Autor: Joy Lou

Bit Deer (Ticker BTDR) aktualizoval provozní čísla za listopad, trh sleduje, že těžební stroj A2 (Sealminer A2) zahájil hromadnou výrobu, první dávka byla 30 000 kusů.

První růstová křivka: vývoj vlastních čipů, prodej těžebních strojů, vlastní doly

Schopnost vyvíjet vlastní čipy zůstává jádrem konkurenceschopnosti výrobců těžebních strojů. Bit Deer v uplynulých šesti měsících úspěšně dokončil výrobu čipů A2 a A3.

Obrázek 1: Technologická mapa Bit Deer, zdroj: oficiální web Bit Deer

Obrázek 2: Hlavní parametry těžebních strojů Bit Deer, zdroj: modelová predikce, pokyny společnosti

Podle veřejně dostupných údajů se provozní parametry těžebního stroje A2 nacházejí na historicky vedoucí pozici mezi všemi těžebními stroji, které jsou v současnosti na trhu a v provozu. A3, i když ještě nebyl oficiálně uveden na trh, z dostupných parametrů vypadá, že se stane největším jednotlivým těžebním strojem na světě s nejvyšším hash výkonem a nejlepší energetickou efektivitou. Krátkodobě je pravděpodobnost prodeje tohoto produktu velmi nízká, prioritou bude jeho nasazení pro vlastní výkon.

Obrázek 3: Nejnovější těžařské společnosti na světě a parametry těžebních strojů, zdroj: Bitmain, Bit Deer, Shennong Mining, oficiální web společnosti Canaan Technology

Pokud jde o elektrárny, k poslednímu dni v listopadu společnost dokončila nasazení elektráren s celkovým výkonem 895 MW v USA, Norsku a Bhútánu. Dalších 1645 MW projektů je také ve výstavbě, přičemž 1415 MW bude kompletně dokončeno ve druhé polovině roku 2025. Podle zápisu z telefonní konference byla společnost schopna vytvořit specializované oddělení, které se věnuje akvizici dalších projektů elektráren a do roku 2026 se očekává, že bude přidáno více než 1 GW elektráren; průměrná cena elektrické energie ve vlastních elektrárnách je méně než 0,04 dolaru / kWh, což představuje absolutní výhodu oproti konkurenci.

Obrázek 4: Elektrárny Bit Deer, které byly postaveny a jsou ve výstavbě, zdroj: oficiální web společnosti

S ohledem na výše uvedené provozní čísla, model Bit Deer pro 1 EH/s je následující:

Obrázek 5: Model Bit Deer pro 1 EH/s, zdroj: modelová predikce

Klíčové předpoklady tohoto modelu zahrnují: doba odpisu těžebního stroje 4 roky (v souladu s účetními standardy Severní Ameriky může být až 5 let), doba odpisu elektrárny 15 let (v souladu s účetními standardy Severní Ameriky může být až 20 let), ostatní náklady (včetně pracovních a provozních nákladů) představují 5 % příjmů (historická provozní čísla společnosti vykazují pouze 1–1,5 %). Podle modelu je cena úplného zastavení vlastních těžebních míst Bit Deer 35 000 dolarů za bitcoin.

Obrázek 6: Vztah mezi předziskovou marží vlastních dolů Bit Deer a cenou bitcoinu, zdroj: modelová predikce

Jakmile cena bitcoinu překročí 150 000 dolarů, předzisková marže vlastních dolů Bit Deer může překročit tempo růstu ceny bitcoinu, pokud cena bitcoinu dosáhne 200 000 dolarů, předzisková marže vlastních dolů Bit Deer se blíží 80 %.

Pro první růstovou křivku Bit Deer existují na trhu dvě hlavní obavy.

O proporcích mezi prodejem těžebních strojů a jejich vlastním užitím. Jak bylo uvedeno výše, Bit Deer by mohl do poloviny roku 2025 dosáhnout 2,3 GW rezervy elektráren. Pokud by všechny výše uvedené doly byly vybaveny těžebními stroji A3, vlastní výpočetní výkon by se blížil 220 EH/s. Při lineárním růstu celkového výpočetního výkonu bude na konci roku 2025 představovat přibližně 20 % celkového výpočetního výkonu. Podle třetího čtvrtletí 2024 má společnost v hotovosti a ekvivalentních prostředcích 291 milionů dolarů, na konci listopadu dokončila 360 milionů dolarů konvertibilních dluhopisů a s 40 miliony dolarů opčních práv má společnost v hotovosti přibližně 690 milionů dolarů. Na základě investic do elektráren a potřeb vlastního výkonu, vzhledem k časovému rozdílu mezi rozložením vlastního výkonu a jeho produkcí, může být potřeba další financování. Nicméně akcie Bit Deer jsou aktuálně podhodnocené a společnost nemá vysokou ochotu k dalšímu vydání akcií. Takže vycházejíc z potřeby cash flow, 10 000 4nm čipů by mohlo generovat roční čistý cash flow 480 milionů dolarů (4 měsíční obrat těžebních strojů). Pokud by se tento cash flow reinvestoval do vlastního výkonu (všechno vybaveno těžebními stroji A3), zvýšilo by to výkon o 60 EH/s. Po roce 2025 již nebude celkový cash flow Bit Deer problémem, a prodeje těžebních strojů spojené s těžební činností zajistí, že Bitcoin produkovaný Bit Deer již nebude určen k prodeji, ale bude držen.

Obrázek 7: Model derivace provozního cash flow, zdroj: modelová predikce

2. O soutěžních vztazích mezi Bitmain a Bit Deer. Jádrem komerčního konkurenčního vztahu je výkon těžebních strojů a náklady na vlastní výpočetní výkon. Podle veřejně dostupných dat a dat z laboratoří má Bit Deer dostatečnou konkurenční výhodu, ať už jde o vyrobené těžební stroje nebo náklady na vlastní těžbu. S rozvojem vysoce výkonných čipů bude těžební zařízení jakožto dolní část odvětví také ovlivněno soutěžním prostředím v horní části.

Druhá růstová křivka: AI výpočetní síla

Kromě prodeje těžebních strojů a vlastních dolů již společnost v listopadové zprávě o provozních číslech uvedla, že začala nasazovat čipy Nvidia H200 v datovém centru TIER3 pro inteligentní cloudové služby, které budou použity pro výstavbu AI výpočetní síly.

Pan Wu Jihan napsal v roce 2018 článek s názvem (Krása výpočetní síly): Výpočetní síla může být účinným nástrojem pro lidstvo v dosažení vyšší civilizace a také nejúčinnějším způsobem, jak čelit nárůstu entropie.

Základní myšlenka zůstává stejná.

Podle zprávy Tianfeng Research plánují hlavní společnosti pro těžbu bitcoinů v Severní Americe rozvoj elektrických kapacit přes 1 GW, již bylo zapnuto 3471 MW a do roku 2028 se očekává dokončení 5969 MW. Tyto elektrické kapacity uspokojí 56 % poptávky po elektřině v severoamerických datových centrech. Bit Deer na telefonní konferenci 6. prosince uvedl, že v krátkodobém horizontu alespoň 200 MW elektřiny bude nasazeno pro vysoce výkonné čipy Nvidia a začne sloužit klientům jako MEGA 7, aby se podobalo modelu COREWEAVE.

Investiční doporučení a ocenění

Čas, místo a lidé jsou nejlepšími vysvětleními aktuální investice do Bit Deer. Společnost se připravuje na růst, první a druhá růstová křivka by měly růst současně a vytvořit synergii. Je to v současnosti nejvýhodnější cíl mezi těžařskými akciemi na americkém trhu.

Nicméně, jak ocenit společnost a jak definovat hodnotu společnosti v ziskovém modelu, je výzvou. Odhad zisků z prodeje samotných těžebních strojů nebo hodnocení vlastních těžebních míst nestačí pokrýt skutečnou provozní situaci Bit Deer, proto jsou navrženy dva modely podnikání jak je uvedeno níže:

Obrázek 8: Výpočet modelu prodeje těžebních strojů Bit Deer, zdroj: modelová predikce

Obrázek 9: Předpovědní model vlastních těžebních míst Bit Deer, zdroj: modelová predikce

Současný průměrný způsob ocenění těžařských společností v Severní Americe je přibližně 170 milionů dolarů / EHs, což je nejblíže tržnímu konsensu. Je důvod věřit, že v příštích dvou letech dosáhnou skutečná vlastní těžební místa Bit Deer 120–220 EH/s, což odpovídá tržní hodnotě přibližně 20,4 miliardy dolarů až 37,4 miliardy dolarů, což je 4,8–9,7násobek aktuální ceny akcií.

Obrázek 10: Ocenění hlavních těžařských společností v Severní Americe

Investiční rizika:

1. Riziko volatility cen bitcoinu;

2. Riziko plynoucí z sankcí vůči TSMC.