作者：加密韋馱

TL;DR

无论你是否愿意承认，人类文明的很大一部分进步都源于毫无依据但充满乐观的假设，而货币就是这种假设的最佳典范——一种对其他实体“等价回报”能力的盲目乐观假设。

我们的祖先毫不质疑地接受了货币作为食物的替代品，用以交换他们创造的价值。然而，事实是，货币只是一种记账符号，记录着债权人与债务人之间的社会关系，从未需要具备任何内在价值。

但如今，我们为这种现象赋予了一个更贴切的名字——“庞氏”。接下来，我将阐释我的理论，如何识别、理解、设计并最终掌控加密货币及其他领域中的庞氏机制，以实现利润最大化——这便是我称之为的“三盘理论”（The Three Ponzi Problem）。

什么是庞氏？

简而言之，庞氏是一种经济体系，其中资金需求与预期收益之间的错配产生了一个“缺口”，而这个“缺口”只能通过进一步的错配来填补。（此定义为本人原创，特此说明。）

每个庞氏都是“人为”设计的体系吗？是的。 但它未必是骗局。 这取决于这一“缺口”是否被受众认为是合理且可接受的。历史上，这些“缺口”常被美化包装成其他名词，比如“主权信用”“合法性”或“市场共识” 庞氏并不是一个绝对的概念。它的真实本质往往需要从宏观角度去审视，因为许多庞氏在微观层面并不表现出典型特征。

事实上，庞氏在日常生活中比你想象的更为常见，而且它们往往看似合理。以住宅房地产市场为例，这一市场自公元前3000年起就存在，并被视为一种“有生产力的”价值储存方式。然而事实上，如果不是因为现代法币印钱导致快速且持续增长的通货膨胀，这种价值逻辑根本无法维系。

什么是三盘理论？

每一个庞氏都必然建立在以下三种基本形式之一或多种形式之上：分红盘（Mining）、互助盘（Pooling）和拆分盘（Splitting）。

这听起来可能有些荒诞，但三盘理论可以作为设计和运营几乎任何庞氏系统的指导框架——无论是在宏观层面还是微观层面。

三盘 - 分红盘

分红盘是一种系统，用户需要承担前期的沉没成本，期望在一段时间内逐渐获得承诺的固定回报。

分红盘的类型

A. 资金型沉没成本 用户需要投入资金（也包括流动性机会成本）才能开始获得收益。例子包括比特币/KASPA/FIL 的挖矿生态系统（不包括比特币本身）、PoS 质押/再质押在 L1 上、DePIN，以及类似 Plustoken 等分红盘。

B. 时间/精力型沉没成本 用户投入大量时间或精力以期获得收益。例子包括 Pi Network、Galxe 徽章活动、无意义的 Discord role大战，以及 Telegram 的小程序如 DOGS。

评估分红盘的关键指标

  • 固定沉没成本：一次性不可回收的投资（如比特币矿机）。

  • 增量沉没成本：为获取每单位增量收益而产生的周期性不可回收成本（如电力和维护费用）。

  • 可提取回报：可自由提取并变现的收益。

  • 再投资周期：沉没成本到期后需要重新投资的周期。

  • 外部流动性：外部交易场所中此分红代币的可用流动性。

崩盘模型

分红盘崩盘的条件： 实际增量沉没成本 + 外部流动性 < 可提取回报 此时，系统创建者应通过停止分红和“跑路”来获利。

如何延缓崩盘（以 BTC 挖矿为例）

  • 激活飞轮效应： 高币价 → 更高的矿机需求 → 更高的矿机价格 → 制造商获得更多现金 → 制造商进一步推高币价。

  • 提高总沉没成本： 持续提高获取额外代币的最低总沉没成本，推动更高的“关机价格”。

  • 以法币定价沉没成本： 避免使用代币定价，因为这会给予早期参与者不公平的优势，削弱通过提高沉没成本来推动更高关机价格的目的。

  • 控制早期阶段流动性： 在初期尽量减少外部流动性，以防止过早抛售，并保持对代币持有的控制。

案例研究：比特币挖矿生态系统

让我们回顾比特币挖矿生态系统——最经典且运行良好的加密庞氏系统之一——以及比特币（$BTC）本身。许多历史之谜都可以得到解释。

为什么 BTC 在 2013 年暴涨（$10 → $1000）？

2013 年是 ASIC 矿机问世的一年，这让矿机制造商在收益和销售上占据了主导地位，使它们成为比特币的首批“做市商”。同时，当年没有高效率和流动性的交易场所和流动性模型，低外部流动性也让价格操控变得更容易，从而启动了飞轮效应。

2021 年之前，比特币在矿工主导的周期中是如何上涨的？

  • 矿工成本（电力和设施）以法币计价。

  • 增量成本远高于电力，尤其是在中国，2019 年起中共的政策打击导致许多矿工因追求更低电价而可能遭受完全损失。

  • 由于这些政策，总沉没成本和“关机价格”比账面看起来的数字要高得多，客观上无心推高了比特币价格。

三盘 - 互助盘

互助盘是一种用户提供流动性以换取每单位贡献固定回报承诺的系统。 与分红盘不同，互助盘无需锁定资产，而是依赖高交易量运作，就像赌场不直接靠个人输赢获利，而是从总交易额中抽取一定比例。

互助盘的类型

  • 纯传销分钱型 用户通过吸引更多参与者来获得分红，仅依赖资金流入（例如：Forsage.io、1040 阳光工程）。

  • 准期权型 资金在参与者之间循环流转，新资金用于支付旧参与者回报（例如 A转钱给 → B 转给 → C转给 → A），通常包括清算或重启条款，以应对资金目标未达到的情况（例如：FOMO3D、3M、整体上的迷因币市场）。

  • 流动性挖矿型 用户通过提供流动性来赚取收益，通常需要牺牲退出机会以换取更高回报。

DeFi 用户对互助盘并不陌生，因为大多数 DeFi 工具本质上都属于“宏观 L1 互助盘”的一部分，例如借贷协议等，这些系统中的投机性代币动态正是核心失配来源。

崩盘模型

互助盘崩盘的条件： 系统性债务 > 可清算资产 + 外部流动性。

庞氏设计者的收益通常通过手续费或抢跑获利而来。

如何延缓崩盘

  • 明确清算门槛 设定最大利润上限或强制执行止损/重启机制；

  • 禁止套利 消除可能破坏系统性债务规则并耗尽流动性的套利机会；

  • 防止挤兑 允许有序退出，避免对池中剩余资产造成破坏性影响；

案例研究：AMMs 和互助盘的演化

AMMs（自动做市商）在互助盘基础设施中实现了重大突破，可与商业银行的出现相媲美。

为什么 DeFi Summer 后 LP 流动性挖矿崩溃了？

为什么新型收益互助盘更趋向于 Uni V3 类模型，例如@MeteoraAG的 LP Army？

Uni V2 流动性挖矿：

在 Uni V2 中，用户可以无限期提供流动性，并通过高年化收益率（APY）获得同一代币的奖励。

为何崩溃：

  • 没有清算门槛 收益分配给了整个流动性池，即使只有一小部分实际被使用。但是只要这份提供的流动性在池子里，就可以无上限的获得本币产出；

  • 套利漏洞 “挖卖提”策略使早期参与者迅速回本，而后相当于无风险套利，并通过抛售本币的方式耗尽剩下的LP们的流动性；

  • 无挤兑预防措施 无退出限制导致 APY 下降时出现恐慌性抛售，最终带崩整个池子；

Uni V3 如何修复问题：

  • 清算门槛 只有在特定价格区间内的流动性才有资格获得收益奖励。

  • 挤兑预防 某一价格区间的流动性退出不会影响其他区间的奖励或流动性。

  • 修复套利漏洞 大多数项目去除了即时代币奖励，改为积分机制（Post-DeFi Summer），虽然这种机制在拆分盘设计中又引发了新的问题。

三盘 - 拆分盘

拆分盘是一种庞氏系统，其总资金在某一特定时间点保持恒定，但每单位资金对应的权益或资产数量被成倍增加，同时新生成的权益或资产的价格按比例降低，以吸引后续资金流入。这与传统金融中的股票拆分极为相似。

在我看来，拆分盘是最复杂且最难掌控的庞氏系统。它通常不会单独存在，而是作为一种“去泡沫”机制嵌套在其他一种或两种庞氏形式中。

Crypto的拆分盘

在Crypto里，所有 L1/L2 本质上都是分红盘，只要它们需要建立一个“生态系统”，它们同时也就是拆分盘。例如：

  • BTC铭文/符文/L2之于BTC；

  • PumpdotFun之于Solana；

  • aixbt/Luna/Game之于Virtual；

拆分盘的终极目标是将某种代币转化为尽可能多资产的计价单位，就像美元之于美国股票一样。

为什么？

因为无论是美元还是 L1 代币，本质上都是凭空创造出来的。通过提供更高的 名义ROI 实现炼金术，“假钱换真钱”。

崩盘模型

拆分盘崩盘的条件：

  • ROI 低于市场基准Beta 具有更高 ROI 和类似风险的竞争拆分系统会吸引用户流失。

  • 拆分率过高或过低 高拆分率会稀释流动性，而低拆分率无法维持 ROI。

  • 资本流失 新的资金流入枯竭，现有持有人快速退出将其作为退出流动性。

庞氏设计者的主要获利点在于抢跑行为。

案例研究：以太坊、ICO 与 Solana

以太坊是经典的分红盘，但它通过 ICO 时代成为历史上最重要的拆分机制。

为什么以太坊需要 ICO？

  • 挖矿即通胀：上升的“关机价”过高自然会阻止新的参与者进入。

  • 拆分机制吸引资金：ICO 吸引参与者持有 $ETH，而这些参与者需要购买 ICO 代币，将$ETH转化为计价单位并实现去泡沫化。

为什么 ICO 成功/失败？

  • 高 ROI：ICO 的收益率远超持有$BTC或其他过时代币。许多 ICO 拥有接近 100% 的流通供应和低 FDV，在低流动性环境下创造了爆发式 ROI。

  • 高拆分率：过多过快的 ICO 稀释了整体流动性。

  • 资本流失：当时大多数 ICO 代币缺乏流动性，参与者无法回收资金，而$ETH并未如此。开发者抛售 ETH 的速度快于资金流入，把ICO参与者变成推出流动性。最终导致 ROI 崩盘。

因此，$ETH 当时经历了“戴维斯双击”。

2024 年以太坊的困境

  • 资本流失：通过 LSD、再质押（Restaking）和 PointFi 锁定资金，降低有效流通量(可参与投机的交易量)。

  • 拆分率过慢：新项目主要由内圈主导，以“与以太坊基金会和 Vitalik 对齐和正统性”为名, to V创业。

  • 低 ROI：相比 Solana 恢复了 ETH 时代的 ICO 模型（如Pump.fun），以太坊的 ROI 竞争力较弱。

为什么像 Solana 的 2024 拆分成功？

通过 Pump 平衡拆分率与稀释

迷因币是 Solana 的拆分资产，以$SOL作为计价单位，并通过 Pump 机制加速。Pump 本身作为一种互助盘运行，其流动性周转快得几乎模拟了一种准期权循环。这有效缓解了高拆分率带来的流动性稀释问题，让资金留在场内持续参与投机，同时维持了新用户低门槛进入的机会。

通过市场营销机器提升 ROI

Solana 是唯一拥有专属“营销机器”的 L1 ，从 Colosseum /Superteam社区到大型视频博主和 KOL 网络（如 Jakey、Nick O'Neil、Banger、Threadguy 等）。

结合 Toly、Mert 和 Raj 等核心影响力人物，Solana 刻意将流动性引入新兴的低流动性迷因币和项目，提供超指数倍 ROI（超过市场基准），并推动了$SOL-迷因币飞轮效应。

类似的策略也被 Sui 和 Virtual 模仿（如 Luna 和 aiXBT）。

三盘设计心法与三盘结合

每种庞氏都在其封闭系统的假设下运行，受其崩溃模型的内在限制。这些限制可以通过整合分红盘（Mining）、互助盘（Pooling）和拆分盘（Splitting）的特性来缓解，每种形式都有其独特的作用：

  • 分红盘：锁定资产以最大化管理资产规模（AUM）。

  • 互助盘：通过高交易量抽水。

  • 拆分盘：通过子盘的价格波动为主盘去泡沫。

设计庞氏系统时，先从以下基础问题开始：

  • 这个设计里庄家怎么赚钱？

  • 庄能接受它以什么方式崩盘？

然后你就知道选择哪种盘型了。

选择你的阴谋集团，了解你的目标受众。

庞氏是一场零和游戏，盈亏同源。关键问题是：谁是你的盟友，谁是你的“猎物”？

首先，要了解你的阴谋集团的能力范围：

  • a. 直接影响并说服的人

  • b. 能触达但未必能完全说服的人

  • c. 完全无法触达的人

一个有效的阴谋集团应该：

  • 最大化 a + b 的覆盖面

  • 在利益上高度对齐

  • 为每个成员分配明确的角色

  • 成员数不超过7人，以确保顺畅协作

这也解释了为什么一些“特别受欢迎”的顾问会出现在多个团队中，或者为什么某些风投会在早期融资轮中被交易所VC替代。

其次，了解你的受众，以及他们的特点。关键指标包括：

  • 年龄段：是 80，90还是00后？他们的成长环境有多自由？

  • 信息来源：是使用 Twitter、Telegram、TikTok，还是微信？

  • 金融观念：他们对自由职业、财务自由和时间自主性的态度如何？

  • 知识水平：他们是否能掌握加密货币的基础知识？

  • 风险偏好：他们倾向于被动收益（利息）还是主动回报（交易）？

典型的“命中注定进币圈做家人”画像：

  • 至少80/90/00后

  • 使用 Twitter、TikTok 或 Telegram

  • 倾向于自由职业，拒绝社畜体制化

  • 更喜欢主动金融活动，重视交易

TikTok 用户中稍有不同——他们往往更倾向于PVP的模式，毕竟他们大多数成长在缺乏宏观增长的存量博弈时代。

这些是“新人类" (高达里说的那种)，他们接受了超金融化的世界观。向他们兜售“公平启动”、“反机构”和“反政治正确”的叙事。

如果上述画像不符合你的受众：

借用或伪造他们盲信的权威背书。他们更像是在威权规则下的顺民。

三盘设计第一性原则: 永远不要违背人性

历史证明了一点：开发者的信念无关紧要。对于任何币圈项目（不仅仅是庞氏），可持续性通常要为热度让路（首先你需要生存下来），而热度则依赖于与人性保持一致：

  • 没有什么能永恒存在：不要指望你的项目成为例外。

  • 感知胜于现实：庞氏的核心是操控人心的艺术。你的项目不需要成为你声称的那样，只需要符合你的受众的认知，并让他们相信就是那样即可。

  • 让他们去赌：不要替你的用户做主为了安全牺牲博弈机会，你的受众喜欢冒险，否则他们不会涉足加密领域。

  • 坦然说出“感谢参与”：理性面对。你的首要任务是盈利，而不是对项目的情感投入。当趋势不再时，果断撤退。

时机

“时来天地皆同力，运去英雄不自由。” 你能获得多大的成功取决于资源，但你是否能成功完全取决于时机。 许多庞氏仅仅因在正确的时间点上线而起飞，而另一些拥有全面产品的项目却收支平衡都够呛。

如何评估时机？

对于加密用户来说，首要考虑的是风险收益比——感知风险与预期收益之间的平衡。

需要考虑的两点预期：

  • 相对于市场的流动性预期 用户会受到他们习惯的平均每日交易量的影响。例如，在牛市中，$SOL 的日交易量可能为 10 亿美元，而在熊市中，大多数币种在 Binance 上的日交易量仅为 50 万美元。 - 为什么重要：流动性决定了用户将账面价值转换为现金的难易程度，这是决策中的关键因素。 - 如何衡量：分析 30 天的 DEX 和 CEX 交易量可以提供清晰的指标。

  • 相似风险条件下的预期市场 Beta ROI 在牛市中，即使 100% 的 APY 也可能难以吸引 100 万美元的 TVL，而在熊市中，大家可能更倾向于追逐更安全的 10% 挖矿收益。 - 为什么重要：用户会根据市场现状比较回报，并相应调整风险偏好。

具体到盘型:

  • 流动性：挖矿型（早期）< 拆分型 < 资金池型 < 挖矿型（成熟期）

  • 预期回报率：挖矿型（成熟期）< 挖矿型（早期）< 资金池型 ≤ 拆分型

快速测试：

  • 流动性测试：如果庞氏的流动性低于当前市场预期，则不是推出的好时机。

  • 回报率测试：如果庞氏的回报率低于市场 Beta 回报率，则也不是推出的好时机。

切勿过于自信，战机稍纵即逝

时机如流水，不断变化。如果你的资源不足以改变潮流，则专注于速度：快速交付和迅速进入市场。在这种情况下，利用工业化、可复制且经济高效的产品框架可能成为关键。

庞氏最终能合理化吗？

亲爱的，这不就是我们几千年来一直在做的事吗——将掠夺性系统合理化并融入社会常态。这个过程如此高效，以至于人们不再追求可预测的收益，而是转向追求“给个机会”，并将损失归咎于自己的“技术问题”。 那么三种庞氏的终局是什么？

  • 挖矿型：演变为共同基金的同类形态（通过锁定 TVL 分红，如 矿池，JITO 模型）

  • 资金池型：演变为赌场（如 PumpdotFun、Crash Games、JLP/GLP池）

  • 拆分型：演变为另类资产市场（如 泡泡马特、BTC 铭文、NFT、ICO）

在结束之前

感谢你花时间读完这篇长文。我试图做到简明但全面。三盘理论最早于去年作为我在华语币圈的坐庄教学项目 Open Rug（开源镰刀）的一部分发布。这一系列文章源自我过去8年积累的经验，无论是胜利还是失败，其中的庞氏项目资金体量峰值超过$10亿，退出几千万。

今天，三盘理论已成为亚洲圈内 degens 和开发者中引用率最高的分析框架之一。从一个相对温和的视角来看，三盘理论是一套极具杀伤力的增长黑客方法论。

三盘理论的真正目的，主要在于对西方币圈编织的过度复杂虚伪叙事进行祛魅解构，并将开发者的关注点重新聚焦在真正重要的事情上：通过无处不在的庞氏经济学，构建一个一切皆可定价、交易，并实现无摩擦化的超金融化世界。

当然，主要是——搞到大钱。

希望这对你有所帮助，无论以何种方式。

#BTC