Ursprünglicher Autor: Charles Yu
Originalzusammenstellung: Ruffy, Foresight News
Die zentralen Thesen
Der Bitcoin Spot ETF (gestartet am 11. Januar 2024) hat bis zum 15. Juni 2024 kumulierte Nettozuflüsse von 15,1 Milliarden US-Dollar erhalten.
Neun Emittenten arbeiten an der Einführung von 10 Ethereum-Spot-ETFs in den Vereinigten Staaten.
Die US-Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission) hat am 23. Mai alle 19B-4-Einreichungen genehmigt und die ETFs werden voraussichtlich im Juli 2024 mit dem Handel beginnen.
Wie beim Bitcoin-ETF glauben wir, dass die Hauptquelle der Nettozuflüsse unabhängige Anlageberater oder mit Banken und Brokern/Händlern verbundene Anlageberater sind.
Wir gehen davon aus, dass die Nettozuflüsse von Ethereum-ETFs in den ersten fünf Monaten 20–50 % der Nettozuflüsse von Bitcoin-ETFs im gleichen Zeitraum ausmachen werden, und unser geschätztes Ziel liegt bei 30 %, was einen monatlichen Nettozufluss von 1 Milliarde US-Dollar bedeutet.
Insgesamt gehen wir davon aus, dass ETHUSD preisempfindlicher auf ETF-Zuflüsse reagiert als BTC, da ein großer Teil des gesamten ETH-Angebots in Staking, Cross-Chain-Brücken und Smart Contracts gebunden ist, während zentralisierte Börsen nur wenige größere Beträge halten.
Seit Monaten schätzen Beobachter und Analysten die Wahrscheinlichkeit einer Genehmigung eines börsengehandelten Spot-Ethereum-Produkts (ETP) durch die US-Börsenaufsicht SEC ein. Der Pessimismus ist auf die Zurückhaltung der SEC zurückzuführen, ETH ausdrücklich als Ware anzuerkennen, auf den Mangel an Nachrichten über Kontakte zwischen der SEC und potenziellen Emittenten sowie auf die laufenden Untersuchungen und Durchsetzungsmaßnahmen der SEC im Zusammenhang mit dem Ethereum-Ökosystem. Die Bloomberg-Analysten Eric Balchunas und James Seyffart hatten die Wahrscheinlichkeit einer Genehmigung im Mai auf 25 % geschätzt. Doch am Montag, dem 20. Mai, erhöhten Bloomberg-Analysten die Chancen auf eine Genehmigung plötzlich auf 75 %, nachdem berichtet wurde, dass die SEC Kontakt mit der Börse aufgenommen hatte.
Tatsächlich wurden später in dieser Woche alle Anträge für Spot-Ethereum-ETPs von der SEC genehmigt. Wir freuen uns auf die tatsächliche Einführung dieser Tools, sobald die S-1-Einreichung wirksam wird (was wir voraussichtlich irgendwann im Sommer 2024 tun werden). Dieser Bericht bezieht sich auf die Leistung des Bitcoin-Spot-ETP, um die Nachfrage nach dem Ethereum-ETP nach seiner Einführung vorherzusagen. Wir schätzen, dass Ethereum-Spot-ETPs in den ersten fünf Handelsmonaten Nettozuflüsse von etwa 5 Milliarden US-Dollar verzeichnen werden (ungefähr 30 % der Nettozuflüsse von Bitcoin-ETPs).
Hintergrund
Derzeit wetteifern neun Emittenten um die Einführung von zehn börsengehandelten Produkten (ETPs) für Spot-ETH. Mehrere Verlage sind in den letzten Wochen ausgestiegen. ARK hat sich entschieden, nicht mit 21 Shares zusammenzuarbeiten, um ein Ethereum-ETP auf den Markt zu bringen, während Valkyrie, Hashdex und WisdomTree ihre Anträge zurückgezogen haben. Die folgende Tabelle zeigt den aktuellen Status der Anmelder, sortiert nach 19 b-4-Anmeldedatum:
Grayscale möchte den Grayscale Ethereum Trust (ETHE) in ein ETP umwandeln, so wie es das Unternehmen mit seinem Grayscale Bitcoin Investment Trust (GBTC) getan hat, aber gleichzeitig hat Grayscale auch einen „Mini“-Ethereum-ETP beantragt.
Am 23. Mai genehmigte die SEC alle 19B-4-Einreichungen (die Regeländerung, die es Börsen ermöglicht, ETH-Spot-ETPs schließlich aufzulisten), aber jetzt muss jeder Emittent mit den Aufsichtsbehörden über seine Registrierungserklärungen hin und her gehen. Die Produkte selbst können erst dann tatsächlich mit dem Handel beginnen, wenn die SEC zulässt, dass diese S-1-Anmeldungen (oder S-3-Anmeldungen für ETHE) in Kraft treten. Basierend auf unseren Recherchen und Berichten von Bloomberg glauben wir, dass der Handel mit dem Ethereum-Spot-ETP bereits in der Woche vom 11. Juli 2024 beginnen könnte.
Das Bitcoin-ETF-Erlebnis
Der Bitcoin-ETF ist fast 6 Monate alt und kann als Maßstab für die Vorhersage der wahrscheinlichen Beliebtheit eines Ethereum-Spot-ETF dienen.
Quelle: Bloomberg
Hier sind einige Beobachtungen aus den ersten Monaten des Bitcoin-Spot-ETP-Handels:
Bisher zeigten die Zuflüsse einen Aufwärtstrend. Mit Stand vom 15. Juni verzeichnete der US-Spot-Bitcoin-ETF seit seiner Einführung kumulierte Nettozuflüsse von mehr als 15 Milliarden US-Dollar, mit einem durchschnittlichen Nettozufluss von 136 Millionen US-Dollar pro Handelstag. Die von diesen ETFs gehaltene Gesamtmenge an BTC beträgt etwa 870.000 BTC, was 4,4 % des aktuellen BTC-Angebots ausmacht. BTC wird bei etwa 66.000 US-Dollar gehandelt, und das gesamte verwaltete Vermögen aller US-Spot-ETFs beträgt etwa 58 Milliarden US-Dollar (Hinweis: Vor der Einführung des ETF hielt GBTC etwa 619.000 BTC).
ETF-Zuflüsse sind teilweise für den Anstieg der BTC-Preise verantwortlich. Durch Regression der einwöchigen Änderung des BTC-Preises und der ETF-Nettozuflüsse berechnen wir einen r-sq von 0,55, was darauf hindeutet, dass diese beiden Variablen stark korrelieren. Interessanterweise stellen wir auch fest, dass Preisänderungen ein Frühindikator für Zuflüsse sind und nicht umgekehrt.
GBTC war ein großes Problem für die gesamten ETF-Flüsse. GBTC verzeichnete in den ersten Monaten seit der Umwandlung des Trusts in einen ETF erhebliche Abflüsse. Die täglichen GBTC-Abflüsse erreichten Mitte März ihren Höhepunkt, mit Abflüssen von 642 Millionen US-Dollar am 18. März 2024. Seitdem haben sich die Abflüsse abgeschwächt, wobei GBTC ab Mai sogar einige Tage lang positive Nettozuflüsse verzeichnete. Mit Stand vom 15. Juni ist der von GBTC gehaltene BTC-Bestand seit der Einführung des ETF von 619.000 auf 278.000 gesunken.
Die ETF-Nachfrage wird größtenteils von Privatanlegern getragen, wobei die institutionelle Nachfrage zunimmt. 13F-Dokumente zeigen, dass zum 31. März 2024 mehr als 900 US-Investmentgesellschaften Bitcoin-ETFs mit einem Haltewert von etwa 11 Milliarden US-Dollar halten, was etwa 20 % der gesamten Bitcoin-ETF-Bestände ausmacht, was darauf hindeutet, dass der größte Teil der Nachfrage von getrieben wird Privatanleger. Die Liste der institutionellen Käufer umfasst große Banken (z. B. JPMorgan Chase, Morgan Stanley, Wells Fargo), Hedgefonds (z. B. Millennium, Point 72, Citadel) und sogar Pensionsfonds (z. B. Wisconsin Investment Council).
Die Vermögensverwaltungsplattform hat noch nicht damit begonnen, Bitcoin-ETFs für Kunden zu kaufen. Die größte Vermögensverwaltungsplattform hat ihren Brokern noch nicht erlaubt, Bitcoin-ETFs zu empfehlen, obwohl Morgan Stanley Berichten zufolge darüber nachdenkt, seinen Brokern die Möglichkeit zu geben, Kunden zum Kauf anzuwerben. Wir haben in unserem Bericht „Die Marktgröße von Bitcoin-ETFs“ geschrieben, dass es Jahre dauern könnte, bis Vermögensverwaltungsplattformen, darunter Broker-Dealer, Banken und RIAs, Kunden beim Kauf von Bitcoin-ETFs unterstützen. Die Zuflüsse von Vermögensverwaltungsplattformen waren bisher minimal, aber wir glauben, dass dies kurz- bis mittelfristig ein wichtiger Katalysator für die Einführung von Bitcoin sein wird.
Tägliche GBTC-Liquidität nach ETF-Genehmigung (USD)
Schätzung potenzieller Ethereum-ETF-Zuflüsse
Bezogen auf die Situation von Bitcoin ETP können wir die potenzielle Marktnachfrage nach Ethereum ETP ungefähr abschätzen.
Relative Größe der BTC- und ETH-ETP-Märkte
Um potenzielle Ethereum-ETF-Zuflüsse abzuschätzen, haben wir ein BTC/ETH-Multiplikator auf US-amerikanische Bitcoin-Spot-ETF-Zuflüsse angewendet, basierend auf den relativen Vermögensgrößen der verschiedenen Märkte, auf denen BTC und ETH gehandelt werden. Stand 31. Mai:
Die Marktkapitalisierung von BTC beträgt das 2,9-fache der von ETH.
An allen Börsen ist der Terminmarkt für BTC, basierend auf dem Niveau der offenen Positionen und dem Volumen, etwa doppelt so groß wie der der ETH. Speziell für CME beträgt das offene Interesse von BTC das 8,4-fache des ETH-Handelsvolumens, während das tägliche Handelsvolumen von BTC das 4,2-fache des ETH-Handelsvolumens beträgt.
Das AUM verschiedener bestehender Fonds (von Grayscale Trust, Futures, Spot und Selected Global Markets) zeigt, dass BTC-Fonds 2,6-mal bis 5,3-mal größer sind als ETH-Fonds.
Basierend auf dem oben Gesagten gehen wir davon aus, dass die Zuflüsse in Ethereum-Spot-ETFs etwa 1/3 der Zuflüsse in Bitcoin-Spot-ETFs ausmachen werden (Schätzungsspanne 20–50 %).
Wenn man diese Daten auf die Bitcoin-Spot-ETF-Zuflüsse in Höhe von 15 Milliarden US-Dollar bis zum 15. Juni anwendet, bedeutet dies, dass in den ersten fünf Monaten nach der Einführung des Ethereum ETF die monatlichen Zuflüsse etwa 1 Milliarde US-Dollar betrugen (Schätzungsspanne: pro 600 bis 1,5 Milliarden US-Dollar). pro Monat).
US-Spot-Ethereum-ETF-Zuflussschätzungen
Einige Bewertungen lagen aufgrund mehrerer Faktoren unter unseren Prognosen. Allerdings ging unser vorheriger Bericht, der im ersten Jahr Bitcoin-ETF-Zuflüsse in Höhe von 14 Milliarden US-Dollar prognostizierte, davon aus, dass Vermögensverwaltungsplattformen hinzukommen, Bitcoin-ETFs verzeichneten jedoch bereits vor dem Markteintritt dieser Plattformen erhebliche Zuflüsse. Daher raten wir zur Vorsicht bei der Vorhersage einer geringen Nachfrage nach Ethereum-ETFs.
Einige Struktur-/Marktunterschiede zwischen BTC und ETH werden sich auf die ETF-Ströme auswirken:
Die Nachfrage nach Spot-Ethereum-ETFs könnte aufgrund fehlender Einsatzprämien leiden. Durch den Verzicht auf (i) an Validatoren gezahlte Inflationsprämien, (ii) an Validatoren gezahlte Prioritätsgebühren und über Relayer an Validatoren gezahlte MEV-Einnahmen entstehen Opportunitätskosten. Basierend auf Daten vom 15. September 2022 bis 15. Juni 2024 schätzen wir, dass die jährlichen Opportunitätskosten für den Verzicht auf Einsatzprämien für Spot-ETH-Inhaber 5,6 % betragen (anhand der Daten für das laufende Jahr liegt das Ergebnis bei 4,4 %). großer Unterschied. Dies würde den Spot-Ethereum-ETF für potenzielle Käufer weniger attraktiv machen. Beachten Sie, dass ETPs, die anderswo außerhalb der Vereinigten Staaten (z. B. Kanada) angeboten werden, den Inhabern durch Einsatz zusätzliche Renditen bieten.
Einkommensquellen für Inhaber von nicht gesteckten und gesteckten ETH
Grayscales ETHE könnte die Zuflüsse von Ethereum-ETFs belasten. So wie der GBTC Grayscale Trust bei seiner ETF-Umstellung erhebliche Abflüsse verzeichnete, führte auch die Umwandlung des ETHE Grayscale Trust in einen ETF zu Abflüssen. Unter der Annahme, dass die Abflussrate von ETHE mit der Abflussrate von GBTC in den letzten 150 Tagen übereinstimmt (d. h. 54,2 % des Treuhandangebots wurden abgezogen), schätzen wir, dass der Abfluss von ETHE bei dem aktuellen Preis von 3.400 US-Dollar etwa 319.000 ETH pro Monat betragen wird, was einem monatlichen Abfluss von entspricht 1,1 Milliarden US-Dollar oder ein durchschnittlicher täglicher Abfluss von 36 Millionen US-Dollar. Bitte beachten Sie, dass der Anteil der von diesen Trusts gehaltenen Token an ihrem jeweiligen Gesamtangebot 3,2 % für BTC und 2,4 % für ETH beträgt. Dies deutet darauf hin, dass der ETHE-ETF-Wechsel weniger Druck auf die ETH-Preise ausüben wird als GBTC. Darüber hinaus wird ETHE im Gegensatz zu GBTC keinen Zwangsverkäufen aufgrund von Insolvenzfällen (wie 3AC oder Genesis) ausgesetzt sein, was die Annahme weiter stützt, dass der Verkaufsdruck im Zusammenhang mit Grayscale Trust für ETH relativ geringer sein wird als für BTC.
GBTC- und ETHE-Nettoflüsse (Prognose).
Der Basishandel könnte die Nachfrage von Hedgefonds nach Bitcoin-ETFs ankurbeln. Der Basishandel könnte die Nachfrage nach Bitcoin-ETFs von Hedgefonds ankurbeln, die die Differenz zwischen Bitcoin-Spot- und Futures-Preisen arbitrieren möchten. Wie bereits erwähnt, zeigt die 13F-Anmeldung, dass zum 31. März 2024 mehr als 900 US-Investmentfirmen Bitcoin-ETFs hielten, darunter einige bekannte Hedgefonds wie Millennium und Schonfeld. Im Laufe des Jahres 2024 sind die Finanzierungsraten der ETH an verschiedenen Börsen im Durchschnitt höher als die der BTC, was darauf hindeutet, dass (i) die Nachfrage nach Long-ETFs relativ groß ist und (ii) Spot-Ethereum-ETFs eine höhere Nachfrage nach Basis-Hedgefonds mit sich bringen könnten.
Finanzierungsraten für BTC und ETH
Faktoren, die die Preissensitivität von ETH und BTC beeinflussen
Da unser geschätztes Verhältnis der Ethereum-ETF-Zuflüsse zur Marktkapitalisierung in etwa dem Verhältnis der Bitcoin-Zuflüsse zur Marktkapitalisierung entspricht, gehen wir davon aus, dass die Preisauswirkungen bei sonst gleichen Bedingungen ungefähr gleich sein werden. Es gibt jedoch mehrere wesentliche Unterschiede bei Angebot und Nachfrage der beiden Vermögenswerte, die dazu führen können, dass der Ethereum-Preis empfindlicher auf ETF-Ströme reagiert:
Unterschiede im BTC- und ETH-Marktangebot
Von Börsen gehaltenes Angebot: Derzeit halten Börsen einen größeren Anteil des BTC-Angebots als ETH (11,7 % gegenüber 10,3 %). : Diese Metrik hängt stark von der Zuordnung von Börsenadressen ab und variiert stark zwischen verschiedenen Datenanbietern.
Inflation und Zerstörung: Nach der letzten Halbierung am 20. April 2024 beträgt die jährliche Inflationsrate von BTC etwa 0,8 %. Nach der Ethereum-Fusion verzeichnete ETH eine Nettonegativemission (-0,19 % auf Jahresbasis), da die an Staker gezahlte Neuemission (+0,63 %) durch die Grundgebühr für die Vernichtung (-0,83 %) ausgeglichen wurde. Im vergangenen Monat konnte die relativ niedrige ETH-Grundgebühr (annualisiert -0,34 %) die Neuemission (annualisiert +0,76 %) nicht ausgleichen, was zu einer netto positiven jährlichen Inflationsrate von +0,42 % führte.
Von ETFs gehaltenes Angebot: Seit der Einführung belief sich der Netto-BTC, der in US-Spot-ETFs gelangt (ohne Startguthaben von GBTC), auf insgesamt 251.000 BTC, was 1,3 % des aktuellen Angebots entspricht. Bei einer Berechnung auf Einjahresbasis würde der ETF 583.000 BTC oder 3,0 % des aktuellen BTC-Angebots absorbieren, was die Verwässerung durch Miner-Belohnungen (0,81 % Inflationsrate) bei weitem übertreffen würde.
Die tatsächlich zum Kauf verfügbare Marktliquidität ist jedoch viel geringer als das gemeldete aktuelle Angebot. Wir glauben, dass eine bessere Darstellung des verfügbaren Marktangebots jedes Vermögenswerts in einem ETF Anpassungen für Faktoren wie zugesagtes Angebot, ruhendes/verlorenes Angebot und in Cross-Chain-Brücken und Smart Contracts gehaltenes Angebot umfassen würde:
BTC- und ETH-bereinigte Angebotsberechnungen
Absteckungsangebot (Rabatt: 30 %): Durch Abstecken wird die Menge der Token reduziert, die der ETF zum Kauf zur Verfügung steht. Derzeit verfügt Bitcoin über keine Absteckfunktion. Ethereum erfordert das Abstecken von ETH, um das Netzwerk zu schützen, aber Staker können einen Teil der ETH abtreten, um sie anderswo zu nutzen. Derzeit stellt die Menge der eingesetzten ETH etwa 27 % des aktuellen ETH-Angebots dar, und wir verwenden einen Rabatt von 30 %, um das verfügbare Marktangebot zu schätzen, was zu einem Angebotsrabatt von 8,2 % führt.
Ruhender/verlorener Vorrat (Rabatt: 50 %): Ein Teil von BTC und ETH gilt als unwiederbringlich (z. B. verlorene Schlüssel, Schiffsunglück) und daher ist der verfügbare Vorrat reduziert. Wir berechnen das ruhende/entgangene Angebot anhand von Bitcoin-Adressen, die seit mehr als 10 Jahren inaktiv sind, und Ethereum-Adressen, die seit mehr als 7 Jahren inaktiv sind, was 16,6 % bzw. 6,7 % des aktuellen Angebots an BTC und ETH entspricht. Auf diesen Restbetrag wenden wir einen Abzinsungssatz von 50 % an, da der Bestand an einigen dieser vermeintlich ruhenden Adressen jederzeit wieder online gehen könnte.
Angebot in Cross-Chain-Brücken und Smart Contracts (Rabatt: 25 %): Dies ist das Angebot, das in Cross-Chain-Brücken und Verträgen für Produktionszwecke gebunden ist. Für Bitcoin beträgt der von BitGo gehaltene BTC-Saldo für verpackte BTC (wBTC) etwa 153.000 BTC, und wir schätzen, dass in anderen Cross-Chain-Brücken ungefähr die gleiche Menge gesperrt ist, was insgesamt etwa 1,6 % des BTC-Angebots entspricht. Die in Smart Contracts gebundene ETH macht 11,4 % des aktuellen Angebots aus. Der Rabatt, den wir auf diesen Restbetrag anwenden, ist geringer als der zugesagte Vorrat, d. h. 25 %, da wir davon ausgehen, dass dieser Vorrat liquider ist als der zugesagte Vorrat (d. h. möglicherweise nicht den gleichen Sperranforderungen und Auszahlungswarteschlangen unterliegt).
Unter Anwendung von Abzinsungsgewichten auf jeden Faktor zur Berechnung des angepassten Angebots an BTC und ETH schätzen wir, dass das verfügbare Angebot an BTC und ETH 8,7 % bzw. 14,4 % geringer ist als das gemeldete aktuelle Angebot.
Insgesamt sollte die Preissensitivität von ETH gegenüber relativen, nach der Marktkapitalisierung gewichteten Zuflüssen höher sein als die von BTC, da (i) das verfügbare Marktangebot basierend auf angepassten Angebotsfaktoren geringer ist, (ii) das prozentuale Angebot an Börsen niedrig ist und (iii) die Inflation niedrig ist . Jeder dieser Faktoren sollte einen Multiplikatoreffekt (und keinen additiven Effekt) auf die Preissensitivität haben, wobei Preise tendenziell empfindlicher auf größere Veränderungen des Marktangebots und der Marktliquidität reagieren.
In die Zukunft schauen
In Zukunft stehen wir vor mehreren Problemen im Zusammenhang mit der Einführung und den Auswirkungen zweiter Ordnung:
Wie sollten Allokatoren über BTC und ETH denken? Werden bestehende Inhaber von Bitcoin-ETFs zur ETH migrieren? Für Konfiguratoren wird eine gewisse Neuausrichtung erwartet. Wird der Spot Ethereum ETF neue Käufer anziehen, die BTC noch nicht kaufen? Wie wird die Mischung potenzieller Käufer aussehen? Werden sie nur BTC, nur ETH oder beides halten?
Wann kann die Absteckfunktion hinzugefügt werden? Wird das Fehlen von Einsatzprämien irgendwelche Auswirkungen auf die Einführung von Spot-Ethereum-ETFs haben? Wird die Investitionsnachfrage nach DeFi, Tokenisierung, NFTs und anderen kryptobezogenen Anwendungen die weitere Akzeptanz von Ethereum-ETFs vorantreiben?
Welche potenziellen Auswirkungen hat dies auf andere Altcoins? Ist es nach Ethereum wahrscheinlicher, dass andere Altcoin-ETFs zugelassen werden?
Insgesamt glauben wir, dass die Einführung des Spot Ethereum ETF große positive Auswirkungen auf die Einführung von Ethereum und den breiteren Kryptowährungsmarkt haben wird, vor allem aus zwei Gründen: (i) Erweiterung der Reichweite von Kryptowährungen, (ii) Kryptowährungen gewinnen größere Anerkennung durch formelle Anerkennung durch Aufsichtsbehörden und vertrauenswürdige Finanzdienstleistungsmarken. ETFs können die Abdeckung von Privatkunden und institutionellen Anlegern erweitern, eine breitere Verbreitung über mehr Anlagekanäle ermöglichen und die Verwendung von Ethereum in Anlageportfolios für mehr Anlagestrategien unterstützen. Darüber hinaus wird ein besseres Verständnis von Ethereum bei Finanzexperten Investitionen und Akzeptanz beschleunigen.