En su libro de 2024 Over Ruled, los jueces Neil Gorsuch y Janie Nitze documentan la dramática expansión de las leyes federales. Esta expansión no se debe solo a las promulgaciones del Congreso y las decisiones de los tribunales, sino también a las numerosas agencias federales a través de su arsenal de reglas y regulaciones, orientación pública informal y acciones de cumplimiento. Los estatutos federales solían caber en un volumen, pero ahora superan los 54 volúmenes y las 60.000 páginas. Las reglas de las agencias federales tenían 16 páginas en 1936, pero ahora superan los 200 volúmenes y las 188.000 páginas. Nadie sabe con certeza cuántas regulaciones de las agencias tienen sanciones penales, pero una estimación es que el total supera las 300.000. Y, lo que es más preocupante, las agencias federales a veces "no solo escriben y hacen cumplir reglas legalmente vinculantes", sino que también "actúan como fiscales y jueces".

Esta proliferación de leyes y regulaciones puede reflejar las complejidades de la sociedad moderna. Pero, como detalla el libro, ha llevado a consecuencias trágicas con leyes federales que se aplican en exceso contra individuos, incluso en formas que van más allá del alcance previsto de la ley. Especialmente cuando las leyes se aplican en exceso basándose en interpretaciones tenues, si no incorrectas, el estado de derecho se ve socavado. Como muestran los jueces Gorsuch y Nitze, el estado de derecho "requiere leyes que se declaren públicamente, sean conocidas por la gente común y estables".

Lamentablemente, ese no es el caso del tratamiento opaco de la Comisión de Bolsa y Valores de los tokens no fungibles (NFT). En cambio, el enfoque del regulador agrega otro triste capítulo al problema de la aplicación excesiva de las leyes, que paradójicamente socava el estado de derecho.

En 2021, floreció un nuevo mercado para las obras de arte digitales. Los NFT proporcionaron a los artistas una forma innovadora de vender su arte y cobrar regalías por reventa, lo que les proporciona un mínimo de sostenibilidad financiera. Mientras los artistas acudían en masa al floreciente mercado de NFT, con un volumen de ventas que alcanzaba los 27 mil millones de dólares, la SEC permaneció en silencio. Los artistas no tenían orientación pública sobre si la SEC trataría los NFT como valores. Los principales bufetes de abogados no estaban seguros.

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Pero, en 2023, cuando el mercado de NFT estaba en recesión, la SEC agregó otro riesgo a los que enfrentaban los artistas: un posible procesamiento por parte de la SEC. La SEC anunció los acuerdos de acciones de cumplimiento contra dos proyectos de NFT, que estaban desarrollando una serie de dibujos animados de gatos y un juego basado en avatares, respectivamente. La SEC alegó que los NFT eran contratos de inversión y valores no registrados. Aunque los acuerdos no establecen precedentes legales y las entidades no admitieron ninguna irregularidad, la SEC exigió a los dos proyectos que destruyeran sus NFT. Ninguno de los proyectos sobrevivió. Otras empresas, como GameStop, cancelaron sus proyectos de NFT debido a la "incertidumbre regulatoria".

Luego, a fines de agosto, la SEC demostró que no había terminado. OpenSea, uno de los mercados de NFT más grandes, reveló que la SEC envió un aviso a Wells indicando una posible acción contra la empresa por permitir la venta de NFT que supuestamente eran valores no registrados. Aunque un aviso a Wells no necesariamente termina en un proceso judicial, a menudo lo hace.

Los artistas y las empresas de NFT estaban molestos. En las redes sociales, algunos incluso hablaron de ir a la cárcel. Si bien ese miedo puede ser infundado, el pánico no lo es. La estrategia de la SEC de iniciar acciones de cumplimiento selectivas contra proyectos y empresas de NFT, sin promulgar ninguna regla ni orientación pública relacionada con los NFT, amenaza a todo el mercado de NFT. La incertidumbre disuadirá a los artistas de crear NFT y acabará con las empresas que involucren NFT.

La incertidumbre regulatoria no es el mayor problema del enfoque de la SEC. En cambio, como explico en un próximo artículo de la U.C. Davis Law Review, es probable que el enfoque de la SEC sea inconstitucional. Exigir el registro de valores de las NFT de obras de arte antes de que puedan ofrecerse al público es una restricción previa que viola los derechos de los artistas consagrados en la Primera Enmienda. Las restricciones previas a la libertad de expresión, incluidas las licencias y el registro previos a la publicación, “son la infracción más grave y menos tolerable de los derechos de la Primera Enmienda”, como advirtió la Corte Suprema. Las restricciones previas pueden enmascarar la censura y paralizar la libertad de expresión. Incluso el retraso de la publicación es problemático en virtud de la Primera Enmienda. La libertad de expresión retrasada es libertad de expresión denegada.

Los artistas no deberían tener que contratar abogados especializados en valores (ni arriesgarse a ser procesados ​​por la SEC) antes de vender NFT. Este régimen de restricción previa perjudica a la sociedad. Como explicó la Corte Suprema en el contexto electoral: “Muchas personas, en lugar de asumir la considerable carga (y a veces el riesgo) de reivindicar sus derechos mediante litigios caso por caso, optarán simplemente por abstenerse de la libertad de expresión, lo que no solo los perjudica a ellos mismos, sino a la sociedad en su conjunto, que se ve privada de un mercado de ideas sin inhibiciones”.

La solución a este problema constitucional es simple: la SEC y los tribunales deberían volver al significado público original de la Ley de Valores de 1933 —lo que dice realmente el estatuto; eso es lo que hizo recientemente la Corte Suprema al interpretar la Ley Nacional de Armas de Fuego de 1934. En 1933, el significado público original de "contrato de inversión" se refería a un tipo específico de inversión: el pago de dinero por parte de los inversores por un derecho contractual a una participación en las ganancias obtenidas por el oferente. Cuando la Corte Suprema interpretó "contrato de inversión" en 1946, en SEC v. W.J. Howey Co., respaldó expresamente este significado ordinario del término que un tribunal supremo estatal había identificado en 1920. Cada decisión de la Corte Suprema que encontró un contrato de inversión, incluido Howey, involucraba tal derecho contractual, o "la promesa de ganancias".

Por supuesto, no es necesario que una inversión se denomine “contrato de inversión” para serlo. Dado que la Ley de Valores se aplica a las ofertas simples, no es esencial que exista un contrato. Pero, para que se considere un “contrato de inversión”, la oferta debe implicar un derecho contractual a una participación en las ganancias obtenidas por el oferente. Sin él, la oferta implica una inversión, pero no una inversión contractual.

No le corresponde a la SEC ni a los tribunales interpretar la palabra “contrato” en la Ley de Valores. Cumple una función importante al distinguir los contratos de inversión de otras inversiones, como la compra de obras de arte y objetos de colección. Los inversores a los que Hermès permite comprar bolsos Birkin pueden esperar razonablemente obtener beneficios gracias a los esfuerzos asiduos de Hermès por mantener su rareza y valor. Pero la expectativa de beneficios de los inversores no convierte a los bolsos Birkin en contratos de inversión. Tampoco ocurre lo mismo con los NFT. Comprar objetos de colección, ya sean bolsos Birkin o NFT de obras de arte, es algo diferente a invertir en contratos de inversión: el primero carece del derecho contractual a los beneficios que tiene el segundo.

Si la palabra “contrato” en la Ley de Valores continúa siendo ignorada, pronto será el momento de que intervenga la Corte Suprema. El estado de derecho no exige menos.

Nota: Las opiniones expresadas en esta columna son las del autor y no reflejan necesariamente las de CoinDesk, Inc. o sus propietarios y afiliados.