Ursprünglicher Autor: hedgedhog 7, c 0x swain, 0x kinnif, 0x laiyuen, 0x ZhouYeMen

Originalübersetzung: ShenChao TechFlow

Der aktuelle Stand des Krypto-Risikokapitals

Kürzlich hat die Leistung von Meme-Coins viele von Risikokapital (VC) unterstützte Projekte übertroffen, was zu Kritik von Marktteilnehmern an den Risikokapitalfonds und deren Investitionen geführt hat. Während einige der Kritiken berechtigt sind, mangelt es anderen an einem tiefen Verständnis der Komplexität des privaten Marktes.

In der Regel erweitern Projekte ihre Produktgröße durch mehrere Finanzierungsrunden vor dem Token-Generierungsereignis (TGE). Im Gegenzug für frühe Investitionen in risikobehaftetes Kapital können Risikokapitalfonds zu niedrigeren Tokenbewertungen investieren. Die Ressourcen, die Projekte aus strategischem Kapital erhalten, einschließlich Marketingunterstützung, Beratung zur Token-Ökonomie und Zugang zu Netzwerken von Risikokapitalfonds, sind Dinge, die kleinere private Investoren normalerweise nicht bieten können. Mit dem Fortschritt des Fundraisings und den Veränderungen in den Bewertungen variieren auch die Arten der beteiligten Risikokapitalfonds, da jede Risikokapitalgesellschaft unterschiedliche Risikopräferenzen und Fondsgrößen hat.

Segmentierung des Krypto-Risikokapitals und seiner Größenordnung

Quelle: PitchBook

Die meisten Krypto-Risikokapitalfonds verwalten Vermögenswerte von weniger als 50 Millionen US-Dollar, weshalb sie dazu tendieren, in Projekte zu investieren, die noch keine Produkte eingeführt haben und niedrig bewertet sind. Um sicherzustellen, dass die langfristigen Interessen der Risikokapitalfonds mit denen anderer Stakeholder übereinstimmen, werden Tokens, die über private Märkte erworben werden, in der Regel mit Lock-up- und Vesting-Klauseln versehen.

Abwägung zwischen Risiko und Rendite im Risikokapital

Während der Vesting-Perioden von Tokens sehen Risikokapitalfonds oft signifikante nicht realisierte Gewinne, die sie durch Derivate-Hedging oder OTC-Transaktionen mit privaten Käufern realisieren können. Aufgrund von Investitionsautorisierungen, Kapitalanforderungen und Liquiditätsbeschränkungen stehen sie jedoch vor Herausforderungen bei der Umsetzung von Hedging-Strategien. Darüber hinaus fehlt einigen Risikokapitalfonds das erforderliche Wissen zur Ausführung und Risikomanagement, um Liquiditätspositionen effektiv zu managen, was das Hedging zusätzlich erschwert.

Daher wird OTC-Handel zu dem primären Mittel für Risikokapitalfonds, um vor dem Token-Generierungsereignis (TGE) Gewinne zu realisieren. Im Gegensatz zu den informationstransparenten Sekundärmärkten werden OTC-Transaktionen privat durchgeführt, was es schwierig macht, die globalen Handelsdaten einheitlich zu verfolgen. Obwohl es schwierig ist, die Größe des OTC-Marktes genau zu schätzen, können die Aktivitäten von OTC-Handelsplattformen einige Trends aufzeigen.

STIX ist eine von Fisher 8 Capital unterstützte OTC-Handelsplattform, die seit Ende 2023 über 200 Millionen US-Dollar Handelsvolumen abgewickelt hat. STIX handelt hauptsächlich mit den 200 besten Altcoin-Vermögenswerten. Im vergangenen Jahr war OTC-Aktivität häufig, einschließlich Liquidationen (wie den Verkauf von $WLD und $SOL durch FTX) sowie direkten Transaktionen von Token-Stiftungen (wie $SUI, $AVAX usw.). Wir erwarten, dass dieser Markt weiter wächst, hauptsächlich aufgrund des Wunsches der Risikokapitalfonds, frühzeitig Gewinne zu realisieren, und des Kapitalbedarfs der Projekte nach dem TGE.

OTC-Markt: Preisfindung in privaten Finanzierungsrunden

Unten sind einige von Risikokapital unterstützte Tokens und ihre Leistung seit dem TGE aufgeführt. Die meisten Tokens haben es nach drei Monaten schwer, hohe Bewertungen aufrechtzuerhalten, was es Risikokapitalfonds schwer macht, zu Beginn der Vesting-Perioden zu den höchsten FDV zu investieren. Solche Preisbewegungen sind für die Marktteilnehmer nachteilig, da Investoren, die zu hohen Preisen kaufen, am Ende der Vesting-Periode zusammen mit dem Risikokapitalfonds zu Verkäufern werden.

Die Leistung nach der Token-Emission auf Binance im Jahr 2024

Quelle: Artemis

Die häufige Erhöhung der Bewertungen während des Fundraising-Prozesses hat dazu geführt, dass die Erträge und die optimistische Stimmung des Marktes hauptsächlich im privaten Bereich konzentriert sind. Diese Situation führt dazu, dass gewöhnliche Investoren nach dem Token-Generierungsereignis (TGE) hauptsächlich dem Risiko eines Preisrückgangs ausgesetzt sind. Ohne ausreichende Anreize zur Unterstützung des Projekts könnten die Teilnehmer der öffentlichen Märkte in eine Verlustsituation geraten. Mit der Tendenz des Marktes hin zu einem fairen Wert werden sowohl Risikokapitalfonds als auch gewöhnliche Investoren langfristig vor Herausforderungen stehen.

Beispiel für die Leistung von Tokens

Quelle: 0x Louis

Wir glauben, dass das Freilassen von Aufwärtsraum im Sekundärmarkt dazu beiträgt, eine stärkere Unterstützungsbasis aufzubauen, was die Lebensdauer von Projekten verlängert. Eine bestehende Methode besteht darin, durch Spot- und/oder Pre-Market-Handel den allgemeinen Investoren zu helfen, vor dem TGE eine Preisfindung zu erreichen. Im Pre-Market-Handel werden Tokens auf dem Spotmarkt als eine Art Schuldschein (d.h. IOU-Tokens) betrachtet, die zum Zeitpunkt des TGE gegen tatsächliche Vermögenswerte eingelöst werden können. Auf der anderen Seite ist der Pre-Market für unbefristete Verträge ein synthetischer Markt, der darauf abzielt, die Preisbewegungen von Vermögenswerten zu verfolgen und in der Regel durch Call-Optionen, die von Stiftungen ausgegeben werden, abzusichern.

Pre-Market-Handel kann auf leicht zugänglichen Derivateplattformen wie Aevo, Whales Market und großen zentralisierten Börsen (CEX) stattfinden. Diese Produkte sind jedoch mit Liquiditäts- und Delta-Risiken verbunden. Wenn Käufer auf dem liquiden Markt Tokens vor dem TGE kaufen, fungieren die Handelsplattformen als Gegenpartei, die bei einer überlegenen Leistung der Tokens nach dem TGE erhebliche Verluste erleiden könnte. Darüber hinaus müssen die Teilnehmer auch das Gegenparteirisiko berücksichtigen, wie z.B. das Fehlen rechtlicher Ansprüche auf die zugrunde liegenden Vermögenswerte oder dass die Börse nicht in der Lage ist, Verluste von profitablen Pre-Market-Teilnehmern zu tragen.

Hypothetische Leistung von Tokens über OTC zwischen Finanzierungsrunden

Eine weitere Möglichkeit, den Preisanstieg im Sekundärmarkt zu fördern, besteht darin, den privaten Markt vor dem Token-Generierungsereignis (TGE) einen Preisrückgang erleben zu lassen. Dies kann die Bewertungslücken zwischen den Finanzierungsrunden verringern. Das obige Diagramm zeigt einen vereinfachten Vergleich von zwei hypothetischen Projekten, der die potenziellen Vorteile von OTC-Transaktionen für die Leistung nach dem TGE veranschaulicht. Wenn zwischen der A-Runde und dem TGE eine Abwärtsfinanzierung stattfindet, könnten bestehende Investoren ihre Anteile unter den Kosten abstoßen, was das Team daran erinnern könnte, dass ihr TGE-Preis unter dem ursprünglich geplanten liegen sollte. Solche Anpassungen helfen, die Projektbewertung näher an die Markterwartungen zu bringen.

Wenn das Projekt letztendlich erfolgreich ist und die erwarteten Preisniveaus nach dem TGE erreicht, können mehr rentable Tokeninhaber aus dem liquiden Markt dem Projekt nachhaltigere Unterstützung bieten.

Eine eingehende Analyse des Krypto-OTC-Handels

Obwohl es ideal erscheint, im privaten Markt mehr Preissenkungen zuzulassen, ist dieser Prozess aufgrund rechtlicher Hindernisse und der Komplexität der Transaktionsarten nicht einfach. OTC-Transaktionen lassen sich hauptsächlich in zwei Kategorien unterteilen: reine Eigenkäufe und Arbitrage von Zinssätzen.

Eigenständige Käufe ziehen oft Investoren an, die empfindlich auf Bewertungen reagieren und eine direkte Marktexposition zu den zugrunde liegenden Vermögenswerten suchen. Dies beinhaltet die Übernahme von SAFT/SAFE-Verträgen von früheren Investoren oder den direkten Kauf von Tokens vom Projektteam. Bei Käufen von SAFT/SAFE-Verträgen von frühen Investoren werden die Transaktionen normalerweise zum Nennwert bewertet oder mit einer Prämie von 25-30% vor dem TGE versehen.

Die Käufer, die Arbitrage von Zinssätzen betreiben, haben eine schwache Beziehung zur Bewertung. Ihre Gewinne hängen von der Differenz zwischen dem Spot-Rabatt und den Hedging-Kosten ab, die wiederum von den Zinssätzen für unbefristete Verträge während der Vesting-Perioden der Tokens beeinflusst werden. Laut dem Bericht von STIX können diese Käufer in der Regel zu Preisen kaufen, die 60-65% unter dem Spotpreis liegen, wodurch eine neutrale Risikostrategie umgesetzt wird. Allerdings gibt es drei Voraussetzungen für diese Gelegenheit: Erstens muss es unbefristete Verträge für die zugrunde liegenden Vermögenswerte geben; zweitens muss der Markt ausreichend Liquidität haben, um die Transaktionen durchzuführen; und drittens dürfen die Hedging-Kosten (d.h. die Opportunitätskosten des Sicherheiten) nicht höher sein als die Gewinne aus dem Spot-Rabatt. Um bei der Durchführung eines kurzfristigen unbefristeten Hedgings nicht liquidiert zu werden, müssen diese Käufer eine große Menge an Sicherheiten bereitstellen, da jede durch einen Short-Squeeze verursachte Liquidation die Transaktion unprofitabel machen könnte.

Da die Arten von OTC-Käufern variieren, sollten große OTC-Transaktionen, die von Token-Stiftungen angekündigt werden, mit Vorsicht betrachtet werden. Diese Transaktionen spiegeln möglicherweise eher Arbitragemöglichkeiten wider als die tatsächliche langfristige Nachfrage zum aktuellen Preis.

Herausforderungen des OTC-Marktes

Ein komplexes Problem, dem OTC-Handel gegenübersteht, sind die Umkehrklauseln in den Verträgen. Diese Klauseln schränken die Investoren ein, ihre Anteile ohne Zustimmung des Gründers an Dritte (d.h. neue OTC-Käufer) zu übertragen. Laut einem Bericht von STIX sind solche Klauseln in 30%-45% der SAFTs enthalten.

Wenn die Stiftung OTC-Transaktionen blockiert, müssen Käufer zusätzliche Gegenparteirisiken eingehen. In Ermangelung der rechtlichen Absicherung, die „formalisierte Transaktionen“ bieten, sind die Maßnahmen, die Käufer im Falle von Fehlverhalten des Verkäufers ergreifen können, sehr begrenzt. Für kleinere Fonds ist dieses Risiko besonders ausgeprägt, da sie möglicherweise nicht dem Reputationsrisiko ausgesetzt sind, wie es größere, bekannte Risikokapitalfonds sind.

Krypto-Risikokapital-Fundraising-Aktivitäten

Quelle: Pitchbook

In den Jahren 2021 und 2022, angetrieben durch pandemiebedingte Stimulusmaßnahmen und die hohen Renditeversprechen früherer Fundraising-Runden, erreichte das Fundraising-Niveau historische Höchststände. In dieser Zeit waren die Risikokapitalfonds zahlreich und begierig darauf zu investieren, was zu schnellen Transaktionen führte. Der Bärenmarkt 2022/2023 brachte jedoch signifikante Veränderungen mit sich. Die nächste Finanzierungsrunde wurde häufiger, die Risikobereitschaft der Investoren sank und Verzögerungen beim TGE wurden zur Norm. Die Veränderungen in den Marktbedingungen sowie hochkarätige Zusammenbrüche wie Terra, FTX und 3AC führten zu stagnierenden Fondsleistungen und einem Rückgang des Kapitalflusses in das Krypto-Risikokapital.

Der Bericht von PitchBook zeigt, dass das Interesse der Investoren an Risikokapital abnimmt und die Zeit zur Beschaffung neuer Fonds von 6 Monaten im Jahr 2021 auf 21 Monate im Jahr 2024 verlängert wird. Darüber hinaus werden Risikokapitalfonds, die in den Jahren 2021 und 2022 eine 4 + 2 Struktur angenommen haben, in die Phase der Rückzahlung eintreten, was zu strukturellen Verkäufern im Sekundärmarkt führen wird.

Da die Leistung der Krypto-Risikokapitalfonds schlecht ist, beginnen sie, andere Strategien zu erkunden, wie die Investition in liquide Tokens oder OTC-Handel. Obwohl OTC-Transaktionen normalerweise Lock-up- und Vesting-Klauseln haben, sind ihre Investitionszeiträume oft kürzer als bei traditionellem Risikokapital, was besser zu Investoren passt, die auf den Investitionszeitraum achten. Wenn OTC-Transaktionen in der Branche häufiger werden, könnten Plattformen wie STIX von den umfassenden Dienstleistungen profitieren, die sie anbieten, um das Problem der Marktfragmentierung zu lösen.

Zukünftige Richtungen des Risikokapitals

Der aktuelle Trend des Rückgangs der Krypto-Risikokapitalfonds stellt eine Herausforderung für die Branche dar. Ein möglicher Ausweg wäre die Annahme einer aktiven Investitionsstrategie. Anstatt nach der nächsten „Von Null auf Eins“-Gelegenheit zu suchen, könnten Fonds sich darauf konzentrieren, liquide Tokens zu erwerben und ihre Expertise und Netzwerke zu nutzen, um Projekte von „1 auf 10“ zu skalieren.

Wenn Sie an dieser aktiven Investitionsstrategie interessiert sind, sucht STIX aktiv nach weiteren Risikokapitalfonds. Wenn Sie interessiert sind, besuchen Sie STIX.co oder kontaktieren Sie über X taran_ss für weitere Informationen.