% en crédito público y aproximadamente el 10% en crédito privado son competitivos con los rendimientos históricos de las acciones y pueden ayudar a muchos inversores a alcanzar sus objetivos generales de inversión. Y debido a la naturaleza contractual de la deuda, es probable que los rendimientos del crédito sean más confiables que los rendimientos de la propiedad (después de todo, básicamente nadie quiere incumplir).
El proceso de reflexión expuesto en este memorando lleva a la conclusión de que, de hecho, la mayoría (pero no todos) los inversores (a) se sentirán atraídos por rentabilidades de entre el 7% y el 10% (b) querrán una incertidumbre o una volatilidad entonces grande, y (c) estarán dispuestos a renunciar a un potencial alcista más allá de los rendimientos actuales. Y ese es exactamente el mismo rendimiento que puede ofrecer el mercado de bonos.
El consejo que dio fue que los inversores deberían realizar la investigación necesaria sobre el crédito para aumentar su asignación de crédito y desarrollar un plan para ello. Si bien los rendimientos potenciales actuales son definitivamente atractivos, la realidad es que los rendimientos del crédito eran más altos hace uno o dos años. Pero si el mercado se vuelve menos optimista, es posible que los volvamos a ver. Y Howard Marks cree que llegará ese momento.
¿Puede el maestro Howard Marks iniciar una locura por la deuda nacional?
Finalmente, todos sabemos que la mayoría de las monedas estables actuales todavía están respaldadas por activos del mundo real como reservas. Aunque todos saben que este asunto siempre ha sido un conflicto potencial, después de todo, las reservas centralizadas son contrarias al espíritu de descentralización. Pero la tendencia general es que la industria opta por aceptar y esperar a ver cómo se desarrolla este conflicto. Después de todo, después de experimentar corridas y el colapso de las monedas estables algorítmicas, el exceso de reservas se considera el método más estable. Sin embargo, este problema parece estar estallando en los últimos tiempos.
(Fundador de Curve: La geopolítica y la regulación siguen siendo los mayores problemas para las monedas estables con exceso de garantías, y las monedas estables algorítmicas son el camino correcto a seguir)
Como dijo Howard Marks, gracias a los cambios en las tasas de interés, la rentabilidad de invertir en el mercado de deuda seguirá aumentando después de 2021. Tether también se ha beneficiado de esto y sus ganancias han alcanzado repetidamente nuevos máximos. Sin embargo, después de que Estados Unidos toma medidas para reducir las tasas de interés, el desarrollo posterior sigue siendo digno de atención (si no es atacado por Estados Unidos). Al mismo tiempo, también hemos observado que en el mercado de RWA (Real World Asset), el producto más importante siguen siendo los bonos del Tesoro tokenizados. También vale la pena observar si las opiniones de inversores conocidos como Howard Marks activarán una tesorería. auge de los bonos.
Este artículo que analiza el último memorando del gurú de la inversión en valor Howard Marks: Reflexiones sobre la asignación de activos (Parte 2) apareció por primera vez en Chain News ABMedia.