Título original: Boom Times... Retrasado

Autor: Arthur Hayes, fundador de BitMEX; Compilador: Deng Tong, Golden Finance;

Como el perro de Pavlov, todos estamos de acuerdo en que la respuesta correcta a un recorte de tipos es BTFD. Esta respuesta conductual tiene sus raíces en recuerdos recientes de baja inflación en tiempos de paz en Estados Unidos. Siempre que existe una amenaza de deflación, que asusta a los poseedores de activos financieros (también conocidos como los ricos), la Reserva Federal (Fed) responde con fuerza presionando el botón Brrr en las imprentas de dinero. El dólar estadounidense es la moneda de reserva global y crea condiciones monetarias fáciles para el mundo.

La eficacia de la política fiscal global para combatir la pandemia ha puesto fin a una era de deflación y ha dado paso a una era de inflación. Los bancos centrales han estado reconociendo tardíamente el impacto inflacionario del COVID-19, defendiendo políticas monetarias y fiscales y elevando las tasas de interés. El mercado mundial de bonos, y lo más importante, el mercado de bonos estadounidense, confía en la seriedad con la que nuestros gurús del dinero se toman para derrotar la inflación. Sin embargo, se supone que los banqueros centrales al mando seguirán elevando los precios de las divisas y reduciendo la oferta monetaria para apaciguar a los mercados de bonos. Dado el clima político actual, esta es una suposición muy dudosa.

Me centraré en el mercado del Tesoro de Estados Unidos porque es el mercado de deuda más crítico a nivel mundial debido al papel del dólar estadounidense como moneda de reserva global. Independientemente de la moneda que se emita, todos los demás instrumentos de deuda reaccionan de alguna manera a los rendimientos del Tesoro. Los rendimientos de los bonos combinan las expectativas del mercado en cuanto a crecimiento e inflación. El escenario económico Ricitos de Oro es un crecimiento con poca o ninguna inflación. El escenario económico del Lobo Feroz es un crecimiento con alta inflación.

La Reserva Federal está elevando las tasas de interés al ritmo más rápido desde principios de los años 1980, convenciendo al mercado del Tesoro de que se toma en serio la lucha contra la inflación. La Fed aumentará las tasas de interés al menos un 0,25% en cada reunión desde marzo de 2022 hasta julio de 2023. Durante ese período, el rendimiento del Tesoro a 10 años nunca superó el 4%, incluso cuando el índice de inflación manipulado por el gobierno alcanzó un máximo de 40 años. El mercado está satisfecho de que la Reserva Federal seguirá aumentando las tasas de interés para eliminar la inflación, por lo que los rendimientos a largo plazo no disminuirán.

Índice de precios al consumidor de EE. UU. (blanco), rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años (oro), techo de fondos federales (verde)

Todo eso cambió en agosto de 2023 en la Conferencia Central Bastard de Jackson Hole. Powell dijo que la Reserva Federal hará una pausa en el aumento de las tasas de interés en su próxima reunión de septiembre. Pero el espectro de la inflación todavía acecha a los mercados. Esto se debe en gran medida a que la inflación está impulsada en gran medida por el aumento del gasto público y no muestra signos de disminuir.

Los economistas del MIT han descubierto que el gasto público es el principal culpable de la inflación.

Por un lado, los políticos saben que una inflación alta reduce sus posibilidades de reelección. Pero, por otro lado, dar a los votantes cosas gratis mediante la devaluación de la moneda aumenta sus posibilidades de reelección. Si sólo repartes obsequios a tu círculo íntimo, pero quienes pagan por esos obsequios son los mayores ahorros ganados con tanto esfuerzo por tus oponentes y partidarios, el cálculo político favorece un mayor gasto público. Como resultado, nunca lo destituirán de su cargo. Ésta es exactamente la política seguida por la administración del presidente estadounidense Joe Biden.

El gasto público total alcanzó su nivel más alto en tiempos de paz. Por supuesto, uso la palabra "pacífico" en un sentido relativo, centrándome sólo en los sentimientos de los ciudadanos del Imperio por aquellas pobres almas que murieron y siguen muriendo porque las armas de fabricación estadounidense cayeron en manos de quienes avanzan; Democracia, los últimos años han sido muy Es difícil decir que es pacífico.

Si se aumentaran los impuestos para pagar un gasto generoso, entonces el gasto no sería un problema. Sin embargo, aumentar los impuestos es algo profundamente impopular para los políticos actuales. Por lo tanto, no sucedió.

En este contexto fiscal, el presidente de la Fed, Powell, insinuó en la conferencia de Jackson Hole del 23 de agosto de 2023 que harían una pausa en el aumento de las tasas de interés en su próxima reunión de septiembre. Cuanto más aumenta la Fed las tasas de interés, más costoso le resulta al gobierno financiar el déficit. La Reserva Federal puede frenar este gasto desenfrenado aumentando el costo de financiar el déficit. El gasto es el principal impulsor de los intentos de la Reserva Federal de sofocar la inflación, pero se ha negado a seguir subiendo las tasas para lograrlo. Por lo tanto, el mercado tendrá mucho trabajo por delante para la Reserva Federal.

Después del discurso, el rendimiento del Tesoro a 10 años comenzó un rápido aumento de alrededor del 4,4% al 5%. Esto es bastante impactante considerando que incluso con una inflación del 9% en 2022, los rendimientos a 10 años solo rondan el 2%; 18 meses después, después de que la inflación haya caído a alrededor del 3%, el rendimiento anual a 10 años se dirige hacia el 5%. El aumento de las tasas de interés provocó una corrección del 10% en las acciones y, lo que es más importante, reavivó los temores de que los bancos regionales estadounidenses vuelvan a quebrar debido a las pérdidas en sus carteras del Tesoro. Ante los crecientes costos de financiar los déficits gubernamentales, la caída de los ingresos fiscales sobre las ganancias de capital debido a las caídas del mercado de valores y una posible crisis bancaria, la chica mala Yellen intervino para proporcionar liquidez en dólares y poner fin a la derrota.

Como escribí en mi artículo "Bad Girls", Yellen dio instrucciones de que el Departamento del Tesoro de Estados Unidos emitiría más letras del Tesoro (T-bills). El efecto neto de esto es sacar fondos del programa de recompra inversa (RRP) de la Reserva Federal y transferirlos a títulos del Tesoro, que pueden reutilizarse en todo el sistema financiero. El anuncio, realizado el 1 de noviembre de 2024, inició una carrera alcista en acciones, bonos y, lo más importante, en criptomonedas.

Bitcoin ha sido volátil desde finales de agosto hasta finales de octubre de 2023, pero después de que Yellen inyectara liquidez, Bitcoin comenzó a despegar y alcanzó un récord en marzo de este año.

¿Cuál es la perspectiva del mercado para BTC?

La historia nunca se repite, pero siempre rima. No me di cuenta de esto en mi último artículo "Sugar High" (artículo de Golden Finance en el que se puede hacer clic "Arthur Hayes: Lo que la física política newtoniana de Estados Unidos significa para BTC"), donde hablé sobre los efectos del ajuste salarial de Powell. Estoy un poco inquieto porque comparto la misma opinión sobre el impacto positivo de los próximos recortes de tipos en los mercados de riesgo. De camino a Seúl, eché un vistazo a mi lista de seguimiento de Bloomberg, donde sigo los cambios diarios en el PVP. Noté que era más alto que la última vez que lo verifiqué, lo cual es desconcertante porque esperaba que siguiera cayendo porque el Tesoro de los Estados Unidos está emitiendo letras del Tesoro netas (T-bills). Profundicé un poco más y descubrí que el aumento comenzó el 23 de agosto, el día en que Powell ajustó su política salarial. A continuación, consideré si el aumento del PVP podría explicarse mediante un escaparate. Las instituciones financieras a menudo tergiversan la posición de sus balances al final del trimestre. En cuanto al PVP, las instituciones financieras suelen depositar fondos en el mecanismo al final del trimestre y retirarlos la semana siguiente. El tercer trimestre finaliza el 30 de septiembre, por lo que una fachada no explica el aumento.

Entonces me pregunté: ¿los fondos del mercado monetario (FMM), que buscan los rendimientos en dólares más altos y más seguros a corto plazo, venderían letras del Tesoro y guardarían efectivo en PRR porque los rendimientos de las letras del Tesoro han caído? A continuación, tracé un gráfico de letras del Tesoro a 1 mes (blancas), 3 meses (amarillas) y 6 meses (verdes). Las líneas verticales marcan las siguientes fechas: Línea roja: hora para que el Banco de Japón aumente las tasas de interés, Línea azul: hora para que el Banco de Japón ceda y anuncie que no considerará aumentar las tasas de interés en el futuro si cree que el mercado reaccionará mal, Línea púrpura: es hora del discurso de Jackson Hole ese día.

Los administradores de fondos del mercado monetario deben decidir cómo maximizar los rendimientos de los nuevos depósitos y de las letras del Tesoro que vencen. El rendimiento PVP es del 5,3% y si el rendimiento es ligeramente superior, los fondos se invertirán en Letras del Tesoro. A partir de mediados de julio, los rendimientos de las letras del Tesoro a 3 y 6 meses cayeron por debajo del rendimiento del PVP. Sin embargo, esto se debió en gran medida a las expectativas de que la Reserva Federal relajaría significativamente su política, ya que un yen fuerte desencadenó una reducción del carry trade. El rendimiento de los bonos del Tesoro a un mes sigue siendo ligeramente superior al rendimiento del PVP, lo que tiene sentido ya que la Reserva Federal aún no ha dado orientación sobre un recorte de tipos en septiembre. Para confirmar mis sospechas, tracé el saldo del PVP.

Los saldos del PVP cayeron en general hasta el discurso de Powell en Jackson Hole el 23 de agosto, anunciando un recorte de tipos en septiembre (indicado por la línea blanca vertical en el gráfico anterior). La Reserva Federal se reunirá el 18 de septiembre y recortará la tasa de los fondos federales al menos entre un 5,00% y un 5,25%. Esto confirmó los movimientos esperados para los bonos del Tesoro a 3 y 6 meses, y el rendimiento del Tesoro a 1 mes comenzó a reducir la brecha. Los rendimientos del PVP sólo caen el día después de un recorte de tipos. Por lo tanto, desde ahora hasta el 18 de septiembre, este instrumento ofrece el rendimiento más alto de cualquier instrumento de rendimiento adecuado. Como era de esperar, los saldos del PVP comenzaron a aumentar inmediatamente después del discurso de Powell, a medida que los administradores de fondos del mercado monetario maximizaban los ingresos por intereses actuales y futuros.

Si bien Bitcoin inicialmente subió a $ 64,000 el día de las noticias sobre el ajuste salarial de Powell, ha devuelto el 10% de su precio fiduciario en dólares durante la semana pasada. Creo que Bitcoin es la herramienta más sensible para rastrear las condiciones de liquidez fiduciaria del USD. Una vez que el PVP comenzó a aumentar hacia alrededor de 120 mil millones de dólares, Bitcoin se desplomó. El aumento del PVP elimina las monedas, ya que permanecen inertes en el balance de la Reserva Federal y no pueden reutilizarse en el sistema financiero global.

Bitcoin es extremadamente volátil, por lo que acepto las críticas de que puedo estar interpretando demasiado la acción del precio de una semana. Pero mi interpretación de los acontecimientos se ajusta lo suficientemente bien a los movimientos de precios observados como para no ser explicados por ruido aleatorio. Probar mi teoría es fácil. Suponiendo que la Reserva Federal no recorte los tipos antes de su reunión de septiembre, espero que los rendimientos de los bonos del Tesoro se mantengan sólidamente por debajo del PVP. Por lo tanto, el PVP debería seguir aumentando, con Bitcoin cotizando en torno a estos niveles en el mejor de los casos y con una lenta caída hacia los 50.000 dólares en el peor. Veamos cómo va.

Mi cambio de perspectiva hace que mi mano se cierne sobre el botón de compra. No venderé criptomonedas porque soy una persona bajista a corto plazo. Como explicaré, mi pesimismo es temporal.

déficit desbocado

La Reserva Federal no ha hecho nada para controlar el factor más importante de la inflación: el gasto público. Sólo cuando el gobierno no pueda afrontar el costo de financiar el déficit reducirá el gasto o aumentará los impuestos. Las llamadas políticas restrictivas de la Reserva Federal son sólo palabras, y su independencia es una linda historia que se les enseña a sus seguidores economistas crédulos.

Si la Reserva Federal no endurece las condiciones, los mercados de bonos se endurecerán. Así como el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años aumentó inesperadamente después de que la Reserva Federal detuviera las subidas de tipos en 2023, un recorte de tipos de la Reserva Federal en 2024 impulsaría los rendimientos hacia un peligroso 5%.

¿Por qué un bono del Tesoro a 10 años con un rendimiento del 5% es tan peligroso para la salud del sistema financiero bajo el dominio estadounidense? Para responder a la pregunta, es porque este es el nivel en el que la chica mala Yellen consideró necesario intervenir e inyectar liquidez el año pasado. Ella comprende mejor que yo lo malo que es el sistema bancario a medida que aumentan los rendimientos de los bonos; basándome en sus acciones, sólo puedo adivinar la magnitud del problema.

Como un perro, ella me condicionó a esperar una respuesta ante ciertos estímulos. Un rendimiento del 5% del Tesoro a 10 años pondría fin a una fuerte corrida alcista. También reavivaría las preocupaciones sobre la salud de los balances de los bancos que no son "demasiado grandes para quebrar". Las tasas hipotecarias aumentarán, lo que reducirá la asequibilidad de la vivienda, un gran problema para los votantes estadounidenses en este ciclo electoral. Es probable que todo esto ocurra antes de que la Reserva Federal reduzca las tasas de interés. Dadas estas circunstancias y la lealtad inquebrantable de Yellen a la candidata demócrata Kamala Harris, estos fondos rojos se extenderán por todo el mercado "libre".

Al parecer, la chica mala Yellen sólo parará después de hacer todo lo posible para que Kamala Harris sea elegida presidenta de los Estados Unidos. Primero, comenzará a recortar la Cuenta General del Tesoro (TGA). Yellen puede incluso ofrecer orientación sobre su deseo de agotar el TGA para que el mercado reaccione rápidamente como ella desea... ¡más fuerza! Luego ordenará a Powell que detenga el ajuste cuantitativo (QT) y posiblemente reinicie la flexibilización cuantitativa (QE). Toda esta política monetaria es positiva para los activos de riesgo, especialmente Bitcoin. Suponiendo que la Reserva Federal continúe recortando las tasas de interés, las inyecciones de oferta monetaria deben ser lo suficientemente grandes como para compensar el aumento del PVP.

Yellen debe actuar rápidamente o la situación podría convertirse en una crisis a gran escala de confianza de los votantes en la economía estadounidense. Esto significaría la muerte en las urnas para Harris... a menos que se descubran milagrosamente algunas papeletas enviadas por correo. Como podría haber dicho Stalin: "No es la gente la que vota; es la gente la que cuenta los votos". Estoy bromeando... estoy bromeando;).

Si esto sucede, espero que la intervención comience a finales de septiembre. De ahora en adelante, Bitcoin seguirá cayendo en el mejor de los casos, mientras que las altcoins probablemente caerán más profundamente en el punto más bajo.

He declarado públicamente que el mercado alcista comenzará de nuevo en septiembre. Cambié de opinión, pero no afectó en absoluto mi posición. Todavía me quedo largo sin apalancamiento. Las únicas adiciones a mi cartera son el aumento del tamaño de las posiciones en proyectos sólidos de mierda que se cotizan cada vez más con descuentos en comparación con mi percepción del valor razonable. Una vez que los grifos de liquidez fiduciaria aumenten de manera predecible, aumentarán los tokens de proyectos cuyos usuarios pagan dinero real para usar sus productos.

Para aquellos traders profesionales con objetivos mensuales de PNL o guerreros de fin de semana que utilizan apalancamiento, mis predicciones de mercado a corto plazo no son mejores que vender criptomonedas. Tengo una vieja predisposición de que los tontos que manejan el sistema recurrirán a imprimir dinero para resolver todos los problemas. Escribo estos artículos para poner en contexto los acontecimientos financieros y políticos actuales y para ver si mis suposiciones a largo plazo siguen siendo válidas. Pero prometo que algún día mis predicciones a corto plazo serán más precisas... tal vez... eso espero ;).