La distribución de la oferta de Bitcoin sigue siendo un tema de gran interés para el análisis de los flujos de capital y también para observar el comportamiento de los grupos de inversores. En este artículo, desglosamos la oferta de BTC por tamaño de billetera y exploramos cómo se dispersan las monedas a lo largo del tiempo.
La distribución de la oferta de Bitcoin sigue siendo un tema de gran interés, tanto para el análisis del flujo de capital como para la observación de los comportamientos de cohorte de la base de tenedores. La distribución de monedas también es tema de discusión para muchos críticos de Bitcoin, que a menudo citan erróneamente las grandes billeteras como evidencia de una fuerte concentración de la oferta en manos de un pequeño puñado de ballenas.
En nuestro artículo original, analizamos la distribución de Bitcoin para demostrar que se puede demostrar que la propiedad de BTC se dispersa con el tiempo y está mucho menos concentrada de lo que se informa a menudo. Para lograrlo, implementamos nuestros algoritmos de agrupamiento de ajuste de entidad, que recopilan y agrupan múltiples direcciones que se considera que tienen un único propietario de entidad. Estas herramientas mejoran tanto nuestra exactitud como nuestra precisión para medir la actividad económica en cadena y aíslan entidades grandes como bolsas o productos ETF que representan grandes bases de usuarios colectivas. Ambos en combinación mejoran nuestra relación señal-ruido para usar datos en cadena para tomar decisiones.
El objetivo de este artículo es proporcionar una actualización de seguimiento sobre el crecimiento y la contracción de la oferta en poder de estas cohortes de entidades definidas, y proporcionar observaciones sobre la distribución de la oferta circulante tal como está hoy.
Nota sobre los matices del análisis: Para simplificar, este informe y las cifras que se muestran reflejan valores agregados y limitan la discusión de algunos de los matices subyacentes. Al final del artículo se presentan puntos más detallados relacionados con este matiz para mayor referencia.
TL;DR: conclusiones clave
Este análisis actualizado de los cambios de suministro entre cohortes de tamaño de billetera respalda aún más el caso de que el suministro de BTC de hecho ha seguido distribuyéndose con el tiempo, siendo la distribución implacable por parte de los mineros un ejemplo indicativo.
Una proporción cada vez mayor de la oferta está en manos de entidades más pequeñas que representan a los tenedores minoristas, y los camarones (< 1 BTC) y los cangrejos (< 10 BTC) absorben unas notables 2,25 veces más monedas de las que se extrajeron en 2022.
La adopción institucional posterior a marzo de 2020 es visible en la cadena en varias cohortes de billeteras, y los saldos muestran signos de estar cada vez más impulsados por el mercado (es decir, aumentando o contrayéndose con el precio). Las entidades con un saldo entre 10 y 1k BTC están absorbiendo volúmenes de monedas equivalentes al 100 % de las monedas emitidas en 2022.
Las reservas de divisas siguen agotándose en términos agregados, especialmente tras el colapso de FTX. Esto es una combinación de una renovada demanda de autocustodia, pero también de la expansión de soluciones de custodia institucional y colaborativa, y productos cotizados en bolsa como GBTC.
Las métricas cubiertas en este informe están disponibles en nuestro Panel de distribución de suministro de entidades.
Distribución de la oferta de Bitcoin
Para comenzar, volveremos a presentar nuestras cohortes de criaturas marinas, que dividen a las entidades de la red según sus tenencias de Bitcoin:
Camarones (<1 BTC)
Cangrejo (1-10 BTC)
Pulpo (10-50 BTC)
Pescado (50-100 BTC)
Delfín (100-500 BTC)
Tiburón (500-1000 BTC)
Ballena (1000-5000 BTC)
Jorobado (>5000 BTC)
Intercambios y mineros
En nuestro artículo original, calculamos tanto el porcentaje del suministro circulante como el volumen bruto de monedas que se conservan por cohorte de entidades. El gráfico a continuación proporciona un resumen del estado de la propiedad relativa del suministro de Bitcoin aproximadamente 2 años después.
Al evaluar el cambio experimentado por cada cohorte desde febrero de 2021, podemos ver que las entidades más pequeñas (desde camarones hasta pulpos) experimentaron un crecimiento relativo, mientras que las ballenas, los mineros y los intercambios experimentaron las mayores contracciones en la participación de la oferta.
También podemos explorar los cambios en la distribución relativa de la oferta mediante una nueva métrica, la tasa de absorción anual. Esta herramienta proporciona una medida relativa del cambio de equilibrio en relación con el volumen de monedas recién acuñadas durante el último año. Esto proporciona información sobre el nivel de expansión/contracción que ha experimentado una cohorte en relación con la nueva oferta que ingresa al mercado.
Una tasa de absorción del 120% significa que el saldo de una cohorte creció 1,2 veces la nueva emisión.
Una tasa de absorción del 0% significa que el saldo de la cohorte se mantuvo estable durante el año pasado.
Una tasa de absorción de -80% significa que el saldo de la cohorte disminuyó en 0,8x la nueva emisión.
⛏️ Mineros
Comenzaremos con la cohorte de mineros, que son el lado de producción de BTC y el custodio original de cada moneda en circulación. Una crítica común a Bitcoin es que los mineros a gran escala y bien capitalizados tienen una capacidad descomunal para obtener y acumular monedas, convirtiéndose en un punto de concentración de la oferta (por supuesto, esto ignora los tremendos costos de insumos y el mercado hipercompetitivo para la producción de BTC).
De todas las críticas que se le han hecho a Bitcoin, esta es probablemente la más fácil de refutar. Si tenemos en cuenta el saldo total que poseen los mineros, podemos ver una disminución agregada del 100 % de propiedad en el momento de su creación a solo el 9,5 % en la actualidad. En realidad, se trata de una sobreestimación de la proporción del suministro circulante que poseen los mineros, ya que incluye las monedas Patoshi (que es cada vez más probable que se pierdan con el paso del tiempo). Si las eliminamos, podemos ver que los mineros que no son de Patoshi poseen colectivamente solo el 3,77 % del suministro circulante en la actualidad.
Esta fuerza distributiva neta también se puede ver en las tasas de absorción anual de los mineros, donde, en general, el saldo de esta cohorte disminuye entre 1,05 y 1,1 BTC por cada 1,0 BTC extraído. Esto representa un gasto gradual del saldo acumulado entre todos los mineros a lo largo de la historia.
Cabe destacar los períodos del ciclo 2020-22, en los que los mineros realmente absorbieron un poco más de BTC de lo que se extrajo. Esto coincide con el surgimiento de empresas mineras que cotizan en bolsa, con mayor acceso a los mercados de capital para financiar operaciones fuera de las ventas directas de las monedas producidas.
Camarones [< 1 BTC] a Cangrejos [1-10 BTC]
Para evaluar la participación minorista, la cohorte Shrimp to Crab es nuestro primer punto de referencia, que abarca todas las entidades que poseen menos de 10 unidades de BTC. A pesar del perfil de esta cohorte, que consiste principalmente en participantes minoristas, los HODLers con experiencia y estrategias de acumulación de varios años también aparecerán dentro de esta distribución, especialmente si utilizan las mejores prácticas de privacidad (como evitar la reutilización de direcciones o consolidar UTXO).
Analizando la oferta total en poder de las entidades camaroneras y el cambio mensual posterior en la oferta en poder de las mismas, observamos dos observaciones principales:
El cambio de posición mensual se ha mantenido positivo casi indefinidamente, con solo 37 días de negociación registrando un saldo agregado de Camarón menor que el mes anterior.
Las implosiones de LUNA y FTX inspiraron el mayor aumento mensual de suministro registrado, con +56k y +92k BTC por mes, respectivamente.
El cambio de posición mensual actual se mantiene históricamente elevado en +24k BTC por mes, y solo 224 días de negociación han visto un cambio mensual mayor.
La cohorte Crab ha experimentado un crecimiento del saldo mes a mes durante el 94% de todos los días de negociación, con solo 305 días de descenso. Tras las implosiones de LUNA y FTX, la clase Crab también experimentó su mayor entrada mensual de +78,4k y +130k BTC, respectivamente.
En la actualidad, las entidades Shrimp controlan un nada trivial 6,6% del suministro circulante (frente al 4,86% de hace 1 año), equivalente a 1,26 millones de BTC, mientras que los Crabs poseen el 10,5% del suministro (frente al 8,7% de hace 1 año), equivalente a 2,03 millones de BTC.
Las tasas de absorción anual de ambas cohortes también han sido casi siempre positivas desde el inicio, con la única excepción notable de los cangrejos, que fue una participación menor o estable durante el segundo semestre de 2022. Estas cohortes están experimentando actualmente un crecimiento del saldo relativo sin precedentes, registrando una tasa de absorción equivalente al 105 % de la emisión anual para los camarones y un 119 % aún mayor para los cangrejos.
De peces [10-100 BTC] a tiburones [100-1k BTC]
Esta cohorte incluye a personas con un mayor patrimonio neto, mesas de operaciones y entidades de tamaño institucional que poseen entre 10 y 1000 BTC. Esta cohorte en particular tiene un rango de saldo notablemente grande, resultado de varios matices relacionados con la forma en que estas entidades llegaron a poseer y también a administrar sus tenencias. Esta cohorte representa:
Los primeros usuarios de Bitcoin adquirieron muchas monedas a precios significativamente más baratos.
Personas ricas que asignaron grandes posiciones a Bitcoin, incluidas aquellas que distribuyeron adquisiciones en varios tramos (y, por lo tanto, pueden tener UTXO no agrupados).
Mesas de operaciones, personas con un alto patrimonio e instituciones que utilizan una combinación de soluciones de autocustodia y custodia de grado institucional.
Dado que el libro de contabilidad de Bitcoin es transparente, muchos tenedores y custodios más grandes dividirán las tenencias más grandes en conjuntos de UTXO más pequeños para evitar los detectores de "observación de ballenas" (por ejemplo, 1k BTC podría reflejarse en UTXO de 10 BTC 100 veces más pequeños).
Un ejemplo de este último punto se puede ver en el gráfico a continuación, donde grandes volúmenes de UTXO se desglosaron de la "cohorte Ballena" y se transfirieron a la "cohorte Tiburón" a principios de 2021.
Esta cohorte agregada vio un crecimiento general del saldo desde su origen hasta fines de 2017, momento en el que el crecimiento se estancó luego del pico parabólico de diciembre de 2017. Después de esto, los comportamientos de las billeteras parecen adoptar un patrón de negociación más sensible al mercado y de corto plazo. El saldo de la cohorte se ha mantenido estable en el largo plazo, pero tiende a oscilar en respuesta a las señales de precios del mercado.
Cabe destacar que, durante y después del proceso de desapalancamiento que afectó a toda la industria a mediados de 2022, esta cohorte ha experimentado un resurgimiento relativamente orgánico del crecimiento de la oferta. Esto quizás sugiera un cambio en el comportamiento de los inversores por parte de las entidades dentro de esta clase de riqueza, en respuesta tanto a los precios muy deprimidos como a la renovada conciencia del riesgo de contraparte con los custodios.
A través de la lente de las tasas de absorción anuales, la cohorte de peces a tiburones muestra tres fases principales de comportamiento:
Génesis hasta diciembre de 2017: se consideró a esta cohorte como un participante principal en la absorción de la oferta neta, debido en parte a que todas las recompensas de bloque estaban dentro de este rango de cohorte (50 a 25 BTC), pero también debido a los precios relativamente bajos, lo que hace que un tamaño de posición de este tipo sea relativamente barato de adquirir en términos de USD.
Dic-2017 a Feb-2021: se observa un cambio en la estructura de la tasa de Absorción de Emisión Anual, pasando de un régimen de crecimiento constante a uno de períodos localizados de expansión y contracción. Durante este período, esta cohorte vio un cambio en el saldo neto estando en equilibrio neto, y por lo tanto experimentando una pérdida relativa de dominio de la oferta circulante mantenida.
Febrero de 2021 en adelante: junto con una ola de adopción institucional, mayor liquidez del mercado y conciencia general, los cambios de saldo en la cohorte se volvieron cada vez más volátiles y sesgados hacia la expansión del saldo. Esta cohorte está experimentando actualmente un crecimiento significativo del saldo de +104% de la emisión, con una contribución dividida aproximada de 75:25 de los peces y los tiburones respectivamente.
🐳 Ballenas [1k+ BTC]
Por último, examinamos el suministro que poseen las entidades con más de 1k+ BTC en sus direcciones agrupadas, mientras que excluimos las monedas que se encuentran en los exchanges. La cohorte de ballenas vio la mayor expansión del suministro hasta el segundo evento de reducción a la mitad a mediados de 2016, momento en el que poseían ~7,8 millones de BTC (aproximadamente el 50% del suministro). Esto fue posible de manera similar debido a la recompensa inicial por bloque que emitía de 25 a 50 BTC por bloque, junto con precios históricamente baratos, donde 1k BTC generalmente tenía un valor inferior a $1 millón.
Con el tiempo, el predominio de las entidades ballena en el suministro total mantenido ha disminuido constantemente, desde el 62,7% en la primera reducción a la mitad en 2012, hasta el 34,4% en la actualidad, una dilución del 45% en siete años.
El mercado alcista de 2017 fue un punto de inflexión notable para el comportamiento de las ballenas, ya que se desarrollaron los intercambios y los mercados maduros, y los saldos de las ballenas comenzaron a disminuir significativamente. Al final del mercado bajista de 2018, las entidades de ballenas tenían entre 6,4 millones y 6,6 millones de BTC, una disminución del 16% desde sus tenencias máximas en el primer semestre de 2016. Las entidades de ballenas tienen actualmente alrededor de 6,64 millones de BTC, lo que equivale al 34,4% del suministro circulante.
Desde la perspectiva de la tasa de absorción anual, hay dos períodos principales que se destacan para esta cohorte:
La corrida alcista de 2017 representó una disminución neta en los saldos de ballenas, probablemente en respuesta a entradas históricamente grandes de nueva demanda, alta volatilidad y mercados cada vez más desarrollados que eran lo suficientemente líquidos para distribuir.
El período alcista de 2020-21, en el que se produjo la primera ola real de capital institucional y corporativo que entró en el espacio, junto con una expansión de productos ETP como GBTC y otros ETF. Este período reflejó la primera expansión importante del saldo en manos de entidades ballena desde 2016.
🏦 Intercambios
En el marco de un análisis de la oferta y los balances en cadena, las bolsas de Bitcoin pueden considerarse razonablemente como el «intermediario» por el que pasan la mayoría de las monedas que cambian de manos. La expansión de una u otra cohorte de billeteras suele verse compensada por un cambio opuesto en otra cohorte de billeteras o por cambios en las reservas totales de la bolsa.
Al analizar el historial de los saldos cambiarios, el evento de liquidación de marzo de 2020 sigue siendo un punto de inflexión fundamental, ya que el comportamiento de los inversores y la estructura del mercado cambiaron drásticamente.
Desde el colapso de Mt Gox en 2013, la tendencia dominante fue que las monedas fluyeran continuamente hacia los exchanges, una tendencia que persistió hasta marzo de 2020.
Después de marzo de 2020, se produjo un cambio estructural y las monedas comenzaron a salir de los exchanges a un ritmo cada vez mayor. Estas salidas se dirigen tanto a las billeteras de inversores de autocustodia, como a los servicios de custodia institucional y colaborativa, y a productos negociados en exchanges como GBTC (que se comercializan fuera de los mercados spot en cadena).
Este efecto se agravó tras el colapso de FTX, ya que el mercado volvió a recordar brutalmente la naturaleza del riesgo de contraparte. El período de noviembre a diciembre de 2022 sigue siendo el de mayor salida mensual de -200.000 BTC/mes.
Desde una perspectiva de tasa de absorción anual, estos cambios de fase son evidentes. La racha alcista de 2017 puede considerarse el pico histórico del crecimiento relativo del saldo cambiario, con un crecimiento equivalente al 177 % de las monedas emitidas durante ese año. Esta tendencia de crecimiento se revirtió después de que la manía de febrero de 2018 alcanzara su punto máximo y se volvió negativa poco después de la liquidación de COVID de 2020. Se puede ver que los saldos cambiarios, a lo largo de muchos períodos de la historia, tienden a tener tendencias en direcciones opuestas a las de las cohortes de inversores clave detalladas anteriormente.
Distribución general por número de entidades
En las secciones anteriores, hemos explorado el saldo relativo y el cambio de saldo de varias cohortes de billeteras. En esta sección final, exploraremos la cantidad relativa de entidades y la compararemos con el saldo agregado que se mantiene. El gráfico a continuación muestra la cantidad estimada de entidades (eje x en escala logarítmica), mientras que el gráfico de la derecha muestra la proporción relativa de la oferta que se mantiene (eje x en escala lineal).
A partir de esto, podemos ver que los recuentos de entidades siguen una distribución de Pareto, con más de 32 millones de Shrimp que representan el 6,5 % del suministro en circulación. Esto se compara con alrededor de 1640 ballenas que poseen aproximadamente el 28,3 % del suministro. Para cada cohorte, podemos medir un saldo promedio por entidad para tener una idea de la escala (valorado a un precio de $22,4k):
Camarón = ~0,039 BTC ($873,6) con una población de 32 millones
Cangrejo = ~2,73 BTC ($61,15k) con una población de 740k
Pulpo = ~21,75 BTC ($487,2k) con una población de 80k
Peces = ~74,17 BTC ($1,66 millones) con una población de 12 000
Dolphin = ~214 BTC ($4,79M) con una población de 10k
Tiburón = ~763,63 BTC ($17,1 millones) con una población de 2200
Ballena = ~1855,17 BTC ($41,6 millones) con una población de 1450
Humpback = ~14,473 BTC ($324M) con una población de 190
Si lo consideramos como una distribución a lo largo del tiempo, podemos ver que las cohortes más pequeñas por saldo (camarones y cangrejos) han crecido de manera consistente tanto en tamaño de población (gráfico inferior), como en términos de participación relativa en la oferta (gráfico superior). En general, esto habla de una dispersión estructural de la oferta en cualquier marco temporal de mediano a largo plazo a medida que crece la adopción y el conocimiento de Bitcoin.
Resumen y conclusiones
En esta revisión de la distribución de la oferta de Bitcoin, encontramos que las observaciones realizadas en el artículo original se refuerzan y que la oferta de BTC continúa distribuyéndose a más billeteras, de un tamaño promedio más pequeño a lo largo del tiempo. Lo más interesante es el extraordinario crecimiento del dominio de las cohortes más pequeñas por tamaño de saldo (camarones y cangrejos), especialmente hasta 2022. Esto refleja un grado de participación minorista que efectivamente está en máximos históricos y es alentador verlo.
En la historia reciente, hay dos acontecimientos que se destacan como puntos de inflexión del comportamiento en varias cohortes:
Venta masiva de marzo de 2020, tras la cual se hace evidente la entrada de capital de tamaño institucional y se revierte una tendencia de dominio estancado o incluso en declive por parte de entidades más grandes.
Desapalancamiento de mediados de 2022 y FTX, que generó el mayor impulso de autocustodia y retiros de exchanges de la historia. Este efecto es visible en varios grupos de billeteras, lo que lo consolida como un punto de inflexión generalizado.
En general, se puede demostrar que la oferta de Bitcoin se dispersa continuamente, impulsada tanto por el lado de la producción (mineros), como por los ciclos del mercado (inversores/tenedores). Esta es una observación saludable y, sin duda, una realidad increíble para la cohorte de críticos profesionales de Bitcoin.
Las métricas cubiertas en este informe están disponibles en nuestro Panel de distribución de suministro de entidades.
Discusión de matices
Entidades de Bitcoin: Las direcciones de Bitcoin son las direcciones públicas básicas registradas en la cadena de bloques que envían y reciben BTC. Mediante la aplicación de una variedad de heurísticas y algoritmos de agrupamiento avanzados, se pueden identificar grupos de direcciones de las que tenemos una alta confianza de que están controladas por el mismo participante, es decir, la entidad de la red. Esto crea una aproximación más cercana para el número de participantes de la red, lo que permite que los análisis posteriores modelen más de cerca las realidades subyacentes de la red. Consulte nuestro trabajo anterior para obtener más información.
Sobre las métricas de cambio del balance de entidades: como se analiza en este artículo, las cifras presentadas son una estimación aproximada de la distribución real de la propiedad de bitcoins. A nivel agregado, las tendencias y la magnitud son ilustrativas. Para un análisis más granular, se requieren matices adicionales y datos aún más refinados para tener en cuenta adecuadamente una estructura de mercado más individual. A continuación, se presentan varios puntos a tener en cuenta en este frente:
Oferta en exchanges: La cuantificación de los usuarios de exchanges tendrá un impacto en las distribuciones anteriores. El número estimado de usuarios en exchanges está en el orden de los 130 millones. Es razonable suponer que la mayoría de ellos, según el recuento, son inversores minoristas, ubicados en los grupos de entidades más pequeñas. Se requeriría un análisis más granular de la distribución de los titulares en exchanges para distribuir los 2,3 millones de BTC mantenidos en estos custodios. Para simplificar, este análisis aísla estas monedas, pero se podría argumentar que la distribución en exchanges podría muy bien ser similar a la de las billeteras en cadena (es decir, un subconjunto del total).
Custodios: Grayscale y otros servicios de custodia institucional no se tienen en cuenta explícitamente en este análisis agregado. Sin embargo, los BTC que se conservan se encuentran desproporcionadamente dentro de las cohortes de ballenas+. En el caso particular de GBTC (que posee ~650k BTC al momento de escribir este artículo), estas monedas se mantienen dentro de Coinbase Custody (ya no dentro de nuestro grupo de entidades de intercambio de Coinbase) y son propiedad de múltiples participantes en mercados secundarios. Por lo tanto, se podría argumentar que el "saldo de ballenas" de GBTC es, de hecho, representativo de una oferta distribuida entre su propia base de tenedores.
BTC envueltos: de manera similar, hay alrededor de 180 000 BTC envueltos en el token ERC20 de WBTC, sin embargo, este análisis agregado los considerará como una sola entidad del tamaño de una ballena. Nuevamente, dado que estas monedas envueltas pertenecen a muchos inversores, la propiedad de BTC en realidad se dispersaría aún más entre las entidades.
Monedas perdidas: Es muy probable que muchas monedas sean de los primeros días y, en general, se consideran perdidas. Además, dado el bajo precio de Bitcoin en sus inicios, a menudo se guardaban grandes cantidades de BTC en direcciones/carteras individuales, especialmente antes de que BIP32 introdujera las carteras HD para generar una nueva dirección en cada transacción. Las heurísticas comunes para determinar qué monedas se pierden pueden ser aquellas que nunca se han transaccionado desde que los mercados comenzaron a operar (~1,457 millones de BTC) o monedas inactivas de más de 7 años (4,45 millones de BTC). Si se tienen en cuenta las monedas perdidas, que están desproporcionadamente sesgadas hacia grupos de cohortes de mayor saldo, se actuaría para indicar una distribución de la oferta aún más generalizada.
El número estimado de pequeñas entidades de red: El número total de entidades de red es muy probablemente mucho menor que el indicado. Nuestra metodología es muy conservadora, lo que significa que optimizamos para evitar falsos positivos. Sin embargo, es poco probable que muchas direcciones propiedad de la misma entidad del mundo real se agrupen en una sola entidad. Considere que un HODLer de estrategia DCA mensual que nunca combina UTXO y nunca reutiliza direcciones verá cada adquisición mensual aparecer como una entidad discreta. Este efecto es más pronunciado para las entidades pequeñas debido a su tamaño relativo de población, sin embargo, los efectos también prevalecerán entre las entidades más grandes. Esto significa que es probable que el número real de entidades de red sea menor que los rangos mostrados.
Aviso legal: este informe no ofrece ningún tipo de asesoramiento en materia de inversiones. Todos los datos se proporcionan únicamente con fines informativos y educativos. Ninguna decisión de inversión se basará en la información proporcionada aquí y usted es el único responsable de sus propias decisiones de inversión. Fuente: Glassnode
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