Vzestup Etheny na poli DeFi vyvolal širokou pozornost, když její celkový zajištěný objem vzrostl z méně než 10 milionů dolarů na 5,5 miliardy dolarů. Tento článek zkoumá mechanismy fungování Etheny, potenciální rizika a její dopad na celý DeFi ekosystém. Článek vychází z textu autora DC | In SF, který zpracoval a přeložil Block unicorn. (Poznámka: Rodina Trumpových opět investuje do DeFi! Kupuje tokeny ONDO, AAVE, ENA, jejichž celkový objem přesahuje 80 milionů dolarů) (Doplňující informace: Perspektiva) Proč je Ethena skutečnou velkou příležitostí?) Ethena zvýšila celkovou uživatelskou základnu DeFi díky růstu o miliardy dolarů, podobně jako stETH ovlivnil Ethereum DeFi. Ethena je jedním z nejúspěšnějších protokolů v historii DeFi. Před přibližně rokem byl její celkový zajištěný objem (TVL) méně než 10 milionů dolarů a dnes vzrostl na 5,5 miliardy dolarů. Integruje se do různých protokolů, jako jsou @aave, @SkyEcosystem (tj. Maker / Sparklend), @MorphoLabs, @pendle_fi a @eigenlayer. Počet protokolů spolupracujících s Ethenou je tak velký, že když jsem si vzpomněl na jiného partnera, musel jsem několikrát změnit obal. V první desítce protokolů podle TVL je šest, které spolupracují s Ethenou nebo jsou jí samotné (Ethenova pozice je devátá). Pokud by Ethena selhala, mělo by to dalekosáhlé důsledky pro mnoho protokolů, zejména AAVE, Morpho a Maker, které by se funkčně dostaly do různých stupňů insolvence. Mezitím Ethena výrazně zvýšila celkovou uživatelskou základnu DeFi díky miliardovému růstu, podobně jako stETH ovlivnil Ethereum DeFi. Je tedy Ethena odsouzena k tomu, aby zničila DeFi, jak ji známe, nebo přivede DeFi do nového renesance? Pojďme se na tuto otázku podívat hlouběji. Jak vlastně Ethena funguje? I když je na trhu více než rok, stále existuje široké nedorozumění ohledně toho, jak Ethena funguje. Mnoho lidí tvrdí, že je to nová Luna, a poté odmítají podrobněji vysvětlit. Jako někdo, kdo varoval před Lunou, považuji tento pohled za velmi jednostranný, ale zároveň věřím, že většina lidí nemá dostatečné znalosti o detailech fungování Etheny. Pokud si myslíte, že plně rozumíte tomu, jak Ethena spravuje Delta neutrální pozice, custodian a výběry, prosím, přejděte na tuto část, jinak je to důležitý materiál pro plné pochopení. Celkově Ethena, podobně jako BTC, profitovala z finanční spekulace a kryptoměnového bull marketu, ale způsobem, který je stabilnější. S rostoucími cenami kryptoměn je čím dál více obchodníků, kteří chtějí nakupovat BTC a ETH, zatímco ochota shortovat klesá. Vzhledem k nabídce a poptávce platí shortující obchodníci náklady longujícím obchodníkům. To znamená, že obchodník může držet BTC a zároveň shortovat stejné množství BTC, což mu umožňuje vytvořit neutrální pozici, kdy se zisky a ztráty long a short pozic vzájemně vyrovnávají a obchodník přesto vydělává úrokové výnosy. Fungování Etheny je zcela založeno na tomto mechanismu; využívá stav na trhu s kryptoměnami, kde chybí složitější investoři, kteří by preferovali profitování prostřednictvím získávání výnosů spíše než jednoduše longovat BTC nebo ETH. Nicméně, jedním z hlavních rizik této strategie je riziko custody na burzách, což se projevilo v kolapsu FTX a jeho dopadu na první generaci manažerů Delta neutrální správy. Jakmile burza zkrachuje, mohou být všechny prostředky ztraceny. To je důvod, proč bez ohledu na to, jak efektivně a bezpečně manažeré spravují kapitál, přesto jsou silně negativně ovlivněni kolapsem FTX, což je nejzřejmější příklad @galoiscapital, a to není jejich chyba. Riziko burzy je jedním z důležitých důvodů, proč se Ethena rozhodla využívat @CopperHQ a @CeffuGlobal. Tito poskytovatelé custody slouží jako důvěryhodní zprostředkovatelé, kteří mají na starosti držení aktiv a pomáhají Etheně při interakcích s burzami, zatímco se vyhýbají vystavení Etheny riziku custody burz. Burzy mohou na oplátku důvěřovat Copper a Ceffu, protože mají právní dohody s custodialními institucemi. Celkové zisky a ztráty (tj. částka, kterou Ethena musí vyplatit longujícím obchodníkům, nebo částka, kterou longující obchodníci dluží Etheně) jsou pravidelně vyrovnávány Copperem a Ceffu, Ethena systematicky znovu vyvažuje své pozice na základě těchto vyrovnání. Toto custody uspořádání efektivně snižuje rizika spojená s burzami a zároveň zajišťuje stabilitu a udržitelnost systému. Vytváření a výběr USDe/sUSDe je relativně jednoduché. USDe lze zakoupit nebo vyrobit pomocí USDC nebo jiných hlavních aktiv. USDe může být stakováno k generování sUSDe, zatímco sUSDe generuje výnosy. sUSDe může být následně prodáno na trhu zaplacením odpovídajících swapových poplatků, nebo může být vybráno jako USDe. Proces výběru obvykle trvá sedm dní. USDe může být následně směněno v poměru 1:1 za podpůrná aktiva (odpovídající hodnotě 1 dolaru). Tato podpůrná aktiva pocházejí z rezerv aktiv a kolaterálu použitých Ethenou (hlavně BTC a derivátů ETH). Vzhledem k tomu, že část USDe není stakeována (z nichž mnohé jsou použity na Pendle nebo AAVE), výnosy generované aktivy, které podporují tyto nestakované USDe, pomáhají zvyšovat výnosy sUSDe. Doposud Ethena dokázala relativně snadno zpracovávat velké objemy výběrů a vkladů, i když občas může mít skluz USDe-USDC až 0,30 %, což je pro stablecoiny relativně vysoké, ale daleko to nedosahuje významné devalvace a rozhodně to neohrožuje půjčovací protokoly, takže proč jsou lidé tak znepokojeni? No, co kdyby byla vysoká poptávka po výběrech, například 50 %? Vzhledem k tomu, že nyní chápeme, že výnosy Etheny nejsou „falešné“, a jak funguje na jemnější úrovni, jaké jsou tedy hlavní skutečné obavy o Ethenu? V podstatě existuje několik scénářů. Zaprvé, úrokové sazby mohou klesnout na záporné hodnoty, v takovém případě, pokud zajišťovací fond Etheny (v současné době přibližně 50 milionů dolarů, což je dostatečné pro pokrytí 1 % skluzu/ztráty kapitálu při současném TVL) nebude schopen pokrýt ztráty, Ethena nakonec skončí ve ztrátě namísto zisku. Tato situace se zdá být relativně nepravděpodobná, protože většina uživatelů by mohla přestat používat USDe, pokud by výnosy klesly, což se v minulosti již stalo. Dalším rizikem je riziko custody, tedy riziko, že Copper nebo Ceffu by se pokusili používat peníze Etheny k vlastnímu provozu. Skutečnost, že custodialé nemají úplnou kontrolu nad aktivy, toto riziko zmírňuje.