Autor | Arthur Hayes
Překlad | Wu říká blockchain
Odkaz na původní text:
https://cryptohayes.substack.com/p/sasa?r=gu0uw&utm_medium=ios&triedRedirect=true
Názory vyjádřené níže jsou pouze osobními názory autora a neměly by být základem pro investiční rozhodnutí, ani by neměly být interpretovány jako doporučení nebo doporučení k obchodování.
Zadní svahy lyžařského střediska na Hokkaidu nabízejí vynikající terén pro lyžování, který je převážně přístupný lanovkou. Na začátku každé lyžařské sezóny je pro všechny nejdůležitější otázkou, zda je sněhová pokrývka dostatečně silná, aby se tyto svahy otevřely. Pro lyžaře je jedním z problémů „sasa“, což je japonský termín pro druh bambusu. Tento bambus má úzké stonky, které vypadají jako rákos, ale jeho zelené listy jsou ostré jako nůž, což může při neopatrnosti způsobit zranění. Pokus o lyžování na nedostatečně pokrytých „sasa“ je velmi nebezpečný, protože hrany lyžařů mohou sklouznout a dostat se do situace, kterou nazývám „soubojem mezi člověkem a stromem“. Proto, pokud sníh není dostatečný k pokrytí „sasa“, jsou zadní svahy lyžařského střediska vysoce nebezpečné.
Tento rok na Hokkaidu dosáhla sněhová pokrývka vzácné úrovně za téměř sedmdesát let, sníh je neobvykle hluboký. Proto se zadní svahy lyžařského střediska otevřely již na konci prosince, místo obvyklého začátku ledna. Jak se blížíme roku 2025, otázka, kterou si kryptoinvestoři kladou, je, zda přetrvá „Trumpův efekt“. Ve svém nedávném článku (Trumpova pravda) jsem upozornil na vysoká očekávání trhu ohledně politických akcí Trumpova tábora, která mohou vést k zklamání, a stále věřím, že to je negativní faktor, který může krátkodobě potlačit trh. Nicméně zároveň musím vyvážit stimulační faktory likvidity dolaru. V současnosti se Bitcoin flexibilně přizpůsobuje změnám v objemu dolaru. Americká centrální banka (Fed) a ministerstvo financí USA mají kontrolu nad dodávkou dolaru na světových finančních trzích, jejichž politika určuje množství dodávaného dolaru.
Bitcoin dosáhl dna ve třetím čtvrtletí 2022, když nástroj Fedu pro zpětné odkupy (RRP) dosáhl vrcholu. Pod tlakem americké ministryně financí Yellenové („špatná holka“) snížil ministerstvo financí vydávání dlouhodobých úrokových dluhopisů a více se zaměřilo na vydávání krátkodobých bezúročných dluhopisů, což z RRP vyčerpalo více než 2 biliony dolarů. To odpovídá injekci likvidity do globálních finančních trhů. Proto kryptoměny a akciový trh, zejména velké technologické akcie obchodované v USA, vykazovaly silné výkony. Výše uvedený graf ukazuje srovnání Bitcoinu (levá osa, žlutá) a RRP (pravá osa, bílá, inverzní); lze vidět, že s poklesem RRP cena Bitcoinu roste.
Plánuji prozkoumat otázku, zda může pozitivní stimulace americké dolaru v likviditě kompenzovat zklamání vyplývající z rychlosti a účinnosti politiky Trumpovy administrativy, která se prohlašuje za přátelskou k kryptoměnám a podnikání, alespoň v prvním čtvrtletí roku 2025. Pokud je odpověď kladná, pak může kryptoměnový trh s klidem zvyšovat investice a Maelstrom by měl zvýšit expozici vůči riziku.
Nejprve se budu zabývat rolí Fedu, což je v mé analýze sekundární faktor. Poté se podívám, jak ministerstvo financí USA reaguje na otázku limitu dluhu. Pokud se politici zdráhají zvýšit limit dluhu, ministerstvo financí použije prostředky ze svého běžného účtu (TGA) na Fedu, což trhům dodá likviditu a vytvoří pozitivní dynamiku pro kryptoměny.
Abych byl stručný, nebudu podrobně vysvětlovat, jak půjčování RRP a TGA vyvolává negativní a pozitivní efekty likvidity dolaru. Pokud nejste pravidelným čtenářem mých článků, prosím, odkazujte se na článek (Teach Me Daddy), abyste pochopili mechanismy.
Federální rezervní systém (Fed)
Politika kvantitativního utahování (QT) Fedu stále postupuje tempem 60 miliard dolarů měsíčně, což odpovídá zmenšení velikosti jeho rozvahy. Co se týče tempa QT, Fed nemá žádné změny ve svém výhledovém pokynu. Na konci článku vysvětlím důvody, ale moje předpověď je, že trh dosáhne vrcholu ve třetím týdnu března, což znamená, že od ledna do března QT způsobí pokles likvidity o 180 miliard dolarů.
Zůstatek nástroje zpětného odkupu (RRP) klesl téměř na nulu. Aby se tento nástroj zcela vyprázdnil, Fed dlouho upravoval politickou úrokovou sazbu RRP. Na zasedání 18. prosince 2024 Fed snížil sazbu RRP o 0,30 %, což je o 0,05 % více než pokles úrokové sazby politiky, s cílem ukotvit sazbu RRP na dolní hranici federálního fondu (FFR).
Pokud se chcete dozvědět, proč Fed čekal, až bude RRP téměř vyčerpán, než znovu sladí svou sazbu s dolní hranicí FFR, což sníží atraktivitu ukládání peněz do tohoto nástroje, důrazně doporučuji přečíst si článek Zoltana Pozara (Cheating on Cinderella). Můj výklad je takový, že Fed využívá všechny dostupné prostředky k podpoře poptávky po vydávání amerických státních dluhopisů, dokud nebude muset zastavit QT, znovu poskytnout výjimky z dodatečné páky pro americké komerční banky a možná dokonce obnovit kvantitativní uvolňování (QE), tedy „tisknout peníze“.
V současnosti existují dva fondy, které pomohou kontrolovat výnosy z dluhopisů. Pro Fed nesmí výnos 10letých amerických státních dluhopisů překročit 5 %, protože tato úroveň by vedla k výbuchu volatility na trhu s dluhopisy (MOVE index). Dokud bude v RRP a běžném účtu ministerstva financí (TGA) likvidita, Fed nebude muset výrazně upravovat měnovou politiku, a tím se vyhne uznání dominance fiskální politiky (Fiscal Dominance). Fiskální dominance v podstatě potvrzuje podřízenou pozici Powella, což z něj činí „nástroj“ ministryně financí Yellenové, a po 20. lednu by tuto roli mohl převzít Scott Bessent. Ještě jsem nepřišel na zajímavou přezdívku pro Bessenta, ale pokud mě udělá moderním „Scrooge McDuckem“ tím, že nechá dolar oslabit vůči zlatu, vyberu si příjemnější přezdívku.
Když se běžný účet ministerstva financí (TGA) vyčerpá (což přináší pozitivní efekt na likviditu dolaru) a poté se znovu doplní kvůli dosažení limitu dluhu (což přináší negativní efekt na likviditu dolaru), Fed se ocitne v situaci, kdy mu chybí prostředky k reakci na rostoucí výnosy z dluhopisů. Po cyklu snižování úrokových sazeb, který začal v září minulého roku, se stane trvalé zvyšování výnosů nevyhnutelným. To není důležité pro likviditu dolaru v prvním čtvrtletí, ale může to naznačovat směr evoluce politiky Fedu později v tomto roce.
Výnos 10letých amerických státních dluhopisů (levá osa, žlutá) ve srovnání s horním limitem federálního fondu (FFR) (pravá osa, bílá, inverzní) ukazuje, že když Fed sníží úrokové sazby tváří v tvář inflaci nad 2 %, výnosy z dluhopisů se naopak zvyšují.
Klíčovou otázkou je rychlost poklesu zůstatku RRP z přibližně 237 miliard dolarů na nulu. Očekávám, že tento zůstatek se v prvním čtvrtletí přiblíží nule, protože peněžní tržní fondy (MMF) maximalizují výnos vybráním prostředků a nákupem výnosnějších krátkodobých státních dluhopisů (T-bill). Jasně řečeno, to povede k injekci 237 miliard dolarů dolaru do likvidity v prvním čtvrtletí.
Po úpravě sazby RRP 18. prosince překročily výnosy T-bill s dobou splatnosti kratší než 12 měsíců 4,25 % (bílá), což je dolní hranice FFR.
Celkově Fed v prvním čtvrtletí odstraní 180 miliard dolarů likvidity prostřednictvím kvantitativního utahování (QT), ale protože zůstatek RRP klesá, jeho operace tinkeringu dodá dalších 237 miliard dolarů likvidity. To odpovídá čistému navýšení likvidity o 57 miliard dolarů.
Ministerstvo financí
Ministryně financí Janet Yellenová oznámila trhu, že očekává, že ministerstvo financí začne mezi 14. a 23. lednem přijímat „neobvyklá opatření“ k financování americké vlády. Ministerstvo financí má dvě možnosti, jak zaplatit vládní účty: buď vydat dluh (což je nevhodné pro likviditu dolaru), nebo využít zůstatek na běžném účtu Fedu (což je výhodné pro likviditu dolaru). Vzhledem k tomu, že Kongres musí zvýšit limit dluhu, aby mohl zvýšit celkový dluh, ministerstvo financí v současnosti může využít pouze prostředky na svém běžném účtu ministerstva financí (TGA). Aktuální zůstatek TGA činí 722 miliard dolarů.
První důležitou hypotézou je, kdy se politici dohodnou na zvýšení limitu dluhu. To bude první klíčový moment pro testování Trumpovy podpory mezi republikánskými zákonodárci. Mějte na paměti, že jeho výhoda v Kongresu - tedy většina republikánů a demokratů v Sněmovně reprezentantů a Senátu - je velmi slabá. V republikánských řadách je frakce, která se při každé diskusi o limitu dluhu ráda veřejně prohlašuje za starostlivou o snížení objemu vládní administrativy. Budou trvat na tom, že nepodpoří zvýšení limitu dluhu, dokud nezískají dostatečné výhody pro své volební obvody. Trump se jim dosud nepodařilo přesvědčit, aby zablokovali návrh zákona o výdajích na konci roku 2024, pokud nedojde k zvýšení limitu dluhu. A demokraté, po porážce v posledních volbách, nebudou mít zájem pomáhat Trumpovi odemknout vládní prostředky pro jeho politické cíle. Jak to bude s prezidentskou kampaní Harrisové v roce 2028? Ve skutečnosti by kandidátkou demokratů mohla být „stříbrná liška“ Gavin Newsom. Proto, aby se věci posunuly, Trump by měl moudře vyloučit otázku limitu dluhu z jakékoli navrhované legislativy, dokud to nebude naprosto nezbytné.
Když selhání zvýšení limitu dluhu povede k technickému selhání amerických státních dluhopisů nebo celkovému uzavření vlády, zvýšení limitu dluhu se stane nezbytným. Na základě údajů o příjmech a výdajích ministerstva financí za rok 2024 odhaduji, že k tomu dojde mezi květnem a červnem tohoto roku, kdy bude zůstatek TGA zcela vyčerpán.
Vizualizace TGA (běžný účet ministerstva financí) jako nástroje pro financování vlády pomáhá předpovědět, kdy bude mít její výdaj největší dopad. Trh má předvídavost. Vzhledem k tomu, že tato data jsou veřejně dostupná a rozumíme způsobu, jakým ministerstvo financí funguje, když nemůže zvýšit celkový americký dluh a jeho účty se blíží vyčerpání, trh bude hledat nové zdroje dolaru. Když bude TGA vyčerpána o 76 %, zdá se, že březen bude časovým bodem, kdy se trh začne ptát: „Co bude dál?“
Pokud sečteme celkovou částku dolaru v likviditě Fedu a ministerstva financí do konce prvního čtvrtletí, činí celkově 612 miliard dolarů.
Co se stane dál?
Jakmile hrozí selhání a uzavření vlády, v poslední chvíli bude dosaženo dohody a limit dluhu bude zvýšen. Tehdy bude ministerstvo financí moci znovu zahájit čisté půjčování a bude potřebovat znovu doplnit TGA, což bude mít negativní vliv na likviditu dolaru.
Dalším důležitým datem ve druhém čtvrtletí je 15. duben, což je termín pro podání daní. Z výše uvedené tabulky je jasně vidět, že fiskální situace vlády se v dubnu výrazně zlepší, což je také negativní pro likviditu dolaru.
Pokud jsou faktory ovlivňující zůstatek TGA jedinou proměnnou určující cenu kryptoměn, očekávám, že trh dosáhne lokálního vrcholu na konci prvního čtvrtletí. V březnu 2024 dosáhne Bitcoin zhruba 73 000 dolarů, poté se stabilizuje a 11. dubna začne měsíční pokles před termínem daně 15. dubna.
Obchodní strategie
Problém této analýzy spočívá v tom, že předpokládá, že likvidita dolaru je nejdůležitějším okrajovým faktorem celkové likvidity globálních zákonných měn. Existují však i další faktory, které je třeba zvážit:
• Zrychlí nebo zpomalí Čína tvorbu úvěrů v juanech?
• Začne japonská centrální banka zvyšovat politické úrokové sazby, což by zvýšilo kurz dolaru vůči jenu a zrušilo obchodování s pákami?
• Bude Trump a Bessent provádět masivní devalvaci dolaru vůči zlatu nebo jiným hlavním měnám přes noc?
• Jak efektivní bude Trumpův tým při rychlém snižování vládních výdajů a prosazování legislativy?
Tyto hlavní makroekonomické otázky nelze předem vědět, ale jsem si jistý matematickou logikou změn v RRP (nástroj pro zpětné odkupy) a zůstatku TGA. Výkon trhu od září 2022 dále posílil mé přesvědčení: zvýšení likvidity dolaru (v důsledku poklesu zůstatku RRP) přímo podpořilo růst kryptoměn a akcií, i když Fed a další centrální banky zvyšovaly úrokové sazby nejrychlejším tempem od 80. let minulého století.
Horní limit FFR (federálního fondu) (pravá osa, zelená) vs Bitcoin (pravá osa, purpurová) vs index S&P 500 (pravá osa, žlutá) vs RRP (levá osa, bílá, inverzní). Bitcoin a akcie dosáhly dna v září 2022 a rostly s poklesem RRP, což do globálních trhů injikovalo více než 2 biliony dolarů likvidity dolaru. To byla záměrná politika Yellenové, která snížila RRP vydáváním více krátkodobých státních dluhopisů (T-bills). Powellův pokus o boj proti inflaci tím, že zpřísnil finanční podmínky, byl zcela vyvážen.
Navzdory různým omezením věřím, že jsem odpověděl na původně položenou otázku. I když Trumpův tým v návrhu podpory kryptoměn a podpory podnikání zklamal, tento dopad může být zcela pokryt extrémně příznivým prostředím dolaru s likviditou. Očekává se, že v prvním čtvrtletí dojde k nárůstu dolaru v likviditě až o 612 miliard dolarů. Stejně jako v minulých letech bude na konci prvního čtvrtletí vhodné prodávat, a poté si můžete vybrat, zda čekat na třetí čtvrtletí na plážích, v klubech nebo na lyžařských střediscích na jižní polokouli.
Jako hlavní investiční ředitel Maelstromu budu povzbuzovat rizikové investory ve fondu, aby nastavili rizikový ukazatel na režim DEGEN. Udělali jsme první krok, když jsme se rozhodli vsadit na rychle rostoucí oblast decentralizované vědy (DeSci) a shitcoiny. Věříme v tyto podceňované projekty, nakoupili jsme $BIO, $VITA, $ATH, $GROW, $PSY, $CRYO a $NEURON. Pokud se chcete hlouběji dozvědět, proč Maelstrom věří, že narativ DeSci má potenciál na přehodnocení a výrazný růst, přečtěte si (Degen DeSci).
Pokud se věci vyvinou podle mého popisu na vysoké úrovni, v březnu pozastavím základní obchodování a užiju si tržní rytmus. Samozřejmě, že se může stát cokoliv, ale celkově mám optimistický pohled. Změnil jsem názor, který jsem měl v předchozích článcích? Možná. Možná se takzvaný „Trumpův výprodej“ ve skutečnosti odehraje na konci roku 2024, nikoli v polovině ledna 2025. Znamená to, že někdy nemohu přesně předpovědět budoucnost? Ano, ale přinejmenším mohu absorbovat nové informace a názory a přizpůsobit se jim, než způsobí významné ztráty nebo promarněné příležitosti. To je kouzlo investování jako duševní hry.
Představte si, že každé údery míče byste mohli zasáhnout hole-in-one, každé tříbodové střely v basketbalu by byly úspěšné a při kulečníkovém startu byste vždy uklidili stůl. Život by se stal neuvěřitelně nudným. Ať žije imperfektní! Dejte mi selhání a úspěch, abych z toho měl radost, ale doufejme, že úspěch bude o něco více než selhání.
