Zdroj: The Defi Report; Sestavil: Wu Zhu, Zlaté finance
Rok 2025 bude důležitým rokem. Jsem velmi rád, že s vámi mohu sdílet naše analýzy a tržní postřehy založené na datech.
Před rokem 2025 sdílíme náš názor na „sezónu altcoinů“ a naše aktuální myšlenky na makroekonomické otázky v nadcházejícím roce.
Je sezóna altcoinů již tady?
Vzhledem k vynikajícímu výkonu Solany v roce 2024, šílenství meme mincí, oživení DeFi a nedávnému vzestupu agentů umělé inteligence, někteří věří, že „sezóna altcoinů“ již začala.
Nesouhlasíme. Proč?
Domníváme se, že pozoruhodný výkon SOL je v značné míře odrazem silného oživení v roce 2023;
Meme šílenství vypadá více jako DeFi léto roku 2020 (náhled na nadcházející býčí trh v roce 2021);
Oživení DeFi (Aave, Hyperliquid, Aerodrome, Pendle, Ethena, Raydium, Jupiter, Jito atd.) je skutečné, ale DeFi stále působí jako malý segment. Podle Kaito AI se jeho podíl na narativu v roce 2024 snížil;
Vzestup agentů umělé inteligence vypadá více jako náhled na „sezónu altcoinů“ než na něco skutečného.
Můžeme uznat, že na trhu existuje spousta bublin. Ale celková data nelžou.
Zdroj: CoinGecko
Rychlá analýza:
V předchozím cyklu celková tržní kapitalizace kryptoměn vzrostla ve čtvrtém čtvrtletí o 431 miliard dolarů. Bitcoin představoval 71,5 % nárůstu.
V aktuálním cyklu celková tržní kapitalizace kryptoměn vzrostla ve čtvrtém čtvrtletí o 1,16 bilionu dolarů. Bitcoin představoval 59,5 % nárůstu. Dominance BTC je v současnosti 56,4 % – mírně pod vrcholem cyklu 60 % dosaženým 21. listopadu 2024.
Teď. Můžete si myslet, že podíl růstu tržní kapitalizace kryptoměn, který BTC zaujímá v tomto cyklu, je malý, což znamená, že sezóna altcoinů už začala.
Ale podívejme se, co se stalo, když jsme vstoupili do roku 2021 (posledního roku předchozího cyklu):
Od 1. ledna 2021 do 11. května 2021 vzrostla tržní kapitalizace kryptoměn o 1,75 bilionu dolarů. Bitcoin tvořil pouze 31 % nárůstu. Dominance klesla na 44 %.
Od 11. května 2021 do 30. června celková tržní kapitalizace klesla o téměř 50 %. Bitcoin ve stejném období klesl o přibližně 50 %.
Následně se trh zotavil a k 8. listopadu 2021 dosáhla tržní kapitalizace vrcholu 3 biliony dolarů. Bitcoin tvořil pouze 38 % nárůstu během druhého vzestupu.
Hlavní body:
I když někteří tvrdí, že je to „cyklus Bitcoinu“ (kvůli špatnému výkonu ETH, dominanci ETF, strategickému shromažďování Bitcoinů, L2 atd.), data naznačují, že jak jsme přešli do roku 21 – posledního roku předchozího cyklu, BTC ve skutečnosti vykazuje větší sílu.
V předchozím cyklu s příchodem Nového roku začala „sezóna altcoinů“ bouřlivě. Od ledna do května ETH vzrostlo o 5,3x. Avalanche vzrostlo 12x. SOL vzrostlo o 28x ve stejném období. DOGE vzrostl o 162x. To je skutečná podstata „sezóny altcoinů“. Během této doby dominace Bitcoinu klesla o téměř 30 %.
Jak již bylo zmíněno, dnes vidíme na trhu určité bubliny. Řečeno to tak, domníváme se, že „sezóna altcoinů“ teprve začíná – pokles dominance Bitcoinu z 60 % na vrcholu cyklu 21. listopadu 2024 je jasným důkazem.
Očekáváme, že celková tržní kapitalizace kryptoměn vzroste v příštím roce na 7,25 bilionu dolarů (což představuje nárůst o 113 % oproti dnešku). Pokud od nynějška směřuje 35 % prostředků do BTC, celková tržní kapitalizace dosáhne 3,2 bilionu dolarů, což znamená 162 000 dolarů za BTC. Naše optimistická prognóza předpokládá, že celková tržní kapitalizace kryptoměn dosáhne 10 bilionů dolarů. Pokud 35 % prostředků směřuje do BTC, celková tržní kapitalizace dosáhne 4,2 bilionu dolarů, tedy 212 000 dolarů za BTC. Naše pesimistická prognóza předpokládá, že celková tržní kapitalizace bude 5,5 bilionu dolarů. Pokud 35 % prostředků směřuje do BTC, celková tržní kapitalizace dosáhne 2,6 bilionu dolarů, tedy 131 000 dolarů za BTC.
Očekáváme, že letos do ne-BTC aktiv přiteče 2,5 bilionu dolarů – což je dvojnásobek předchozího cyklu v roce 21. Z jiného úhlu pohledu: Celková tržní kapitalizace Solany, Avalanche a Terra Luna k 1. lednu 2021 byla 677 milionů dolarů. Na konci roku dosáhla vrcholu 146 miliard dolarů. To představuje nárůst o 21 466 %. Opět. Ještě jsme neviděli tak masivní akci. To neznamená, že se to nutně musí stát.
Existuje několik důvodů pro vznik „sezóny altcoinů“. Ale věříme, že existují čtyři hlavní faktory:
1) Efekt bohatství BTC: Investoři do BTC profitují + hledají větší výnosy na rizikové křivce.
2) Média. Více pozornosti = více uživatelů vstupujících do kryptoměn. Mnoho lidí investuje do toho, co považují za „další Bitcoin“.
3) Inovace. Obvykle vidíme, že nové a vzrušující případy použití se objevují na konci cyklu kryptoměn.
4) Makro/podmínky likvidity/politika Federální rezervy – hrají roli v tržních emocích a zvířecích instinktech.
Pokud jde o makro podmínky…
Pokud chceme mít vhodnou „sezónu altcoinů“, věříme, že makroekonomické a likviditní podmínky musí být v souladu s rostoucími rizikovými preferencemi účastníků trhu.
Makro rámec pro rok 2025
V této části analyzujeme některé klíčové ekonomické faktory ovlivňující riziková aktiva, jako jsou kryptoměny, a zároveň zvažujeme pravděpodobnost různých výsledků v roce 2025.
Inflace (PCE)
Jak jsme uvedli v naší předchozí zprávě, Federální rezervní systém má obavy z inflace. Proto na listopadovém zasedání FOMC snížili odhad letošních snížení sazeb z 4 na 2. V důsledku toho došlo na trhu k výprodeji.
Náš pohled na inflaci:
Domníváme se, že Federální rezervní systém/trh má v otázkách inflace jednostranný postoj. Proč? Hlavními faktory inflace během COVID-19 byly 1) problémy v dodavatelském řetězci a 2) válečné tištění peněz (fiskální) + politika nulových úrokových sazeb (Federální rezervní systém).
Proto k předpovědi oživení inflace potřebujeme katalyzátor. Někteří by mohli poukázat na ropu. Ale domníváme se, že Trumpova politika „vrtat, dítě, vrtat“ je pro ceny ropy deflační (zvýšení nabídky by mělo vést k poklesu cen). Jiní poukazují na fiskální výdaje a očekávaný deficit 1,8 bilionu dolarů v roce 2025. Snížení daní, deregulace a cla jsou všechno fair play.
Ale v naší ekonomice existují také deflační síly. Například umělá inteligence a další technologické inovace. Naše populace stárne – mnoho baby boomers odchází do důchodu. Vzhledem k trvale nízké porodnosti se naše populace také snižuje. Nyní máme přísnou migrační politiku.
Toto vše jsou deflační. Avšak někteří stále věří, že inflace se opět „vrátí“ na úroveň 70. let. Když provádějí tato srovnání, nezohledňují rozdíly v dnešní ekonomice, demografické struktuře, trhu se surovinami atd.
Proto je naše základní prognóza, že inflace zůstane v podstatě na úrovni, kterou dnes vidíme (2,4 % PCE). Může dokonce klesnout. Domníváme se, že to bude pro riziková aktiva výhodné, protože to může vést k dalšímu snížení sazeb příští rok – což v současnosti není bráno v úvahu.
Výnosnost 10leté doby
Na konci tohoto roku bude výnosnost 4,6 % – což je o celých 1 % vyšší než 16. září, kdy Federální rezervní systém začal snižovat sazby. Proto se Federální rezervní systém snaží uvolnit měnovou politiku. Ale trh s dluhopisy zpřísňuje měnovou politiku. Proč? Domníváme se, že existují tři hlavní faktory:
Inflace. Trh s dluhopisy věří, že snížení sazeb Federální rezervní systém by mohlo vést k návratu inflace.
Obavy ohledně fiskálních výdajů a růstu dluhu. Obrovské deficity vedou k nárůstu emisí státních dluhopisů – což může vést k nadbytku na trhu. Aby přilákaly kupce, musí sazby růst (pokud nedojde k zásahu Federální rezervní systém jako kupce – což očekáváme koncem tohoto roku).
Očekávání růstu. Vzhledem k Trumpovým politikám (snížení daní, deregulace) může v roce 2025 dojít k urychlení ekonomického růstu, což by mohlo vést k nárůstu inflace.
Náš pohled na úrokové sazby:
Domníváme se, že vzhledem k výše uvedeným obavám je spravedlivé, že trh s dluhopisy přehodnocuje výnosnost 10letých dluhopisů. Všimneme si, že ministerstvo financí potřebuje letos refinancovat více než 1/3 veškerého nesplaceného dluhu, z nichž většina se nachází na krátkém konci křivky – kde je více kupců – zatímco ministryně Yellenová většinu refinancování v předchozím cyklu provedla předem. Pokud se nový ministr financí Scott Bessent pokusí splatit dluh, může to způsobit nerovnováhu nabídky a poptávky na dlouhém konci křivky a vést k prudkému nárůstu výnosů.
Domníváme se, že tato rizika jsou rozumná. Ale také se domníváme, že Federální rezervní systém má nástroje (kvantitativní uvolňování), aby v případě potřeby kontroloval růst výnosů. Věříme, že Trumpova administrativa udělá vše, co může, aby zvýšila ceny aktiv.
Domníváme se, že výnosnost 10 letých dluhopisů dosáhne 3,5-4 %. Mohla by klesnout. Opět se domníváme, že to bude přínosné pro riziková aktiva.
Růst a index S&P 500
I když data za čtvrté čtvrtletí ještě nebyla zveřejněna, růst v prvních třech čtvrtletích naznačuje, že v roce 2024 očekáváme růst ekonomiky o 3,1 %. Nejnovější předpověď GDP Now od Atlantské federální rezervy ukazuje, že příští rok očekáváme růst o 2,6 %.
Mezitím index S&P 500 vzrostl minulý rok o 25 %. V roce 23 vzrostl o 24 %. Poměr CAPE (měřící ocenění vzhledem k inflaci upraveným ziskům za posledních 10 let) je v současnosti 37,04, což je výrazně nad historickým průměrem 17,19, což naznačuje, že v roce 25 by mohlo dojít k návratu.
Ale neměli bychom slepě předpokládat, že průměrná návratnost brzy přijde. Co když snížení daní a deregulace zvýší příjmy? Co když automatizace zlepší efektivitu? Nebo očekávání těchto věcí přiměje účastníky trhu nakupovat akcie?
Je pozoruhodné, že poměr CAPE dosáhl dna v říjnu 2022, blízko vrcholové hodnoty z roku 1929 (před Velkou depresí). Domníváme se, že povaha moderního globálního likvidního cyklu může zkreslovat ocenění aktiv – zejména po finanční krizi v roce 2008. Nakonec vlády po celém světě i nadále tisknou peníze, aby zakryly problém stárnutí populace – což vede k bublině aktiv a v tomto procesu vytváří stále více zombie firem.
Data: Zpráva DeFi, poměr CAPE S&P 500 (zdroj: multpl.com)
Náš pohled na růst a index S&P 500:
Domníváme se, že letošní data by mohla překvapit růstem. Ale do značné míry to závisí na tom, zda Trump dokáže prosadit daňové úlevy a deregulaci v Kongresu.
To však neznamená, že ekonomická recese je na obzoru. I když je poměr CAPE vysoký, také se domníváme, že nejsme v bublině. Naše základní prognóza je, že index S&P 500 letos vzroste o 12,8 %.
Krátkodobý názor:
Trh práce se ochlazuje, nezaměstnanost je 4,3 % (vyšší než 3,6 % minulý rok). ISM index je 48,4, což naznačuje mírné zmenšení v průmyslu (který tvoří 11 % HDP). Mezitím Federální rezervní systém snížil sazby 3x, cyklus snižování sazeb dosáhl 1 %. Trh nyní očekává, že v lednu dojde k pozastavení zvyšování sazeb, s pravděpodobností 88 %. V únoru se neplánuje žádné zasedání FOMC.
Proto se zdá, že federální fondové sazby zůstanou nejdříve před březnem v rozmezí 4,25–4,5 %. Kromě toho je spor o dluhový strop naléhavý, protože ministryně Yellenová uvedla, že ministerstvo financí dosáhne limitu půjček mezi 14. a 23. lednem. Proto se domníváme, že ministerstvo financí bude muset využít TGA – účet ministerstva financí u Federální rezervní systém, který může být použit v nouzových situacích. V současnosti je na tomto účtu přibližně 700 miliard dolarů. Federální rezervní systém může také použít nástroje zpětného odkupu k uvolnění likvidity v krizových situacích.
Proto se domníváme, že v prvním čtvrtletí mohou nastat určité výkyvy, které nakonec povedou k tomu, že Federální rezervní systém/fiskální úřad a další vloží likviditu. Očekáváme, že v krátkodobém horizontu dojde k určitým výkyvům.
Závěr
Domníváme se, že „sezóna altcoinů“ teprve začíná. Ale také věříme, že makroekonomické a globální likvidní podmínky musí podpořit vhodnou rotaci altcoinů letos.
Samozřejmě, že makroekonomické faktory se obtížně předpovídají. Ale doufáme, že naše analýza vám pomůže vytvořit si vlastní rámec pro pochopení, jak by se tento rok mohl vyvíjet.
Domníváme se, že neexistuje riziko zvýšení úrokových sazeb – poslední kolo zvyšování sazeb skončilo v listopadu 2021;
Domníváme se, že v budoucnu nebude existovat riziko recese (i když některé sektory, jako je komerční nemovitost, stále zažívají problémy);
Domníváme se, že Federální rezervní systém/trh je v otázkách inflace v ofenzivě;
Domníváme se, že na trhu práce mohou v prvním čtvrtletí nastat další známky oslabení;
Domníváme se, že výnosy budou na konci roku klesat, a Federální rezervní systém může při snižování sazeb nakupovat americké státní dluhopisy (kvantitativní uvolňování);
Stále se domníváme, že letos existuje vzestupné riziko, protože věříme, že tržní uspořádání, které nastalo za Trumpovy vlády během rychlého technického pokroku, je podobné tomu z konce 90. let;
S rozvojem debaty o dluhovém stropu v příštích několika týdnech očekáváme určité výkyvy/dramatické události;
Největším rizikem jsou černé labutě, které by donutily Federální rezervní systém rychle snížit úrokové sazby, protože by trh mohl panikařit a následně by byl nakonec povzbuzen likviditou.
